每周经济观察：制造业生产和投资为何持续背离

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 宏观经济 【每周经济观察】2016年24期 制造业生产和投资为何持续背离 主要观点 回望二季度，在政策重心回归供给侧改革后，制造业生产和利润保持平稳增长，制造业投资却在持续下滑，6月当月已是负增长。从结构来看，主要产能过剩产业未见实质性的产能收缩，而部分本身不存在产能压力或债务问题较轻的行业，投资增速却在持续下滑。这表明当下的投资下滑主要是经济潜在增速降台阶所致，后续叠加去产能和去杠杆，制造业投资还将继续承压。具体地，我们的观点如下： 6月当月制造业投资负增长，上一次出现类似情景是在1999年去杠杆期间。13年至今，制造业增加值同比增速接连下台阶，利润和投资也持续下滑。制造业利润同比在15年跌至谷底后开始企稳回升，制造业增加值也在过去两个月均维持7.2%的平稳增速。与此同时，投资却在加速下滑，上一次出现6月这样的当月负增长还是1999年去产能期间。 在供给收缩和需求刺激的双重提振下，去产能和去杠杆还未实质性开启。从投资和利润的高度同步性看，当前去产能还停留在去库存的前奏阶段。15年底到16年初，在持续亏损的承压下，库存加速去化，叠加一季度稳增长加码，主要工业品价格快速反弹，企业也随之复产。价格反弹、利润改善，企业缺乏去产能的内在动力，从6月钢材产量创新高也能看出去产能和去杠杆还没实质性开启。 当前的背离主要集中在非周期性行业，主要是由经济潜在增速下滑所致。当前投资和利润的背离主要集中在家具制造、通用设备、汽车制造业和仪器仪表制造业，这些行业景气度相对处于高位，年初至今利润增速持续回升，但投资却持续下滑，是制造业总体上投资和利润背离的主要来源。 未来若不再有需求侧的强刺激，去产能叠加经济潜在增速降台阶，制造业投资还将进一步下滑。在产能过剩产业仍在复产的当下，制造业投资已是负增长。从近期的政策面来看，供给侧改革进程有所加快，若不再有需求侧的强刺激，经济潜在下滑叠加过剩行业实质性去产能，制造业投资还将持续承压。 证券分析师：牛播坤 执业编号：S0360514030002 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 联系人：甄茂生 电话：010-63214661 邮箱：zhenmaosheng@hcyjs.com 《人民币汇率再起波澜？》 2016-05-16 《地王频现难掩楼市降温》 2016-05-23 《人民币短期迎来喘息之机》 2016-06-07 《居民部门加杠杆的理想与现实》 2016-06-20 《退欧变局下的人民币汇率》 2016-06-28 相关研究报告 证券分析师 宏观研究 每周经济观察 2016年7月17日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、上周楼市成交环比下跌，仅二线城市维持同比正增长。 ..................................................................................... 4 二、电力耗煤环比下跌，黑色系期货冲高后震荡盘整。 ............................................................................................ 4 三、蔬菜价格继续上涨，猪肉价格延续跌势 .............................................................................................................. 4 四、银行间回购利率上行，国债收益率悉数下行 ....................................................................................................... 5 五、非农数据致使美元震荡，人民币继续贬值........................................................................................................... 5 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 上周楼市成交面积环比下跌 ......................................................................................................................... 4 图表 2 现货钢价继续上涨 ........................................................................................................................................ 4 图表 3 上周猪肉价格环比下跌 ................................................................................................................................ 5 图表 4 上周蔬菜价格环比上涨 ................................................................................................................................ 