经营质量改善，“2+3”布局推动新技术融合

2023Q1-Q3公司实现营收35.2亿元，同比减少5.9%，实现归母净利润4.3亿元，同比增长142.9%；扣非归母净利润2.9亿元，同比增长103.1%。 2023Q3实现营收11.9亿元，同比减少1.1%，实现归母净利润1.7亿元，同比增长89.7%；扣非归母净利润1.1亿元，同比增长44.1%。 ►公司经营稳健，业务结构升级拉动毛利率提升 公司作为传统CDN厂商龙头，在经历激烈价格战竞争后价格企稳，行业竞争趋向竞合。伴随5G连接需求爆发，推动CDN向边缘云与安全方向革新，由单一带宽分发扩展至带宽、算力、存储等多维度分布式部署，行业竞争由价格转向服务。 反映到公司财务层面，营收年度的下降态势有所缩减，季度上保持稳定，周期价格波动减小。同时毛利率维稳回升。公司前三季度整体毛利率30.7%，YoY+5.7pct，为五年内新高，单三季度32.4%，连续五个季度保持同比正增长。我们预计，公司积极推动CDN的服务和价值升级，收缩低毛利业务，拉动整体业绩改善。 ►费用趋稳，盈利能力改善 公司前三季度整体费用率21.2%，同比增长1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.7%/6.8%/10.0%/-4.2%，同比分别+1.6/+1.2/+0.1/-1.9pct。►客户质量提升，现金流及偿债能力健康 2023Q3经营性现金流净额7.2亿元，现金收入比为1.10，回款水平持续提升，现金流稳健。应收账款和应付账款分别为11.1/7.9亿元，同比分别变化-14.8%/-4.1%。存货0.3亿元，同比减少11.6%，公司业务质量提升，同时客户质量提升，资产现金回收率同比提升0.8pct，达到6.5%。公司长期保持15%左右资产负债率水平，流动比率/速动比率分别为4.14/4.12，现金流及偿债能力保持健康。 ►深入推进“2+3”业务布局，推动新技术革新融合 公司持续推动CDN向“边缘计算”、“云安全”方向革新，积极拓展私有云/混合云、MSP、数据中心也冷解决方案三大新业务方向。 网宿边缘应用推出分布式、轻量存储技术服务“边缘KV”，适用于页面定制、API网关、内容同步等服 务场景。2023年8月，推出边缘GPU算力平台，基于全球分布的节点资源，提供高性能GPU算力，可应用于AI推理、图形渲染、视频处理、云游戏、AIGC等多种应用场景。目前公司已陆续推出边缘云主机、边缘云容器、边缘存储、边缘应用等产品，服务于在线教育、视频、游戏和车联网等行业客户。 网宿安全“3+X+AI”体系建设，实现完整SASE能力。2023年1月，公司计划投入2.1亿元建设“云安全平台升级项目”，对网宿云安全平台、产品进行升级。 MSP服务中，推出BigOps一体化运维管理平台，获得统信、麒麟兼容性互认证；推出数据可视化大屏BigV，满足风险预警、监控中心等场景可视化需求。 子公司爱捷云面向AI、游戏、测绘、基因测序、渲染及工业仿真等场景提供算力及存储服务。 子公司上海嘉定云计算数据中心于2022年上半年正式交付，目前处于上架率爬坡阶段，子公司绿色云图采用单项冷却液的全浸没式液冷方案，目前处于市场拓展阶段。 ►新一轮股权激励，增强公司增长信心 公司8月发布2023年限制性股票激励计划（草案），激励计划拟向250名激励对象授予3200万股限制性股票，占激励计划公告时公司股本总额的1.3%，授予价格为3.37元/股。 此次激励计划业绩考核目标为2023年净利润不低于3亿元，2023/2024年累计净利润合计不低于6.1亿元。（以上净利润为剔除汇兑损益及股权激励计划成本后的归母净利润） 根据三季报，2023Q3实际摊销2023年限制性股票激励计划成本459.8万元，预计2023年激励计划在2023年（10-12月）、2024年、2025年股权激励成本分别为2178.0/6968.0/2058.2万元。 投资建议 我们认为行业竞争趋向良性，公司整体经营稳健，客户结构改善带来毛利率和盈利能力提升，预计2023-2025年营收分别为52.4/55.0/57.7亿元，对应EPS分别为0.13/0.15/0.18元，对应2023年10月25日6.90元/股收盘价PE分别为53.2/45.0/38.8倍。维持“增持”评级。 风险提示 CDN行业竞争恶化导致毛利率下降风险；新技术融合不及预期；IDC上架率不及预期；液冷等方案推广不及预期；系统性风险。 宋辉：3年电信运营商及互联网工作经验，5年证券研究经验，主要研究方向电信运营商、电信设备商、5G产业、光通信等领域。 柳珏廷：理学硕士，3年券商研究经验，主要关注5G及云相关产业链研究。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。