三季度收入提速，净利率受阶段市场推广扰动

│ 立高食品(300973) 三季度收入提速，净利率受阶段市场推广扰动 事件： 公司2023年前三季度实现营收25.83亿元，同增25.90%；归母净利润1.58亿元，同增57.66%；剔除股权激励对应的股份支付费用后，扣非归母净利润1.99亿元，同增30.21%。其中三季度实现营收9.46亿元，同增30.07%；归母净利润0.50亿元，同比增66.94%；扣非归母净利润0.42亿元，同增52.93%。 冷冻烘焙扩张势头不减，烘焙原料收入增速亮眼 前三季度冷冻烘焙食品实现收入约16.5亿元，同增约30%，收入占比64%；其中三季度实现收入约5.9亿元，同增约27%。前三季度烘焙原料实现收入约9.3亿元，同增约18%，其中三季度实现收入约3.6亿元，同增约35%，主要贡献因素依次为稀奶油新品和核心餐饮客户的稳健增长。 三季度流通渠道恢复增长，商超、餐饮渠道保持高增 分渠道看，流通渠道收入占比接近50%，同比中个位数增长，得益于奶油新品上市及更为灵活的经销商政策，三季度呈现环比改善的趋势；商超渠道收入占比接近35%，同比增长超过60%，增速因基数效应有所放缓，环比仍保持增长趋势；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比超过15%，同比增速超过60%。 盈利能力修复放缓，费用率稳中有降 三季度毛利率承压，主因公司适度加大了折扣促销力度，此外新品稀奶油产品尚处于铺市推广阶段，为凸显性价比定价较低。费用方面，三季度公司销售费用率同比有所上升，主因加大业务推广，但随着销售规模上升，管理、研发费用率同比有所下降，三费整体比率保持稳中有降的趋势。具体来看，前三季度毛利率、期间费用率、净利率分别为32.52%、24.27%、6.08%，同比分别+1.04pct、-0.15pct、+1.19pct。其中三季度毛利率、期间费用率、净利率分别为31.89%、25.07%、5.24%，同比分别-0.21pct、-0.48pct、 +1.12pct,环比分别-1.81pct、+0.54pct、-1.62pct。 盈利预测、估值与评级 因大力拓展市场加强产品推广，公司净利率扩张不及预期，我们下调业绩预测。预计公司2023-25年营业收入分别为36.52、44.93、55.27亿元，对应增速分别为25.48%、23.02%、23.03%，归母净利润分别为2.17、2.96、4.28亿元（前值2.60、3.56、5.01亿元）,对应增速分别为51.24%、35.99%、44.82%，三年CAGR为43.88%，EPS分别为1.28、1.75、2.53元。鉴于冷冻烘焙业务空间广阔，公司立足长远加强内功修炼，推动高质量发展，参照可比公司平均估值，我们给予公司24年40倍PE，目标价70元。维持买入评级。 风险提示：烘焙行业竞争加剧，产品创新客户拓展不及预期，成本大幅波动。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2817 2911 3652 4493 5527 增长率（%） 55.66% 3.32% 25.48% 23.02% 23.03% EBITDA（百万元） 406 257 530 729 957 归母净利润（百万元） 283 144 217 296 428 增长率（%） 21.98% -49.22% 51.24% 35.99% 44.82% EPS（元/股） 1.67 0.85 1.28 1.75 2.53 市盈率（P/E） 38.3 75.4 49.9 36.7 25.3 市净率（P/B） 5.5 5.1 4.8 4.5 4.1 EV/EBITDA 54.0 63.0 20.6 15.1 11.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月25日收盘价 证券研究报告 2023年10月25日 行业：食品饮料/休闲食品 投资评级：买入（维持） 当前价格：64.02元 目标价格：70.00元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)169.34/71.05流通A股市值(百万元)4,548.32每股净资产(元)13.28 资产负债率(%)35.63 一年内最高/最低(元)110.90/58.29 股价相对走势 立高食品 沪深300 40% 17% -7% -30% 2022/102023/22023/62023/10 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 分析师：陆金鑫 执业证书编号：S0590523010001邮箱：lujx@glsc.com.cn 相关报告 1、《立高食品（300973）：冷冻烘焙收入弹性恢复，盈利能力稳中向好》2023.08.29 2、《立高食品（300973）：产品渠道逐步完善，业绩进入修复通道》2023.04.28 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 784 532 873 706 726 营业收入 2817 2911 3652 4493 5527 应收账款+票据 200 265 273 336 414 营业成本 1834 1986 2462 3021 3665 预付账款 33 23 33 41 50 营业税金及附加 18 25 27 33 41 存货 282 312 358 440 533 销售费用 