策略专题报告：历次金融工作会议的总结与影响

分析师李美岑 SAC证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师王亦奕 SAC证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师王源 SAC证书编号：S0160522030003 wangyuan01@ctsec.com 联系人熊宇翔 xiongyx@ctsec.com 相关报告 1.《全A净利润进入上行区间，下游消费改善显著——2023年三季报分析》2023-10-29 2.《三季度基金持仓的线索--A股策略专题报告(20231029)》2023-10-29 3.《暖阳乍现，消费反攻——“美”周市场复盘（10月第4周）》2023-10-28 证券研究报告 核心观点 全国金融工作会议是国内规格最高金融会议，自1997年起每五年召开一次。我们对过往五次全国金融工作会议的背景、重点任务和此间市场表现进行回顾。 市场表现上，历次金融工作会议后3个月、6个月全A均上涨。过往每次全国金融工作会议后3个月和后6个月万得全A均上涨，平均涨幅分别为15.2%20.8%。行业层面，在近四次会议结束后3个月内，金融地产板块的房地产、银行、证券、保险行业均获得正收益。估值上，近四次金融工作会议后，地产银行、证券板块PB会后1个月、3个月几乎均有提升。 会议内容上，过往每次全国金融工作会议均提出金融监管体系改革、资本市场建设相关任务，且会后5年内都有配套政策跟进落实。五次全国金融工作会议以来，我国已实现了国有银行的商业化与股份制改革，监管体系实现了从混业监管到分业监管的转变，直接融资比重大幅提升，多层次金融市场建设取得杰出成就。 会议影响上，第一次会议后成立四家资产管理公司剥离四大行不良资产，改革股票发行审核制为核准制。第二次会议后成立中央汇金主导建行、中行、工行完成股改上市，2006年商业银行不良率降至7.1%，带动银行板块上涨。第三次会议后证监会发布《公司债券发行试点》扩容债市，创业板正式开板，此后1月内证券指数上涨12.9%。第四次会议后加强宏观审慎管理，监管同业业务践行去杠杆，同业业务规范出台前民生、兴业等股份行享受到小微、同业业务红利，表现更好，规范出台后宁波银行、南京银行等城商行凭借资产质量与盈利能力胜出。第五次会议后，去杠杆与防风险政策加码，银行扩表受限，而零售业务较强的股份行如平安银行、招商银行受影响较小，表现更优。 会议前瞻：关注地方化债、金融服务科技创新等。根据7月24日政治局会议和10月国务院关于金融工作情况的报告中提到的几项重要问题，考虑到政策的延续性，我们预计第六次金融工作会议或将重点关注：1）防范化解地方债务风险；2）提升资本市场服务科技创新的能力。 配置建议：关注科创板高景气细分与地方化债带来的银行、AMC相关机会。 （1）随着资本市场的支持力度加大，科创企业有望获得更好成长环境，关注机械、计算机等科创高景气细分。（2）地方化债，关注有望受益于化债方案落地、资产质量改善的区域性银行，以及有望参与不良资产整合的AMC。 风险提示：（1）宏观经济下行，经济不确定性加剧；（2）政策落实不及预期； （3）地缘冲突加剧。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1历次全国金融工作会议总览5 1.1大盘表现：会后1、3、6个月全A皆涨6 1.2行业&风格表现：会后3个月金融地产均有正收益6 2知往：历次全国金融工作会议回顾9 2.1第一次全国金融工作会议：国有银行商业化改革为重心9 2.1.1背景：亚洲金融危机爆发，国有行不良贷款高企9 2.1.2会议重点：化解国有行不良贷款风险9 2.1.3政策落实与行业影响10 2.2第二次全国金融工作会议：推进国有行股改上市13 2.2.1背景：主要经济体经济增速下滑，国内银行不良率仍高13 2.2.2会议重点：国有银行股份制改革14 