2023年三季报点评：改革推进，稳步前行

维持“增持”评级，下修目标价至31.1元（前值38.0元）。下修2023-2025年盈利预测，预计期内EPS分别为0.75元（-0.01元）、0.97元（-0.11元）、1.29元（-0.05元）；考虑到产业周期有望在2025年迈入加速上行阶段，板块估值有提振可能，并参考公司历史估值区间，给予公司25年26倍动态PE，下修目标价至31.1元（前值38.0元）。 23Q3改善延续，利润弹性略低于预期。23Q3公司营收表现符合预期，整体产品结构相对稳定，其中河北稳健、湖南高增，推测主要系老白干系列聚焦产品结构升级而放量较少，武陵酒依托渠道红利放量较多。公司23Q3费率优化延续，但受多因素影响，净利润增速略低于预期。 费率改善延续，现金流、预收款稳定。23Q3公司毛利率同比下降1.0pct，推测主要系期内武陵及老白干高端系列有一定货补，期内费率优化成效较明显；综合税金及附加项等影响，公司23Q3净利率同比提振0.5pct，盈利能力稳定。23Q3末公司账面合同负债20.26亿元，期间销售收现同增12.78%，现金流、预收款表现稳定。 稳步前行，老白干弱改善有望迎来质变。公司22年以来坚定推行渠道改革及产品结构高端化已有一定成效，但受产业周期制约，短期内业绩端呈现弱改善；我们认为公司产品及渠道推力在不断强化，伴随产业周期迈入上行，需求空间打开后，老白干有望恢复盈利弹性。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。 事件：公司发布2023年三季报，期内分别实现营收、净利润、扣非净利润16.14亿元、2.01亿元、1.96亿元，分别对应同增12.87%、17.87%、21.19%。 维持“增持”评级，下修目标价至31.1元（前值38.0元）。考虑到23Q3业绩略低于预期，下修2023-2025年盈利预测，预计期内EPS分别为0.75元（-0.01元）、0.97元（-0.11元）、1.29元（-0.05元）。考虑到产业周期有望在2025年迈入加速上行阶段，板块估值有提振可能，并参考公司历史估值区间（根据Wind，老白干2019年以来PE低位区间在20至30倍），给予公司25年26倍动态PE，下修目标价至31.1元（前值38.0元）。 23Q3改善延续，利润弹性略低于预期。23Q3公司营收表现符合预期，期内公司采取合适产品策略，期内高、中、低档白酒收入分别同增16%、15%、17%；分区域看，23Q3河北、山东、安徽、湖南收入分别同增4%、37%、6%、72%，推测主要系老白干系列聚焦产品结构升级而放量较少，武陵酒依托渠道红利放量较多。公司23Q3费率优化延续，但受多因素影响，净利润增速略低于预期。 费率改善延续，现金流、预收款稳定。23Q3公司毛利率同比下降1.0pct，推测主要系期内武陵及老白干高端系列有一定货补，期内销售、管理费用率分别同比1.6pct、-2.7pct，费率优化成效较明显，公司期内税金及附加占比同比提升2.8pct，推测主要系季节间调节；综合多因素下，公司23Q3净利率同比提振0.5pct，盈利能力稳定。23Q3末公司账面合同负债20.26亿元，期间销售收现同增12.78%，现金流、预收款表现稳定。 稳步前行，老白干弱改善有望迎来质变。公司22年以来坚定推行渠道改革及产品结构高端化，目前已有一定成效，但受产业周期制约，短期内业绩端呈现弱改善；我们认为公司产品及渠道推力在不断强化，伴随产业周期迈入上行，需求空间打开后，老白干费率及产品结构优化有望加速，有望恢复盈利弹性。 风险因素：食品安全、产业政策调整等。