收入高增，期待并表资产发挥协同

评级及分析师信息 公司发布2023年前三季度财报： 23年前三季度：营业收入实现36.0亿元（YOY+76.2%），归母净利润实现0.7亿元（YOY+795.4%），扣非后归母净利润实现0.5亿元（YOY+476.3%）。 23年单三季度：营业收入实现12.7亿元（YOY+69.4%），归母净利润实现0.14亿元（YOY+167.2%），扣非后归母净利润实现0.01亿元（YOY+106.4%）。 分析判断: ►完成并表，收入同比高增： 我们认为公司收入高增主要受益订单增加带来收入增加 ，以及松洋压缩机、松洋冷机、松洋制冷纳入合并范围增加。 ►盈利能力： 23年前三季度：公司实现毛利率16.9%（YOY+4.0pct），净利率2.1%（YOY+1.6pct） 23年单三季度：公司实现毛利率17.5%（YOY+3.6pct），净利率1.3%（YOY+3.8pct）。 研究助理：喇睿萌邮箱：larm@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： ►费用率： 23年前三季度：销售、管理、研发费用率分别同比+0.2、-0.5、+0.6pct； 23年单三季度：销售、管理、研发费用率分别同比+0.6、+0.3、+0.9pct。 费用率波动主因松洋压缩机、松洋冷机、松洋制冷纳入 合并范围增加等原因。此外，2023年单三季度信用减值损失-0.24亿元，22年单三季度信用减值损失-0.02亿元。 投资建议 我们预计23-25年公司收入分别为47/57/67亿元，同比分别+62%/+22%/+17%。 预 计23-25年 归 母 净 利 润 分 别 为0.9/2.3/3.3亿元，同比分别+408%/+149%/+43%，相应EPS分别为0.11/0.27/0.39元，以23年11月1日收盘价5.73元计算，对应PE分别为52/21/15倍，可比公司23年平均PE为18倍，考虑到并表资产有望逐渐发挥协同，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 下游行业景气度不及预期风险、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险、新技术迭代风险、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、汇率波动等。 正文目录 1.公司简介...................................................................................42.事件概述...................................................................................53.分析判断...................................................................................54.投资建议...................................................................................65.风险提示...................................................................................6 图表目录 图1 2003-2023年前三季度公司收入变化.............................................................................................................................................4图2 2003-2023年前三季度公司归母净利润变化................................................................................................................................4图3松下压缩机、松下冷机和松下制冷收入和利润情况...............................................................................................................5图4可比公司估值表..................................................................................................................................................................................6 1.公司简介 冰山冷热是我国制冷工业领军企业——大连冰山集团有限公司的核心企业，是一个拥有93年历史的大型混合所有制企业集团。公司围绕冷热产业，致力于发展工业制冷制热事业领域、商用冷冻冷藏事业领域、空调与环境事业领域、工程与服务事业领域以及新事业领域。目前公司主要产品和服务为活塞式、螺杆式制冷压缩机和机组（包括制冷机组辅机部品，如蒸发器、冷凝器等其他压力容器）、冷风机、速冻机等制冷设备，及组合式冷库、气调保鲜库、工业制冷、特种制冷、制冰等成套制冷工程服务。 财务方面：21年后收入连续2年突破20亿元，利润重回增长。 （1）收入方面，根据公司年报，2021年前公司收入基本稳定10-20亿元之间，2018年、2019年收入下滑主因受到市场竞争影响、订单调整、银行风控增强等因素。2021后公司收入重回增长，2021、2022年收入分别同比增长21%、38%。 （2）利润方面，同期波动较大。2021年公司归母净利润亏损2.69亿元，主因原材料价格波动、计提信用减值和疫情冲击等因素。2022年为进一步强化冷热主业，公司筹划并实施了重大资产重组，2022年归母净利润实现0.18亿元。 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司2022年后并表优质资产，增厚收入、利润。根据公司2023年6月2日公告，公司已受让松下制冷（大连）有限公司股权。根据公司2022年年报， 公司于2022年11月完成对松洋压缩机和松洋冷机股权收购。 资料来源：公司公告、华西证券研究所； 2.事件概述 公司发布2023年前三季度财报： 23年前三季度：营业收入实现36.0亿元（YOY+76.2%），归母净利润实现0.7亿元（YOY+795.4%），扣非后归母净利润实现0.5亿元（YOY+476.3%）。 23年单三季度：营业收入实现12.7亿元（YOY+69.4%），归母净利润实现0.14亿元（YOY+167.2%），扣非后归母净利润实现0.01亿元（YOY+106.4%）。 3.分析判断 我们认为公司收入高增主要受益订单增加带来收入增加，以及松洋压缩机、松洋冷机、松洋制冷纳入合并范围增加。 ►盈利能力： 23年 前 三 季 度 ： 公 司 实 现 毛 利 率16.9%（YOY+4.0pct）， 净 利 率2.1%（YOY+1.6pct） 23年 单 三 季 度 ： 公 司实 现毛 利 率17.5%（YOY+3.6pct）， 净 利 率1.3%（YOY+3.8pct）。 ►费用率： 23年前三季度：销售、管理、研发费用率分别同比+0.2、-0.5、+0.6pct；23年单三季度：销售、管理、研发费用率分别同比+0.6、+0.3、+0.9pct。 费用率波动主因松洋压缩机、松洋冷机、松洋制冷纳入合并范围增加等原因。此外，2023年单三季度信用减值损失-0.24亿元，22年单三季度信用减值损失-0.02亿元。 4.投资建议 我们预计23-25年公司收入分别为47/57/67亿元，同比分别+62%/+22%/+17%。预计23-25年归母净利润分别为0.9/2.3/3.3亿元，同比分别+408%/+149%/+43%，相应EPS分别为0.11/0.27/0.39元，以23年11月1日收盘价5.73元计算，对应PE分别为52/21/15倍，可比公司23年平均PE为18倍，考虑到并表资产有望逐渐发挥协同，首次覆盖，给予“增持”评级。 5.风险提示 下游行业景气度不及预期风险、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险、新技术迭代风险、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、汇率波动等。 分析师与研究助理简介 陈玉卢：家电行业首席分析师，南开大学管理学学士和硕士，2022年8月加入华西证券，自2016年起有多年行业研究经验，复合背景，擅长自上而下进行宏观判断，自下而上挖掘投资价值，曾任职东北证券，担任家电首席分析师与银行首席分析师。 喇睿萌：家电行业研究助理，2023年3月加入华西证券，此前就职于中泰证券、东兴证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本公司及其所属关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。