2.2.3政策落实与行业影响14 2.3第三次全国金融工作会议：改革资本市场，加强外储管理17 2.3.1背景：外汇储备激增，国际经济增长失衡17 2.3.2会议重点：深化资本市场改革，加强外汇储备管理18 2.3.3政策落实与行业影响18 2.4第四次全国金融工作会议：全面审慎，防范地方债风险21 2.4.1背景：“四万亿”后的高通胀与地方债风险21 2.4.2会议重点：化解地方债风险21 2.4.3政策落实与行业影响22 2.5第五次全国金融工作会议：服务实体与去杠杆27 2.5.1背景：面临经济下行压力，资产泡沫化风险积聚27 2.5.2会议重点：服务实体与去杠杆27 2.5.3政策落实与行业影响28 3展望：第六次金融工作会议前瞻31 3.1前瞻：防范化解地方债务风险，支持金融服务科技创新或是重点31 3.2配置：关注科创板高景气细分与地方化债相关机会33 4风险提示34 图表目录 图1.亚洲金融危机中，泰铢与林吉特大幅贬值9 图2.1997年下半年，日韩股市持续下行9 图3.1999-2001年国有商业银行不良贷款率逐年降低10 图4.1997-2001年金融机构贷款余额增速放缓11 图5.2000-2001年银行板块ROE与估值双双下滑11 图6.2000年1月-2002年初，银行跑输万得全A最多69%11 图7.1998-2003年证券投资基金份额迎来增长12 图8.核准制改革后，上市公司挂牌数量快速增加12 图9.99-00年A股成交额连续破百亿元12 图10.改革红利使证券行业估值在99-00年达高点12 图11.2000年1月-2002年1月，证券行业较全A超额收益最高17%13 图12.2001年中国FDI净流入同比高增11.8%14 图13.2001年美日等主要经济体GDP增速下行14 图14.2002-2006年商业银行不良贷款率显著下降15 图15.2005年下半年信贷与GDP增速回升16 图16.2002-2006年银行ROE与PB16 图17.2002年2月-2007年1月，银行较万得全A超额收益最高113.6%16 图18.2002-2006年银行股收益估值-盈利贡献17 图19.2002-2006年中国出口增速与外储规模18 图20.2002-2006年美国赤字与美元指数18 图21.2008-2009年企业债券融资高速增长19 图22.2006-2011年直接融资比重提升5.1pct19 图23.2007-2011年两市成交额水平20 图24.2006-2011年证券PB与ROE水平20 图25.2007年-2010年5月，证券板块跑赢全A20 图26.2006-2011年CPI与M2同比21 图27.2006-2011年两类经济体贡献率21 图28.2013年1月，M1同比高增22 图29.2013年1月，金融机构信贷增速回升22 图30.2011-2012年兴业、民生同业收入高增23 图31.2014年前，股份行资产质量占优23 图32.2014年10月后，股份制银行估值回落24 图33.2014年10月-2015年1月，银行板块估值回升24 图34.宁波银行与南京银行ROE较城商行整体高25 图35.宁波银行与南京银行不良率较城商行整体更低25 图36.2012年1月至2017年7月，股份制银行较万得全A最高累计超额收益率33%26 图37.2012-2017年银行板块估值-盈利贡献26 图38.2012-2016年GDP增速下行27 图39.2015年全球贸易指数与GDP增速下行27 图40.2017-2021年银行板块估值-盈利贡献28 图41.2017-2020年城商行ROE保持稳定28 图42.2017年7月至2022年3月，银行板块较万得全A超额收益-21%29 图43.去杠杆趋严环境下，商业银行总资产增速下行30 图44.今年以来中央持续出台政策，推进地方化债32 图45.金融支持科技创新相关方案与表态33 图46.科创板分行业2021-2023年业绩及预期34 表1.