收入稳健增长，迎毛利率向上拐点

│ 绝味食品(603517) 收入稳健增长，迎毛利率向上拐点 事件： 公司2023年前三季度营收56.31亿元，同增9.99%，归母净利润3.90亿元，同增77.57%，扣非归母净利润3.66亿元，同增37.22%。其中2023年第三季度营收19.32亿元，同增8.26%，归母净利润1.48亿元，同增22.10%，扣非归母净利润1.40亿元，同增20.32%。 鲜货类产品稳健增长，包装产品增速亮眼 前三季度鲜货类产品收入44.62亿元，同比增长5.05%，其中禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别收入34.44/0.21/5.28/4.69亿元，同比分别+5.16%/-18.57%/+7.22%/+3.25%；前三季度包装产品/加盟商管理/其他主营业务分别收入1.98/0.63/7.88亿元，同比分别+79.11%/+1.49%/+39.39%。分地区看，前三季度华中/华南/华东/华北/西南/西北/海外收入占主营业务收入比分别为32.51%/21.53%/18.31%/11.83%/11.77%/2.24%/1.82%，较23H1变 动不大。 业绩环比改善，迎毛利率向上拐点 毛利率方面，公司积极根据原材料价格调整产品结构，前三季度收入中禽类制品占比62.51%，同比-3.20pct而环比-0.43pct，单三季度实现销售毛利率25.77%，环比+3.43pct，前三季度整体实现销售毛利率24.15%，较22Q1-Q3/2022全年/23H1分别-2.32/-1.42/+0.84pct，毛利率迎来向上拐点。当前原材料价格处于较低位置，随着高价原料逐渐消耗，公司成本端仍存在改善空间。前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.19%/6.61%/0.55%/0.12%，同比-2.82/-1.08/+0.02/-0.16pct，综合而言，前三季度公司实现销售净利率6.57%，同比+2.92pct。 盈利预测、估值与评级 鉴于连锁行业景气回升仍受经济环境掣肘，公司收入修复节奏略慢于预期，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为76.87/91.41/109.84亿元（前值78.47/92.88/109.84亿元），同比增速分别为16.07%/18.91%/20.16%，归母净利润分别为6.43/9.98/13.09亿元（前值6.95/10.89/14.05亿元），同比增速分别为176.59%/55.13%/31.21%，EPS分别为1.02/1.58/2.07元/股，3年CAGR为77.90%。参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价39.5元，维持“买入”评级。风险提示：拓店与单店增长不及预期；原材料成本波动；食品安全问题 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6549 6623 7687 9141 10984 增长率（%） 24.12% 1.13% 16.07% 18.91% 20.16% EBITDA（百万元） 1486 615 1194 1747 2237 归母净利润（百万元） 981 233 643 998 1309 增长率（%） 39.86% -76.29% 176.59% 55.13% 31.21% EPS（元/股） 1.55 0.37 1.02 1.58 2.07 市盈率（P/E） 20.9 88.1 31.8 20.5 15.6 市净率（P/B） 3.6 3.0 2.8 2.6 2.3 EV/EBITDA 28.1 61.2 17.4 12.1 9.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月25日收盘价 证券研究报告 2023年10月25日 行业：食品饮料/休闲食品 投资评级：买入（维持） 当前价格：32.45元 目标价格：39.50元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)631.24/631.24流通A股市值(百万元)20,483.70每股净资产(元)11.37 资产负债率(%)23.77 一年内最高/最低(元)64.30/31.94 股价相对走势 绝味食品 沪深300 30% 7% -17% -40% 2022/102023/22023/62023/10 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 联系人：吴雪枫 邮箱：wxuef@glsc.com.cn 相关报告 1、《绝味食品（603517）：门店拓展顺利，毛利改 善在途》2023.08.29 2、《绝味食品（603517）：主业稳步恢复，业绩提速可期》2023.07.13 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1065 1863 769 914 1098 营业收入 6549 6623 7687 9141 10984 应收账款+票据 155 116 158 188 226 营业成本 4474 4929 5727 6516 7689 预付账款 91 116 121 143 172 营业税金及附加 51 47 58 69 82 存货 854 702 815 927 1094 营业费用 524 646 523 585 692 其他 103 95 119 