光伏热场盈利见底，加速布局碳陶制动、负极热场

23Q3公司实现归母净利润0.29亿元，同比-78%。23Q1-Q3公司实现营业收入8.78亿元，同比-23%；实现归母净利润3.12亿元，同比-37%。对应23Q3实现营业收入2.71亿元，同比-10%，环比-11%；实现归母净利润0.29亿元，同比-78%，环比-83%。 23Q3光伏热场价格探底后有所回升，9月下旬起价格上涨15%。随着硅片新增产能不断释放，光伏热场需求旺盛。根据2023年10月20日Solarzoom统计报价，光伏热场价格下降至26万元/套的低点后，逐步回升至30万元/套，涨幅约15%。23Q3光伏热场价格跌至年内低点后触底回升，叠加原材料碳纤维价格逐步下行，23Q4起公司光伏热场业务盈利有望改善。 前瞻布局锂电负极碳/碳热场材料，替代空间前景广阔。公司依托在先进碳基复合材料领域研发与产品等方面的积累，发布匣钵、坩埚、箱板及立柱四大碳/碳负极热场材料。相较石墨热场，碳/碳负极热场材料具有力学性能好、使用寿命长、抗热震性好等特点，理论替代市场空间巨大。目前公司碳/碳负极热场材料已成功应用于年产10万吨锂电池负极材料用碳粉制备一体化示范线Ⅰ期项目（5万吨），随着碳/碳热场优势逐步显现，公司碳/碳负极热场材料和石墨化加工的市场有望全面打开。 碳/陶制动盘产品体系丰富，已获得多家主机厂定点。公司充分利用碳纤维预制体编织技术、化学气相沉积等碳基复合材料核心制备技术和关键装备研发设计能力，实现现有生产环节的共线生产，实现碳/陶复合材料的大规模低成本制备生产，并率先在比亚迪、广汽等车企取得了定点通知书。目前公司“龙鳞”系列高性能涂层碳陶制动盘已搭载于比亚迪仰望U9及广汽埃安HyperSSR等车型。公司规划2023年实现年产能碳/陶制动盘40万盘、刹车片800万片；2025年实现年产能碳/陶制动盘400万盘、刹车片2000万片。 风险提示：新增产能投产不达预期的风险；新产品导入不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。 投资建议：考虑光伏热场价格下探及公司收入确认节奏影响，下调2023-2025年公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为4.5/6.7/8.9亿元（原预测5.9/8.5/12.6亿元），同比增速-19%/49%/33%（原预测7%/46%/48%），摊薄EPS为3.22/4.82/6.42元，对应2023-2025年动态PE为26/18/13倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 23Q3公司实现归母净利润0.29亿元，同比-78%。23Q1-Q3公司实现营业收入8.78亿元，同比-23%；实现归母净利润3.12亿元，同比-37%。对应23Q3实现营业收入2.71亿元，同比-10%，环比-11%；实现归母净利润0.29亿元，同比-78%，环比-83%。 图1：公司营业收入及增速（亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（亿元、%） 图5：公司扣非归母净利润及增速（亿元、%） 图6：公司单季扣非归母净利润及增速（亿元、%） 公司不断开拓碳基复合材料下游应用，研发费用率提升显著。23Q3公司毛利率26.8%，同比-17pcts，环比-10pcts；净利率10.7%，同比-32pcts，环比-44pcts。 23Q1-Q3公司期间费用率为23.1%（+0.5pcts），其中销售/管理/研发/财务费率分别为5.4%（+0.3pcts）、4.3%（-0.5pcts）、12.5%（+0.8pcts）、0.9%（-0.1pcts）。 图7：公司毛利率、净利率及ROE变化 图8：公司期间费用占比情况变化 图9：公司期间费用占比情况变化 图10：公司经营活动现金流情况 23Q3光伏热场价格探底后有所回升，9月下旬起价格上涨15%。随着硅片新增产能不断释放，光伏热场需求旺盛。根据2023年10月20日Solarzoom统计报价，光伏热场价格下降至26万元/套的低点后，逐步回升至30万元/套，涨幅约15%。 23Q3光伏热场价格跌至年内低点后触底回升，叠加原材料碳纤维价格逐步下行，23Q4起公司光伏热场业务盈利有望改善。 图11：公司光伏热场产品含税价格（万元/套） 图12：碳纤维含税价格（T700（12K），元/kg） 23Q3公司实现光伏热场销量970吨，单位净利3.0万元/吨。