过去五次全国金融工作会议背景与主要内容5 表2.过往五次全国金融工作会议前后，万得全A涨跌幅6 表3.过往四次全国金融工作会议后3个月维度，金融、地产板块皆有较好表现7 表4.过往全国金融工作会议后1-6个月维度，周期板块平均表现较好7 表5.过往四次全国金融工作会议前后地产板块市净率水平7 表6.过往四次全国金融工作会议前后银行板块市净率水平8 表7.过往四次全国金融工作会议前后证券板块市净率水平8 表8.过往四次全国金融工作会议前后保险板块市净率水平8 表9.建行、中行、工行于2005-2007年先后上市15 表10.2017年去杠杆与防范风险相关措施30 全国金融工作会议为国内规格最高金融会议，自1997年起每五年召开一次，至今 已召开5次，每次会议都对下一阶段我国金融政策和方向“定调”，且会议后金融 部门都将出台政策，落实会议的相关部署。我们对过往5次会议的背景、重点任务和此后行业表现进行回顾。 1历次全国金融工作会议总览 表1.过去五次全国金融工作会议背景与主要内容 第一次全国金融工作会议 第二次全国金融工作会议 第三次全国金融工作会议 第四次全国金融工作会议 第五次全国金融工作会议 时间 1997.11.17-11.19 2002.2.5-2.7 2007.1.19-1.20 2012.1.6-1.7 2017.7.14-7.15 国内：改革开放推动经济快速发展，国有银行不良贷款高企 国内：银行不良贷款规模仍高；2001年加入WTO 国内：建设银行、工商银行、中国银行成功上市；股权分置改革基本完成 国内：“四万亿”刺激后经济持续下滑；地方债务问题显现 国内：去产能、去库存、去杠杆压力加大；资产泡沫化风险积聚 背景 国际：1997年夏，亚洲金融危机爆发 国际：科网泡沫破灭叠加“9·11”事件 国际：世界经济高增长但失衡加剧 国际：国际金融危机持续，欧债危机蔓延 国际：世界经济复苏缓慢，贸易保护主义升温使国际贸易低迷，全球经济下行压力加大 主要内容 执行银行、信托、证券、保险业的分业经营和分业监管，央行专司对银行、信托业的监管；撤销央行省级分行，改设9个大区行；不再设立农村合作基金会；成立中共中央金融工委和国有大型金融机构系统党委 撤销中央金融工委；计划成立银监会，监管银行、信托业 加强对跨境短期资本流动特别是投机资本的有效监控，加大反洗钱工作力度；完善金融分业监管体制机制，加强监管协调配合 切实防范系统性金融风险；将地方政府债务收支分类纳入预算管理；银行业要建立全面审慎的风险监管体系 设立国务院金融稳定发展委员会；强化央行宏观审慎管理和系统性风险防范职责，落实金融监管部门监管职责。把降低国企杠杆率作为重中之重；抓好处置“僵尸企业”工作；严控地方政府债务增量 金融监管与风 险防范 金融机构改革 加快国有商业银行商业化改革，取消贷款规模控制，实行资产负债比例管理；国有银行通过增加资本金和减少不良资产 成立国有银行改革领导小组，支持具备条件的国有独资商业银行改组为国家控股的股份制商业银行；组建中央汇金投资有限责任公司主导中国银行业的重组上市；决定改革农村信用社，明确产权关系 对中国农业银行进行股份制改革；改革政策性银行，首先推行国开行的商业化运作；继续推进工行、中行、建行完善公司治理 放宽准入，鼓励、引导和规范民间资本进入金融服务领域，参与银行、证券、保险等金融机构改制和增资扩股 推动国有大银行战略转型，发展中小银行和民营金融机构，要促进保险业发挥长期稳健风险管理和保障的功能 金融市场/体系 力争用3年左右时间大体建立与社会主义市场经济发展相适应的金融机构体系、金融市场体系和金融调控监管体系 贯彻“法治、监管、自律、规范”方针，规范证券市场，不断提高直接融资比重；加强社会信用制度建设，建立全国企业和个人诚信体系 扩大直接融资规模和比重，扩大企业债券发行规模，大力发展公司债券 促进股票期货市场稳定健康发展，坚决清理整顿各类交易场所；建设规范统一的债券市场，积极培育保险市场 增强资本市场服务实体经济