宏观经济专题报告：特别国债与短期利率

特别国债与短期利率 摘要 10月24日，全国人大常委会审议通过财政部在今年四季度增加发行1万亿元特别国债，通过转移支付方式全部安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。之所以选择此时增发国债，其目的是落实中央政治局常委会会议的部署，支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的项目建设，是补短板、强弱项、惠民生的重要安排，客观上也有利于带动国内需求，进一步巩固我国经济回升向好态势。 研究所 研究员：刘洋从业资格：F3063825投资咨询：Z0016580 联系方式：Liuyang18036@greendh.com 前三季度地方政府国有土地使用权出让累计收入30875亿元，前三季度地方政府国有土地使用权出让金收入安排的支出累计值为35471亿元，两者有4000多亿元的缺口。历史上来看多数年份地方政府国有土地使用权出让收入均大于当年的地方政府国有土地使用权出让金收入安排的支出。本次特别国债转移至地方政府使用，也有助于地方政府财政整体的收支平衡。本次特别国债获得的资金一半用在年内，另一半结转明年使用，也充分考虑了项目资金使用的持续性，和中央财政资金支持地方政府财政资金的连续性。 本次特别国债全部公开发行，短期内会增加国债的供给，使银行间资金变紧，导致短期资金利率上升，央行因此相应会提供流动性支持。央行可能的一种选择是再次降准，如果降准0.25个基点，可以释放长期资金超过5000亿元；央行也可以选择大幅增加中期借贷便利（MLF）的投放量；央行同时通过公开市场逆回购操作精细化调控资金供给和资金利率。总体上，我们认为央行不大会容忍短期资金利率较长时间高出政策利率——公开市场7天逆回购利率1.8%太多。 10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议审议通过了国务院关于增加发行国债支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的议案，决定在今年四季度增加发行2023年国债1万亿元，通过转移支付方式全部安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。这有助于缓解地方财政收支压力，同时会增加国债的供给。 财政部副部长朱忠明表示，之所以选择此时增发国债，其目的是落实中央政治局常委会会议的部署，支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的项目建设，是补短板、强弱项、惠民生的重要安排，客观上也有利于带动国内需求，进一步巩固我国经济回升向好态势。10月25日，国家发展改革委固定资产投资司司长罗国三在国新办举行的国务院政策例行吹风会上表示，此次国债将优先支持“十四五”规划，国务院以及国务院有关部门批复的重点专项规划和区域规划，以及地方重点规划中明确的项目。 前三季度全国一般公共预算收入和支出基本完成了年初预算。1-9月累计，全国一般公共预算收入166713亿元，同比增长8.9%，完成全年计划的76.7%，同比增速较高主要是2022年4月开始实施大规模增值税留抵退税政策形成了低基数效应。1-9月累计，全国一般公共预算支出197897亿元，同比增长3.9%，完成全年计划的71.9%。同时前三季度全国政府性基金预算收入和支出较年初预算有较大差距。前三季度全国政府性基金预算收入实际完成38683亿元，同比下降15.7%，完成全年计划的49.5%；前三季度全国政府性基金预算支出66368亿元，同比下降17.3%，完成全年计划的56.3%。前三季度全国政府性基金预算收入不及年初预算主要是地方政府国有土地使用权出让收入完成的不理想。 前三季度地方政府国有土地使用权出让累计收入30875亿元，前三季度地方政府国有土地使用权出让金收入安排的支出累计值为35471亿元，两者有4000多亿元的缺口。我们对照2022年这两个项目，收入6.6854万亿元、支出6.3736万亿元，收入大于支出。历史上来看多数年份地方政府国有土地使用权出让收入均大于当年的地方政府国有土地使用权出让金收入安排的支出。本次特别国债转移至地方政府使用，也有助于地方政府财政整体的收支平衡。本次特别国债获得的资金一半用在年内，另一半结转明年使用，也充分考虑了项目资金使用的持续性，和中央财政资金支持地方政府财政资金的连续性。 本期特别国债发行后，预计2023年全国财政赤字将由3.88万亿元增加到4.88万亿元，中央财政赤字由3.16万亿元增加到4.16万亿元，预计财政赤字率由3%提高到3.8%左右。本次一万亿元特别国债直接纳入当期中央预算，提高了当年财政赤字率，与历史上国内发行过三次特别国债纳入政府基金预算有所不同。一般传统财政观念中将财政赤字率3%作为稳健财政的心理上限进行管理，本次财政赤字率突破3%，表明了财政赤字率3%并不会成为实际限制，财政赤字率会通盘考虑追求全局效益最大化。1998年2700亿元特别国债面向四大行定向发行，用于补充国有独资商业银行资本金。2007年发行1.55万亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金，是定向与公开发行结合，其中借道农业银行定向发行的1.35万亿元由央行全部回购，对市场流动性影响不大，市场化方式发行部分只有2000亿元。2020年发行1万亿元特别国债用于公共卫生体系建设和抗疫相关支出，全部公开发行。本次特别国债也是全部公开发行。 全部公开发行会短期内会增加国债的供给，使银行间资金变紧，导致短期资金利率上升，央行因此相应会提供流动性支持。央行可能的一种选择是再次降准，如果降准0.25个基点，可以释放长期资金超过5000亿元；央行也可以选择大幅增加中期借贷便利（MLF）的投放量；央行同时通过公开市场逆回购操作精细化调控资金供给和资金利率。总体上，我们认为央行不大会容忍短期资金利 率较长时间高出政策利率——公开市场7天逆回购利率1.8%太多。比如最近两周央行明显加大公开市场逆回购净投放，以应对因为10月份税收交款高峰和地方政府特殊再融资债的大量发行带来的资金利率上行。 重要声明 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证报告信息已做最新变更，也不保证分析师作出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货品种买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保，投资者据此投资，投资风险自我承担。我公司可能发出与本报告意见不一致的其它报告，本报告反映公司分析师本人的意见与结论，并不代表我公司的立场。未经我公司同意，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。