我们测算，23Q1-Q3公司实现光伏热场销量2670吨，同比+51%；单位净利11.7万元/吨，同比-15.9万元/吨。对应23Q3公司光伏热场销量970吨，同比+62%，环比+10%；单位净利3.0万元/吨，同比-18.5万元/吨，环比-15.8万元/吨，其中同比下降较多主要系因热场价格快速下跌，环比下降较多主要系因23Q2公司收到约1亿元政府补助所致。 图13：公司光伏热场产品销量（吨） 图14：公司光伏热场单位毛利及单位净利（万元/吨） 前瞻布局锂电负极碳/碳热场材料，替代空间前景广阔。公司依托在先进碳基复合材料领域研发与产品等方面的积累，发布匣钵、坩埚、箱板及立柱四大碳/碳负极热场材料，预计2023-2025年公司碳/碳负极热场材料产能达到1/4/10万吨。 匣钵：主要用于负极高温碳化与正极磷酸铁锂烧结领域，设计寿命达石墨的2倍以上，万吨年消耗量降低50%以上；单只减重15%，利于减轻辊棒负载，降低断棒风险。预计2023-2025年产能达到0.03/0.12/0.3万吨。 坩埚：主要用于石墨化坩埚炉的生产工序，设计寿命达石墨的2倍以上，减少单吨电耗10%以上， 并能够通过减薄壁厚提升装料量10%以上。 预计2023-2025年产能达到0.4/1.2/4万吨。 箱板及立柱：两种材料配合使用，形成石墨化箱式炉，多次石墨化后仍有较高且稳定的电阻率，确保更高的送电效率，减少单吨电耗10%以上。预计2023-2025年产能达到0.6/2.4/6万吨。 相较石墨热场，碳/碳负极热场材料具有力学性能好、使用寿命长、抗热震性好等特点，理论替代市场空间巨大。目前公司碳/碳负极热场材料已成功应用于年产10万吨锂电池负极材料用碳粉制备一体化示范线Ⅰ期项目（5万吨），随着碳/碳热场优势逐步显现，公司碳/碳负极热场材料和石墨化加工市场有望全面打开。 图15：锂电负极碳/碳复合匣钵示意图 图16：锂电负极碳/碳复合坩埚示意图 图17：锂电负极碳/碳复合箱板示意图 图18：锂电负极碳/碳复合板材示意图 碳/陶制动盘产品体系丰富，已获得多家主机厂定点。公司充分利用碳纤维预制体编织技术、化学气相沉积等碳基复合材料核心制备技术和关键装备研发设计能力，实现现有生产环节的共线生产，实现碳/陶复合材料的大规模低成本制备生产，并率先在比亚迪、广汽等车企取得了定点通知书。目前公司“龙鳞”系列高性能涂层碳陶制动盘已搭载于比亚迪仰望U9及广汽埃安Hyper SSR等车型。 2023年10月23日，公司发布短纤碳/陶制动盘系列产品，起售价格999元/盘，较国外同类产品价格降低90%以上，未来有望实现碳/陶制动盘国产替代；同时公司提供摩擦副的整体解决方案，可为客户减少35%的开发周期，降低30%开发费用。 低成本短纤碳/陶制动盘丰富了产品体系，可适配不同价格区间的各类车型。 公司规划2023年实现年产能碳/陶制动盘40万盘、刹车片800万片；2025年实现年产能碳/陶制动盘400万盘、刹车片2000万片。 图19：碳/陶制动盘示意图 开展半导体热场及保温产品研发，有望加快进口替代。公司开展半导体用超高纯保温材料开发与应用，开发超高纯碳/碳热场、高纯软毡、硬毡等新产品，广泛应用于硅半导体和碳化硅半导体生长等高温热场领域，目前已在多家碳化硅衬底制造厂商验证和应用。通过不断技术优化与创新，公司开发出纯度5ppm以下的高性能碳基复合材料热场部件，有望加快实现半导体领域用热场与保温材料进口替代。 碳纸产品实现进口替代，海外验证逐步推进。金博氢能完成从碳纸原纸湿法成型到石墨化的全工艺链开发，整体性能优于进口燃料电池用气体扩散层材料，实现我国氢燃料电池核心部件关键材料进口替代，目前年产10万平米片状碳纸产线已完成建设，并已导入国内头部电堆企业供应链体系，同时在北美和欧洲市场上开展验证工作，年产30万平米连续性碳纸产线投建中；试制、研发的70MpaⅣ型碳纤维全缠绕储氢瓶，目前正在开展相应的试制与验证工作；制氢（PSA氢气提纯）项目已进入设备安装调试阶段，预计年内可实现产线运营。 投资建议：考虑光伏热场价格下探及公司收入确认节奏影响，下调2023-2025年公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为4.5/6.7/8.9亿元（原预测5.9/8.5/12.6亿元），同比增速-19%/49%/33%（原预测7%/46%/48%），摊薄EPS为3.22/4.82/6.42元，对应2023-2025年动态PE为26/18/13倍，维持“增持”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）