141 169 管理费用 455 552 515 603 714 流动资产合计 2267 2892 1981 2314 2761 财务费用 9 20 22 32 37 长期股权投资 2120 2446 3621 4336 4956 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 2092 2168 2275 2459 2683 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 281 489 526 463 233 投资净收益 224 -94 25 30 35 无形资产 249 321 301 308 288 其他 2 13 11 10 10 其他非流动资产 391 533 661 640 597 营业利润 1262 346 879 1378 1815 非流动资产合计 5134 5957 7384 8206 8757 营业外净收益 40 21 25 25 25 资产总计 7401 8849 9365 10520 11518 利润总额 1302 367 904 1403 1841 短期借款 203 360 432 831 800 所得税 334 173 306 475 623 应付账款+票据 473 705 710 808 954 净利润 967 194 598 928 1217 其他 774 632 793 913 1082 少数股东损益 -14 -39 -45 -70 -92 流动负债合计 1450 1697 1936 2551 2836 归属于母公司净利润 981 233 643 998 1309 长期带息负债 171 201 169 130 84 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 63 70 70 70 70 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 234 270 238 200 154 成长能力 负债合计 1685 1967 2174 2751 2990 营业收入 24.12% 1.13% 16.07% 18.91% 20.16% 少数股东权益 14 -24 -70 -140 -231 EBIT 36.10% -70.44% 139.05% 54.94% 30.89% 股本 615 631 631 631 631 EBITDA 32.99% -58.59% 94.09% 46.33% 28.01% 资本公积 1885 2919 2919 2919 2919 归属于母公司净利润 39.86% -76.29% 176.59% 55.13% 31.21% 留存收益 3202 3356 3710 4359 5209 获利能力 股东权益合计 5717 6882 7191 7769 8528 毛利率 31.68% 25.57% 25.50% 28.72% 30.00% 负债和股东权益总计 7401 8849 9365 10520 11518 净利率 14.77% 2.93% 7.78% 10.15% 11.08% ROE 17.20% 3.37% 8.86% 12.62% 14.95% 现金流量表 ROIC 21.15% 3.54% 9.92% 12.34% 14.42% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 967 194 598 928 1217 资产负债率 22.76% 22.23% 23.22% 26.15% 25.96% 折旧摊销 175 228 268 313 359 流动比率 1.6 1.7 1.0 0.9 1.0 财务费用 9 20 22 32 37 速动比率 0.9 1.2 0.5 0.5 0.5 存货减少（增加为“-”） 4 152 -114 -112 -167 营运能力 营运资金变动 -46 382 -17 30 53 应收账款周转率 42.4 57.1 48.6 48.6 48.6 其它 -140 62 112 107 158 存货周转率 5.2 7.0 7.0 7.0 7.0 经营活动现金流 969 1038 869 1297 1658 总资产周转率 0.9 0.7 0.8 0.9 1.0 资本支出 -591 -580 -520 -420 -290 每股指标（元） 长期投资 -468 -443 -1165 -700 -600 每股收益 1.6 0.4 1.0 1.6 2.1 其他 2 -3 -8 -10 -11 每股经营现金流 1.5 1.6 1.4 2.1 2.6 投资活动现金流 -1058 -1026 -1693 -1130 -901 每股净资产 9.0 10.9 11.5 12.5 13.9 债权融资 339 187 40 360 -76 估值比率 股权融资 6 17 0 0 0 市盈率 20.9 88.1 31.8 20.5 15.6 其他 -388 411 -311 -381 -496 市净率 3.6 3.0 2.8 2.6 2.3 筹资活动现金流 -43 614 -270 -22 -572 EV/EBITDA 28.1 61.2 17.4 12.1 9.3 现金净增加额 -135 631 -1095 145 184 EV/EBIT 31.9 97.3 22.4 14.7 11.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月25日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