单三季度业绩增长39%，洞藏成长周期持续向上

前三季度收入继续高增长，利润端弹性明显。前三季度，公司实现营收48.04亿元，同比+23.42%；实现归母净利润16.55亿元，同比+37.57%。单三季度，公司实现营收16.61亿元，同比+21.89%；实现归母净利润5.91亿元，同比+39.48%。 洞藏系列营收持续快速放量，结构升级&费用管控贡献业绩弹性。单Q3中高档/普通档白酒实现营收12.1/3.7亿元，同比+29.6%/5.3%，洞藏系列在高基数上继续实现快速增长，主要受益于：1）省内宴席市场明显复苏；2）洞 6、洞9势能持续性较好，合肥、六安等地自点率提升明显；3）洞16、洞20直营运作开始有序切入团购渠道；4）古井贡酒在适度收缩省内费用。单Q3洞藏系列高增长，产品结构升级明显叠加费投方式转变，带动毛利率提升3.8pcts。分区域看，单Q3省内/省外营收同比+30%/+12%，省外增速慢于省内，主要系省外持续调整。费用端看，单Q3销售费用同比-0.5pct，主要受益于规模效应、费用精细化管控、适当收缩渠道费用等。单Q3净利率提升4.3pct，主要产品结构升级、部分费投后置等贡献。 单Q3经营质量较为稳健，全年业绩达成无虞。从合同负债看，三季度末合同负债余额5.06亿元，环比+0.01亿，同比+20.8%，回款进度较为顺利，预计全年20%+增长任务无虞。从收现比看，单Q3公司收现同比+18.5%，经营性现金流净额+16.2%，与营收增速基本适配，经营质量较为稳健。 洞藏系列有望迎来流行度向上拐点，费用精细化管控呵护价盘。迎驾贡酒较为优异的业绩折射出三大特征：1）洞藏系列持续性较好，公司适当收缩渠道费用，消费者自点率提升显著，在合肥高地市场有望迎来流行度拐点；2）费投精细化管控较好，公司持续推进数字化、强化费投有效性，夯实洞藏价盘的稳定性；3）省内消费升级较好，在需求分化背景下，洞9、洞16的高速增长验证安徽省内价格带升级趋势。展望2024年，在底线思维下，假设宴席需求增速或放缓，迎驾贡酒依然能通过洞藏系列自身产品周期，稳定实现20%+营收增长。 风险提示：需求复苏不及预期；竞争加剧；政策风险等。 投资建议 ：上修此前盈利预测 ， 预计公司2023-2025年实现营收67.73/81.28/95.91亿元（前值为66.30/79.56/93.8S8亿元，均上调2%），同比增长23.0%/20.0%/18.0%；实现归母净利润22.17/27.37/33.18亿元（前值为21.21/26.13/31.54亿元，均上调5%），同比增长30.0%/23.5%/21.2%,对应PE26.2/21.2/17.5X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 前三季度收入继续高增长，利润端弹性明显。前三季度，公司实现营收48.04亿元，同比+23.42%；实现归母净利润16.55亿元，同比+37.57%。单三季度，公司实现营收16.61亿元，同比+21.89%；实现归母净利润5.91亿元，同比+39.48%。 洞藏系列营收持续快速放量，结构升级&费用管控贡献业绩弹性。单Q3中高档/普通档白酒实现营收12.1/3.7亿元，同比+29.6%/5.3%，洞藏系列在高基数上继续实现快速增长，主要受益于：1）省内宴席市场明显复苏；2）洞6、洞9势能持续性较好，合肥、六安等地自点率提升明显；3）洞16、洞20直营运作开始有序切入团购渠道；4）古井贡酒在适度收缩省内费用。单Q3洞藏系列高增长，产品结构升级明显叠加费投方式转变（部分货折计入费用），带动毛利率提升3.8pcts。分区域看，单Q3省内/省外营收同比+30%/+12%，省外增速慢于省内（省外以低档酒为主，与低档酒增速基本适配），主要系省外持续调整。费用端看，单Q3销售费用同比-0.5pct，主要受益于规模效应、费用精细化管控、适当收缩渠道费用等。单Q3净利率提升4.3pct，主要产品结构升级、部分费投后置等贡献。 单Q3经营质量较为稳健，全年业绩达成无虞。从合同负债看，三季度末合同负债余额5.06亿元，环比+0.01亿，同比+20.8%，回款进度较为顺利，预计全年20%+增长任务无虞。从收现比看，单Q3公司收现同比+18.5%，经营性现金流净额+16.2%，与营收增速基本适配，经营质量较为稳健。 洞藏系列有望迎来流行度向上拐点，费用精细化管控呵护价盘。迎驾贡酒较为优异的业绩折射出三大特征：1）洞藏系列持续性较好，公司适当收缩渠道费用，消费者自点率提升显著，在合肥高地市场有望迎来流行度拐点；2）费投精细化管控较好，公司持续推进数字化、强化费投有效性，夯实洞藏价盘的稳定性（2023年为数不多价盘提升的酒企）；3）省内消费升级较好，在需求分化背景下，洞9、洞16的高速增长验证安徽省内价格带升级趋势。展望2024年，在底线思维下，假设宴席需求增速或放缓，迎驾贡酒依然能通过洞藏系列自身产品周期，稳定实现20%+营收增长。 盈利预测 ：上修此前盈利预测 ， 预计公司2023-2025年实现营收67.73/81.28/95.91亿元（前值为66.30/79.56/93.88亿元，均上调2%），同比增长23.0%/20.0%/18.0%；实现归母净利润22.17/27.37/33.18亿元（前值为21.21/26.13/31.54亿元，均上调5%），同比增长30.0%/23.5%/21.2%,对应PE 26.2/21.2/17.5X。考虑到洞藏系列省内已起势，江苏等省外市场开拓潜力亦值得期待，维持“买入”评级。 图1：迎驾贡酒单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：迎驾贡酒单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：迎驾贡酒单季度毛利率（单位：%） 图4：迎驾贡酒单季度净利率（单位：%） 表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2023年10月27日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明