全球豆粕供应紧张，CBOT豆粕大幅上行

豆粕：震荡2023年10月26日 阿根廷是世界最大豆粕、豆油出口国。但22/23年度在拉尼娜影响下，阿根廷大豆减产至2500万吨，即使年进口超过900万吨，今年其每月大豆压榨量仍为历史同期最低，1-9月豆粕出口同比下降31.2%。巴西大豆压榨及豆粕出口逐年增加，形成阿根廷出口的重要补充，但在当前市场仍是杯水车薪。 ★美豆粕出口好转，CBOT豆粕12月合约上演多逼空行情 相比较阿根廷和巴西，正值收获季的美国大豆供应有保证，豆粕供应相对充足，近月豆粕出口报价也更有优势。不过美国同样面临压榨产能的限制，每年大豆收获上市后的10月到次年1月压榨厂接近满产，但把美国国内豆粕消费及出口都考虑进去，豆粕库存很难明显增加。供需面上的矛盾在资金推动下造就了CBOT豆粕期价过去两周的大涨行情。 ★后市展望 CBOT豆粕：即使期价不再继续推升，短期全球豆粕供应紧张、美国国内豆粕供需面良好决定了美豆粕期价仍将偏强运行。 DCE豆粕：我国主要进口大豆压榨生产豆粕和豆油，直接进口豆粕基本可以忽略不计，在有出口利润时豆粕出口可能增加、但总量仍十分有限，因此豆粕期价和CBOT大豆有极高的相关性，但现阶段CBOT豆粕走势对我国豆粕价格影响很小。目前我国油厂大豆压榨保持正常水平，下游提货一般，此前市场预期的9-10月豆粕大幅去库并未看到，截至10月20日油厂豆粕库存74.09万吨，处于历史同期正常偏高水平。当前国内豆粕供需缺乏突出矛盾，以跟随进口大豆成本区间震荡为主，未来重点关注南美天气及国内11-12月实际大豆进口量。 ★风险提示 宏观风险，政策风险，产地天气风险等 CBOT豆粕期价与CBOT大豆走势高度一致。2023年下半年，6月30日USDA实播面积报告利多影响下美豆粕大涨，随后市场围绕美豆产区天气及大豆单产预期进行交易。进入9月，美豆产量基本确定，美国出口疲弱及南美新年度丰产预期占据主导，美豆期价连续下行并在10月陷入弱势震荡。但近期美豆粕走势与美豆明显相悖，CBOT豆粕主力期价过去两周由370美元/短吨最高涨至近440美元/短吨，最新收盘价计算的涨幅约15%。 1.旧作大豆库存不足，南美豆粕供应明显下降 阿根廷是世界最大豆粕、豆油出口国。但22/23年度在拉尼娜影响下，阿根廷大豆产量降至00/01年度以来最低的2500万吨；虽然大减产背景下阿根廷年进口大豆超过900万吨（历史最高），今年其每月大豆压榨量仍为历史同期最低。2023年1-9月阿根廷累计压榨大豆2146万吨，同比降27.5%；油世界预计10-12月累计压榨量同比降超过40%至490万吨，进一步限制其豆粕出口量。阿根廷农业部数据显示，1-9月阿根廷出口豆粕合计1277万吨，同比降31.2%。最新9月豆粕出口仅有103.5万吨，是近几年单月出口第三低。（2020年12月出口64.1万吨为最低值，当时主要受阿根廷港口工人大罢工影响；2023年2月出口99.6万吨为第二低，彼时新一季大豆还未收获上市，而2022年9月和12月阿根廷政府连续两次实施“大豆美元计划”鼓励出口大豆创汇，因此阿根廷国内大豆库存衰竭。） 资料来源：阿根廷农业部，东证衍生品研究院 资料来源：路透，东证衍生品研究院 资料来源：阿根廷农业部，东证衍生品研究院 资料来源：阿根廷农业部，东证衍生品研究院 巴西大豆压榨及豆粕出口逐年增加，形成阿根廷出口的重要补充，但在当前市场仍是杯水车薪。巴西大豆年压榨量从2015年约4000万吨增加至目前超过5000万吨，今年1-8月估算巴西共压榨大豆3653万吨，同比增5%。