365 347 441 539 652 其他 34 67 50 61 75 管理费用 256 370 438 508 614 流动资产合计 1333 1199 1587 1584 1799 财务费用 -3 -8 7 13 7 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -8 -24 -16 -19 -23 固定资产 591 847 1001 1327 1531 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 313 386 597 525 437 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 156 287 239 191 144 其他 16 11 9 8 7 其他非流动资产 140 135 115 95 95 营业利润 356 178 271 368 532 非流动资产合计 1200 1656 1952 2138 2206 营业外净收益 -3 -2 -2 -2 -2 资产总计 2533 2855 3539 3723 4005 利润总额 353 176 270 367 531 短期借款 0 85 0 0 0 所得税 70 32 52 71 103 应付账款+票据 236 350 353 433 526 净利润 283 144 217 296 428 其他 247 240 332 407 495 少数股东损益 0 0 0 0 0 流动负债合计 483 675 685 840 1021 归属于母公司净利润 283 144 217 296 428 长期带息负债 54 43 591 447 300 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 11 9 9 9 9 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 65 52 600 456 308 成长能力 负债合计 547 727 1285 1296 1329 营业收入 55.66% 3.32% 25.48% 23.02% 23.03% 少数股东权益 0 8 8 7 7 EBIT 20.61% -52.05% 64.77% 37.51% 41.67% 股本 169 169 169 169 169 EBITDA 22.90% -36.71% 106.41% 37.48% 31.33% 资本公积 1198 1273 1273 1273 1273 归属于母公司净利润 21.98% -49.22% 51.24% 35.99% 44.82% 留存收益 618 678 804 976 1226 获利能力 股东权益合计 1986 2128 2254 2426 2676 毛利率 34.90% 31.77% 32.59% 32.77% 33.70% 负债和股东权益总计 2533 2855 3539 3723 4005 净利率 10.05% 4.93% 5.95% 6.58% 7.74% ROE 14.26% 6.78% 9.68% 12.22% 16.05% 现金流量表 ROIC 45.13% 9.03% 11.14% 13.18% 16.66% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 283 144 217 296 428 资产负债率 21.60% 25.46% 36.31% 34.82% 33.19% 折旧摊销 56 89 254 349 419 流动比率 2.8 1.8 2.3 1.9 1.8 财务费用 -3 -8 7 13 7 速动比率 2.1 1.2 1.7 1.3 1.1 存货减少（增加为“-”） -141 -30 -46 -81 -94 营运能力 营运资金变动 -70 76 47 -8 -14 应收账款周转率 14.1 11.0 13.4 13.4 13.4 其它 149 54 49 84 97 存货周转率 6.5 6.4 6.9 6.9 6.9 经营活动现金流 274 324 528 653 843 总资产周转率 1.1 1.0 1.0 1.2 1.4 资本支出 -716 -581 -550 -535 -487 每股指标（元） 长期投资 0 0 0 0 0 每股收益 1.7 0.8 1.3 1.7 2.5 其他 5 2 -3 -3 -3 每股经营现金流 1.6 1.9 3.1 3.9 5.0 投资活动现金流 -712 -579 -553 -538 -490 每股净资产 11.7 12.5 13.3 14.3 15.8 债权融资 54 75 463 -144 -147 估值比率 股权融资 42 0 0 0 0 市盈率 38.3 75.4 49.9 36.7 25.3 其他 904 -93 -98 -137 -186 市净率 5.5 5.1 4.8 4.5 4.1 筹资活动现金流 1000 -18 365 -281 -334 EV/EBITDA 54.0 63.0 20.6 15.1 11.5 现金净增加额 562 -273 341 -166 20 EV/EBIT 62.7 96.5 39.6 29.1 20.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月25日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%