2023年三季报业绩点评：毛利率改善超预期，回购彰显发展信心

证券研究报告·公司点评报告·调味发酵品II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 天味食品（603317） 2023年三季报业绩点评：毛利率改善超预期，回购彰显发展信心 2023年10月30日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 证券分析师 李昱哲 执业证书：S0600522090007 liyzh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 14.02 一年最低/最高价 12.22/31.50 市净率(倍) 3.58 流通A股市值(百万元) 14,832.90 总市值(百万元) 14,939.36 基础数据 每股净资产(元,LF) 3.91 资产负债率(%,LF) 17.68 总股本(百万股) 1,065.57 流通A股(百万股) 1,057.98 相关研究 《天味食品(603317)：2023年半年度业绩点评：定制餐调加速恢复，业绩基本符合预期》 2023-08-22 《天味食品(603317)：2023年一季报点评：持续深化渠道改革，业绩符合预期》 2023-04-18 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 2,691 3,250 3,908 4,661 同比 33% 21% 20% 19% 归属母公司净利润（百万元） 342 438 570 701 同比 85% 28% 30% 23% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.32 0.41 0.54 0.66 P/E（现价&最新股本摊薄） 43.72 34.08 26.20 21.32 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司发布2023年三季报：2023年前三季度公司营收22.34亿元，同比+17%；实现归母净利润3.2亿元，同比+31%；扣非归母净利润2.81亿元，同比+30%。23Q3公司营收8.1亿元，同比+16.4%；归母净利润1.1亿元，同比+44%，扣非归母净利润1.03亿元，同比+48%。23Q3公司收入符合预期，利润超预期。 ◼ 23Q3公司火锅底料表现好于行业，新品推动中调高增：23Q3火锅底料/中调/冬调/鸡精/香辣酱收入分别同比-5.9%/+41%/+18%/+438%/+48%。我们认为23Q3公司火锅底料收入同比转负主因去年同期高基数+外部消费力疲软，木丁数据显示23Q3火锅底料品类行业整体/天味品牌线下商超销售额分别同比-9.6%/-0.96%，行业承压下公司表现更优。23Q3公司中调产品收入高增预计主因公司在其他产品淡季时加大中调新品资源投入，公司零添加不辣汤等新品市场反馈较好。 ◼ 23Q3公司B端增长好于C端，食萃并表推动电商高增。23Q3公司经销商/定制餐调/电商收入分别同比+8.4%/+16.4%/+91%，预计餐饮复苏下定制餐调恢复好于C端，旺季来临C端动销较23Q2加速。23Q3电商同比高增预计主因食萃并表，23H1公司收购拥有近90个品类的线上小B领先企业食萃，有效弥补公司小B端此前SKU不足缺点，我们认为未来随着协同效应深化，公司小B端有望迎来新发展。 ◼ 23Q3毛利率改善超预期，调整费用投放策略，盈利能力强化：23Q3公司毛利率38.06%，同比/环比分别+5.4/+6.9pct，我们预计毛利率改善主因高毛利的冬调和不辣汤等产品占比提升，次因公司促销搭赠力度减弱+油脂等原材料价格下降。23Q3销售/管理费用率分别同比+2.95/-0.33pct，销售费用率同比增加主因公司调整费用投放策略，缩减搭赠后加大了更贴近消费者的行销费用投入。综合看23Q3公司毛销差同比/环比分别+2.45/+2.76pct，归母净利率同比+2.68pct至13.93%，盈利能力强化。 ◼ 回购方案彰显发展信心，有望调动员工积极性：10月27日公司公告拟用自有资金3600-7200万元，以不超过18元/股价格回购200-400万股（约占总股本0.19%-0.38%）以实施股权激励或员工持股计划。我们认为公司持续深化优商扶商渠道策略，23年行业承压下优势显著，此次回购方案彰显公司信心，未来有望推出激励计划调动员工积极性。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司23Q3业绩超预期，我们上调23-25年收入预期为32.5/39/46.6亿元（此前预期为32/38/45亿元），同比+21%/20%/19%，上调归母净利润预期至4.38/5.7/7亿元（此前预期为4.29/5.5/6.6亿元），同比+28%/30%/23%，对应PE分别为34/26/21x，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期，并购整合不及预期 -38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%4%10%16%2022/10/312023/2/282023/6/282023/10/26天味食品沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 天味食品三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3,153 3,358 3,970 4,727 营业总收入 2,691 3,250 3,908 4,661 货币资金及交易性金融资产 2,950 3,159 3,729 4,435 营业成本(含金融类) 1,770 2,119 2,531 3,009 经营性应收款项 41 32 36 40 税金及附加 22 26 31 37 存货 147 140 174 214 销售费用 388 465 559 664 合同资产 0 0 0 0 管理费用 150 180 172 206 其他流动资产 16 27 32 38 研发费用 32 39 51 57 非流动资产 1,668 1,668 1,714 1,764 财务费用 (18) (9) (13) (25) 长期股权投资 398 423 448 473 加:其他收益 6 13 16 19 固定资产及使用权资产 727 885 978 1,038 投资净收益 54 71 78 93 在建工程 288 144 72 36 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 46 46 46 46 减值损失 (1) (2) (2) (3) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 (1) (1) (1) 长期待摊费用 0 0 0 0 营业利润 406 512 668 821 其他非流动资产 210 171 171 171 营业外净收支 (2) 1 1 1 资产总计 4,822 5,027 5,685 6,491 利润总额 404 513 669 822 流动负债 784 755 905 1,087 减:所得税 63 75 98 121 短期借款及一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 净利润 341 438 571 701 经营性应付款项 390 400 485 585 减:少数股东损益 (1) (1) 1 1 合同负债 160 179 219 266 归属母公司净利润 342 438 570 701 其他流动负债 234 176 201 236 非流动负债 13 17 17 17 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.32 0.41 0.54 0.66 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 333 504 656 798 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 384 525 671 809 其他非流动负债 13 17 17 17 负债合计 797 772 922 1,103 毛利率(%) 34.22 34.80 35.24 35.45 归属母公司股东权益 4,020 4,251 4,759 5,382 归母净利率(%) 12.70 13.49 14.59 15.03 少数股东权益 5 4 4 5 所有者权益合计 4,025 4,255 4,763 5,387 收入增长率(%) 32.84 20.78 20.27 19.26 负债和股东权益 4,822 5,027 5,685 6,491 归母净利润增长率(%) 85.11 28.30 30.06 22.88 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 546 360 615 750 每股净资产(元) 5.27 3.99 4.47 5.05 投资活动现金流 (1,086) 54 18 33 最新发行在外股份（百万股） 1,066 1,066 1,066 1,066 筹资活动现金流 (56) (205) (63) (77) ROIC(%) 7.18 10.38 12.41 13.40 现金净增加额 (595) 210 570 706 ROE-摊薄(%) 8.50 10.31 11.98 13.02 折旧和摊销 51 21 15 11 资产负债率(%) 16.53 15.35 16.21 17.00 资本开支 (221) (35) (35) (36) P/E（现价&最新股本摊薄） 43.72 34.08 26.20 21.32 营运资本变动 206 (26) 105 128 P/B（现价） 2.66 3.51 3.14 2.78 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；