今年巴西豆粕出口也相应增加，但增量远不足以弥补阿根廷出口减量。尽管当前巴西国内大豆榨利丰厚，但考虑到巴西国内大豆压榨产能（约21万吨/天）限制、仍有大豆出口订单需要执行、当前旧作大豆库存下降而新作正处于播种阶段，难以指望巴西短时大幅提升压榨及出口能力。 资料来源：Abiove，东证衍生品研究院备注：2023年1-8月统计的样本约占巴西全国89.3%压榨量 资料来源：路透，东证衍生品研究院 资料来源：Abiove，东证衍生品研究院 资料来源：路透，东证衍生品研究院 2.美豆粕出口好转，CBOT豆粕12月合约上演多逼空行情 在阿根廷出口大幅下降、巴西补充有限情况下，美豆粕出口持续表现强劲。相比较阿根廷和巴西，正值收获季的美国大豆供应有保证。此外，由于豆油工业需求带动美国大豆压榨产能及压榨量持续增加、美国国内现货压榨利润丰厚，在USDA不断下调美豆23/24年度单产的情况下美豆压榨需求几乎未做调整，豆粕供应相对充足，近月豆粕出口报价也较巴西、阿根廷更有优势。截至10月12日当周美豆粕23/24年度累计出口订单为501.4万吨，同比高38.1%。不过，美国同样面临压榨产能的限制，每年大豆收获上市后的10月到次年1月压榨厂接近满产，但把美国国内豆粕消费及出口都考虑进去，豆粕库存很难明显增加。USDA压榨月报显示8月底美豆粕库存28万短吨（25.43万吨），而CBOT豆粕12月合约当前持仓15.66万手（1手=100短吨），CFTC报告显示截至10月17日一周豆粕基金净多持仓止降并大增2万手至7.6万手，供需面上的矛盾在资金推动下造就了CBOT豆粕期价过去两周的大涨行情。 资料来源：USDA，东证衍生品研究院 资料来源：USDA，东证衍生品研究院 资料来源：USDA，东证衍生品研究院 资料来源：USDA，东证衍生品研究院 资料来源：USDA，东证衍生品研究院 资料来源：CFTC，东证衍生品研究院 3.后市展望 CBOT豆粕：即使期价不再继续推升，短期全球豆粕供应紧张、美国国内豆粕供需面良好决定了美豆粕期价仍将偏强运行。接下来的关键变量在于南美大豆产量前景，此外，高企的饲料原料价格削减养殖利润，而主要消费国经济增速放缓可能会令高价对需求的抑制更加明显。 DCE豆粕：我国主要进口大豆压榨生产豆粕和豆油，直接进口豆粕基本可以忽略不计，在有出口利润时豆粕出口可能增加、但总量仍十分有限（出口商需要有资质，出口目的地主要为东南亚及日本），因此豆粕期价和CBOT大豆有极高的相关性，但现阶段CBOT豆粕走势对我国豆粕价格影响很小。目前我国油厂大豆压榨保持正常水平，下游提货一般，此前市场预期的9-10月豆粕大幅去库并未看到，截至10月20日油厂豆粕库存74.09万吨，处于历史同期正常偏高水平。当前国内豆粕供需缺乏突出矛盾，以跟随进口大豆成本区间震荡为主，未来重点关注南美天气及国内11-12月实际大豆进口量。 资料来源：海关，东证衍生品研究院 4.风险提示 宏观风险，政策风险，产地天气风险等 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证期货衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 东证衍生品研究院 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼21楼联系人：梁爽电话：8621-63325888-1592传真：8621-33315862网址：www.orientfutures.comEmail：research@orientfutures.com