2023年三季报点评：积极拿地扩储，深耕优势持续显现

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 住宅物业开发 2023年10月28日 滨江集团（002244）2023年三季报点评 推荐 （维持） 积极拿地扩储，深耕优势持续显现 目标价：12元 当前价：8.50元 事项：  公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入463.93亿元，同比增长133.5%；归母净利润24.73亿元，同比上升20.23%。 评论：  营收与利润增速差别较大，高价地结算导致毛利率微降。公司2023年前三季度结算提速，营收同比增长达133.5%；归母净利润24.73亿元，同比上升20.23%，营收与利润增速差别较大的原因在于：1）前期高地价项目结转，公司2023年前三季度结算毛利率约15.0%，较2022年毛利率下降2.5pcts；2）部分交付楼盘土增税负率较高，税金及附加、所得税分别同比增长158.4%及154.9%；3）联合营企业投资收益同比下降72.98%。4）信用及资产减值损失增长至7.8亿元。  前三季度销售金额同比增长16%，杭州贡献约83%权益销售额占比。1）2023年前三季度公司实现销售额1221.4亿元，同比上升16.2%，在克而瑞排行榜全口径销售金额排名维持行业第十。2）2023年前三季度权益销售金额611.9亿元，其中公司在杭州权益销售额508.5亿元，占比约83%，在杭州排名第一。  1-9月积极拿地扩储，新增土地货值排名全国第7。1）根据克而瑞中国房地产企业新增货值排行榜，公司前三季度新增货值992.6亿元，排名全国第七，为榜单前十中唯一民企。2）截至上半年末，公司土地储备中杭州占60%，浙江省内经济基础扎实的二三线城市占比22%，浙江省外占比18%，管理半径集中有利于公司熟悉当地市场，建立品牌优势，提高运营效率。  若杭州土拍政策跟进调整，公司凭借杭州深耕经验或率先受益，构建新护城河。1）自然资源部发文建议取消地价上限，并取消远郊区容积率1.0限制，此举措更加考验房企在核心区的操盘能力，住宅的形态也有更多发挥空间，部分对客户理解更为深刻的房企可能找到新的竞争优势。2）若杭州土拍政策跟进调整，公司凭借对杭州市场及客户偏好的高熟悉度，有望进一步加深护城河。  投资建议：公司深耕杭州多年，已转化为品牌、运营、成本护城河，支撑公司打造差异化产品，提升盈利能力，助力未来利润率回升。公司23年结算速度超预期，基于19-21年销售金额增速，我们上调了23年营收假设，预计23-25年营收分别为522、581、647亿（上次预测502、559、622亿），我们预计23-25年eps分别为1.34、1.63、2.09元（上次预测1.32、1.81、2.26元），公司在杭州建立起较为明显的竞争优势，预计中长期可以保持较高水平ROE，在剩余收益模型上给予20%估值溢价，公司23年目标价12元，对应23年9倍PE，维持公司“推荐”评级。  风险提示：行业继续单边缩表，市场超预期下行。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 41,502 52,226 58,109 64,656 同比增速(%) 9.3% 25.8% 11.3% 11.3% 归母净利润(百万) 3,741 4,161 5,067 6,490 同比增速(%) 23.6% 11.2% 21.8% 28.1% 每股盈利(元) 1.20 1.34 1.63 2.09 市盈率(倍) 7 6 5 4 市净率(倍) 1.1 1.0 0.9 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年10月27日收盘价 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com 执业编号：S0360522110001 公司基本数据 总股本(万股) 311,144.39 已上市流通股(万股) 268,235.37 总市值(亿元) 264.47 流通市值(亿元) 228.00 资产负债率(%) 79.92 每股净资产(元) 8.11 12个月内最高/最低价 11.76/8.31 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《滨江集团（002244）2023年半年报点评：销售排行首入前十，深耕优势保障业绩》 2023-09-14 -15%-3%8%20%22/1023/0123/0323/0623/0823/102022-10-28~2023-10-27滨江集团沪深300华创证券研究所 滨江集团（002244）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 24,328 22,051 25,017 33,419 营业总收入 41,502 52,226 58,109 64,656 应收票据 0 0 0 0 营业成本 34,249 42,825 47,650 51,725 应收账款 441 555 617 687 税金及附加 844 1,062 1,182 1,315 预付账款 6 77 70 65 销售费用 811 783 872 970 存货 184,409 231,243 257,234 279,150 管理费用 626 679 755 841 合同资产 0 0 0 0 研发费用 0 0 0 0 其他流动资产 41,162 43,588 47,421 53,716 财务费用 1,019 908 953 1,001 流动资产合计 250,347 297,513 330,359 367,037 信用减值损失 -156 -156 -39 -39 其他长期投资 6,946 7,293 7,658 8,041 资产减值损失 -702 -702 -176 -88 长期股权投资 14,298 15,013 15,763 16,551 公允价值变动收益 -6 -6 -6 -6 固定资产 582 533 471 494 投资收益 2,224 1,557 1,635 1,716 在建工程 0 0 0 0 其他收益 8 8 8 8 无形资产 137 126 118 107 营业利润 5,320 6,669 8,120 10,397 其他非流动资产 3,867 3,913 3,962 4,015 营业外收入 10 10 10 10 非流动资产合计 25,829 26,878 27,972 29,209 营业外支出 20 20 20 20 资产合计 276,176 324,391 358,331 396,246 利润总额 5,311 6,659 8,110 10,387 短期借款 0 0 0 0 所得税 1,407 1,764 2,149 2,752 应付票据 0 0 0 0 净利润 3,904 4,895 5,961 7,635 应付账款 3,699 6,687 6,971 6,852 少数股东损益 163 734 894 1,145 预收款项 42 53 59 66 归属母公司净利润 3,741 4,161 5,067 6,490 合同负债 130,362 156,677 174,328 193,968 NOPLAT 4,653 5,562 6,662 8,370 其他应付款 21,975 23,074 24,228 25,439 EPS(摊薄)（元） 1.20 1.34 1.63 2.09 一年内到期的非流动负债 12,879 12,879 12,879 12,879 其他流动负债 14,765 18,443 20,670 22,779 主要财务比率 流动负债合计 183,721 217,813 239,135 261,983 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 34,950 41,392 44,613 47,834 成长能力 应付债券 3,995 3,995 3,995 3,995 营业收入增长率 9.3% 25.8% 11.3% 11.3% 其他非流动负债 793 793 793 793 EBIT增长率 -15.3% 19.5% 19.8% 25.6% 非流动负债合计 39,738 46,180 49,401 52,622 归母净利润增长率 23.6% 11.2% 21.8% 28.1% 负债合计 223,459 263,993 288,535 314,605 获利能力 归属母公司所有者权益 23,535 26,573 30,392 35,361 毛利率 17.5% 18.0% 18.0% 20.0% 少数股东权益 29,182 33,826 39,404 46,280 净利率 9.4% 9.4% 10.3% 11.8% 所有者权益合计 52,717 60,399 69,796 81,641 ROE 15.9% 15.7% 16.7% 18.4% 负债和股东权益 276,176 324,391 358,331 396,246 ROIC 7.9% 8.1% 8.7% 9.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 80.9% 81.4% 80.5% 79.4% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 99.8% 97.8% 89.2% 80.2% 经营活动现金流 5,214 -10,658 -2,865 1,860 流动比率 1.4 1.4 1.4 1.4 现金收益 5,337 6,245 7,321 8,997 速动比率 0.4 0.3 0.3 0.3 存货影响 -42,008 -46,834 -25,991 -21,916 营运能力 经营性应收影响 787 518 119 23 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 2,813 4,097 1,444 1,100 应收账款周转天数 4 3 4 4 其他影响 38,284 25,316 14,241 13,656 应付账款周转天数 37 44 52 48 投资活动现金流 -24,214 2,654 3,357 4,275 存货周转天数 1,718 1,747 1,845 1,867 资本支出 -456 -383 -336 -375 每股指标(元) 股权投资 -3,442 -715 -751 -788 每股收益 1.20 1.34 1.63 2.09 其他长期资产变化 -20,316 3,752 4,444 5,439 每股经营现金流 1.68 -3.43 -0.92 0.60 融资活动现金流 22,150 5,727 2,474 2,267 每股净资产 7.56 8.54 9.77 11.36 借款增加 9,578 6,442 3,221 3,221 估值比率 股利及利息支付 -3,559 -2,444 -2,812 -3,366 P/E 7 6 5 4 股东融资 17,115 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -984 1,729 2,066 2,412 EV/EBITDA 16 13 11 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 滨江集团（002244）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 房地产组团队介绍 房地产组组长、 首席研究员：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2