5 图表 5 上周隔夜市场利率上行 ................................................................................................................................ 5 图表 6 上周各期限国债收益率悉数下行 .................................................................................................................. 5 图表 7 上周美元指数小幅上涨 ................................................................................................................................ 6 图表 8 在岸和离岸人民币继续贬值 ......................................................................................................................... 6 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、上周楼市成交环比回升，关注楼市销售能否短暂企稳 上周楼市成交量环比回升，截至上周四，30大中城市商品房日均成交面积76.14万平方米。同比上看，整体上涨13.17%，二、三线城市成交面积分别上涨26.83%和20.69%，一线城市则同比下跌22.83%。环比上看，整体上涨6.70%，一、三线城市环比分别上涨24.81和15.20%，二线城市微跌0.24%。从周度高频数据来看，房地产销售在5、6月持续降温后或将在当前的平台盘整，房地产投资增速也有望在快速下滑后短暂企稳，预计三季度房地产当月投资将暂缓下滑势头，维持在3%-5%的区间。 二、电力耗煤环比上涨，期现货钢价继续上涨。 上周电力耗煤环比下跌，6大发电集团日均耗煤量62.90万吨，环比上涨6.97%，同比上涨2.83%。南华工业品指数收于1471.19，环比上涨4.62%。上周五钢价指数收于94.73点，环比上涨3.01%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨4.62%，粗钢价格环比下跌2.40%。国产铁矿石价格环比上涨2.24%，进口铁矿石价格环比上涨6.04%。 螺纹钢期货价格在前一周震荡盘整后，上周再度上涨，现货钢价也继续上行。在下游需求未见实质性改善时，钢价波动主要还是由供给端的变化决定。去库存-价格涨-补库存-价格跌的循环还将延续，资产荒下市场对任何确定性的边际变化都更为敏感，又进一步放大库存周期的价格波动。 图表 1 上周楼市成交面积环比回升 图表 2 现货钢价继续上涨 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 三、农产品价格总体持平，蔬菜涨猪肉跌 上周农产品价格总体小幅上涨，其中猪肉价格环比继续下跌，蔬菜价格止跌反弹。上周五，农产品批发价格总指数收于199.30，环比上涨0.02%；菜篮子产品批发价格指数收于199.99，环比上涨0.01%。从细项数据看，猪肉价格环比下跌0.30%；牛肉下跌0.41%；羊肉下跌0.11%（图表3）。上周蔬菜价格环比上涨1.17%，水果价格上涨0.29%（图表4）。上周农业部公布的存栏量数据显示，6月能繁母猪存栏3760万头，环比持平；生猪存栏3.76亿头，环比增加0.7%。在3月止跌后，市场一度预期能繁母猪存栏将进入恢复期，但从实际情况来看，存栏仍在底位徘徊，大规模补栏并没有出现，猪周期或将进一步延后。 0102030405060708003/2505/2507/2509/2511/2501/2503/2505/25一线城市二线城市三线城市万平米6575859510511515/0815/1015/1216/0216/0416/06Myspic综合钢价指数 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表 3 上周猪肉价格环比下跌 图表 4 上周蔬菜价格环比上涨 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 四、银行间回购利率平稳，央行开展MLF操作。 上周五银行间质押式回购利率R001收于2.0309%，环比上行0.97bp；R007收于2.4185%，环比下行0.64bp（图表5）。上周各期限国债收益率涨跌互现，上周五1年期和10年期国债收益率环比分别下行1.30bp和0.94bp，5年期上行1.49bp（图表6）。上周共有1750亿元逆回购到期，均为7天到期逆回购。央行通过逆回购发行累计投放资金1100亿元，期限均为7天，周净回笼资金650亿元。 上周，央行开展MLF操作共计2590亿元，其中3个月、6个月和1年期分别1010亿元、1015亿元和565亿元，利率均与前值持平。央行此举主要是对冲上周到期的共计2270亿元MLF，维持资金面平稳。英国退欧过后，各国宽松预期再起，但上周英国议息会议并未如预期加码宽松；回到国内，汇率压力加之货币宽松边际效应递减，央行仍旧通过MLF+OMO等方式维持流动性平稳，降息降准的可能性较低。 图表 5 上周隔夜市场利率平稳 图表 6 上周各期限国债收益率涨跌互现 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 五、美多项经济数据超预期，人民币兑美元跌幅暂缓 上周美元指数下跌，上周五收于96.6855点，环比上涨0.31%（图表7）。上周美元总体处于震荡走势，英国议息会议未如预期加码宽松，但仍传递鸽派信号，美元指数反映平淡。上周五公布的美国多项经济数据表