营收延续稳健增长，盈利同比有所改善

核心观点 事件：公司公告2023年三季报，前三季度公司实现营收82.00亿元，同比增长3.36%，实现归母净利润9.52亿元，同比增长18.54%；单三季度公司实现营收34.57亿元，同比增长9.64%，实现归母净利润4.53亿元，同比增长15.63%。 ⚫索菲亚主品牌增长稳健，米兰纳品牌、整装渠道增速亮眼。三季度公司收入同比增长9.6%，拆分渠道来看：①预计三季度零售渠道贡献营收主要增量，其中索菲亚/米兰纳品牌分别实现营收31.2/1.5亿元，同比分别增长约16%/68%，索菲亚品牌在整家定制套餐的带动下实现稳健增长，米兰纳品牌受益于渠道的快速开拓持续高增。②三季度整装渠道收入同比增长超80%，延续亮眼增长，公司持续发力整装渠道，积极开拓合作装企，截至2023年9月底，公司直营整装事业部已经合作装企202个。③大宗渠道方面，公司坚持优化客户结构、巩固与优质地产客户的合作，优质客户收入贡献持续保持稳定。 ⚫降本增效叠加原材料价格下行，三季度盈利能力同比有所提升。三季度公司实现毛利率36.76%，同比提升约2.6pct，主要系公司持续推进降本增效措施、提升人效与板材利用率，同时原材料采购价格同比有所下降。同期公司期间费用率为18.96%，同比提升约0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.9pct/+0.3pct/+0.1pct/-0.4pct。三季度公司实现归母净利率13.10%，同比增长0.7pct，盈利能力同比持续提升。 李雪君021-63325888*6069lixuejun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 ⚫坚定“多品牌、全品类、全渠道”布局，前瞻性布局提升中长期竞争力。公司坚定推进“多品牌、全品类、全渠道”战略。品牌端，各大品牌精准定位、释放发展动力，其中索菲亚品牌围绕“整家定制3.0战略”持续发力，米兰纳品牌定位下沉市场，司米品牌转型定位“高端整家定制”，华鹤主打“东方意境”门墙柜一体化模式。渠道端，公司顺应终端流量变化趋势，不断增强与装企的合作，同时开发出毛坯拎包、拎包2.0等业务模式，加大对前端流量的渗透，提升中长期发展竞争力。 盈利预测与投资建议 ⚫适当调整公司橱柜业务增速假设与毛利率假设，预测公司2023-2025年归母净利润分别为13.01/14.69/16.46亿元（此前预测2023-2024年分别为14.29/16.54亿元）。结合可比公司给予2023年15倍市盈率估值，对应目标价21.45元，维持“买入”评级。 整装业务持续放量，客单值稳步提升2022-10-31客单值提升明显，大家居战略稳步推进2022-09-07全渠道、多品牌、全品类战略持续推进，盈利改善可期2022-04-13 风险提示 ⚫地产竣工、销售不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；大宗业务应收账款或应收票据大幅减值的风险。 盈利预测与投资建议 结合公司业务发展情况适当调整橱柜业务增速假设，结合降本增效措施推进情况适当调整毛利率假设，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为13.01/14.69/16.46亿元（此前预测2023-2024年分别为14.29/16.54亿元），对应的EPS分别1.43/1.61/1.80元。可比公司2023年调整后平均市盈率为15倍，公司作为柜类定制行业龙头企业，在经历品牌、渠道变革后，未来有望依托多元渠道运营、产品结构持续升级打开零售成长空间，整装等新兴渠道放量可期，结合可比公司我们给予公司2023年15倍市盈率估值，对应目标价21.45元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫地产竣工、销售不及预期的风险：由于家具行业受地产景气因素影响较为明显，若地产竣工、销售不及预期，公司估值及盈利将存在大幅波动的风险。 ⚫行业竞争加剧的风险：家具行业竞争格局整体较为分散，如若行业竞争加剧导致价格战出现，公司盈利或将存在不达预期的风险。 ⚫大宗业务应收账款或应收票据大幅减值的风险：大宗渠道是公司营收来源之一，房地产企业是公司大宗业务的主要客户，若客户企业发生债务违约，公司或将因大额减值导致盈利不达预期。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。