2023年三季报点评：Q3净利润延续增长，新材料布局加速推进

证券研究报告·公司点评报告·化学原料 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 卫星化学（002648） 2023年三季报点评：Q3净利润延续增长，新材料布局加速推进 2023年10月24日 证券分析师 陈淑娴 执业证书：S0600523020004 chensx@dwzq.com.cn 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 何亦桢 执业证书：S0600123050015 heyzh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 15.32 一年最低/最高价 11.83/18.97 市净率(倍) 2.24 流通A股市值(百万元) 51,555.00 总市值(百万元) 51,607.76 基础数据 每股净资产(元,LF) 6.85 资产负债率(%,LF) 62.22 总股本(百万股) 3,368.65 流通A股(百万股) 3,365.21 相关研究 《卫星化学(002648)：2023年半年报点评：Q2净利环比高增，α属性持续凸显》 2023-07-18 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 37,044 47,134 53,922 59,633 同比 30% 27% 14% 11% 归属母公司净利润（百万元） 3,062 4,619 6,616 7,853 同比 -49% 51% 43% 19% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.91 1.37 1.96 2.33 P/E（现价&最新股本摊薄） 16.85 11.17 7.80 6.57 [Table_Tag] 关键词：#产能扩张 #进口替代 #稀缺资产 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2023年三季度业绩，实现营业收入308.8亿元，同比+11%；实现归母净利润33.9亿元，同比+11%；实现扣非净利润33.6亿，同比+19%。其中23Q3单季度，实现归母净利润15.5亿元，同比+525%、环比+37%，扣非净利润14.0亿元，同比+1327%、环比+20%，业绩符合预期，其中公司利润已连续三个季度实现环比改善。 ◼ C2板块：乙烷价格维持中低位，成本优势依然突出。1）上游方面，Q3期间美国乙烷均价为215美元/吨，环比+62美元/吨，以Q3均价测算，乙烷裂解制PE净利润约1212元/吨，较石脑油路线的超额优势约1090元/吨。向后看，我们认为在美国天然气库存整体高位运行的背景下，美气价格不具备大幅上行基础，乙烷裂解的成本优势将持续存在。2）下游方面，Q3期间C2下游需求表现依然较弱，产业链以平稳运行为主，其中聚乙烯/乙二醇/环氧乙烷/聚醚大单体/乙醇胺/DMC/苯乙烯价格分别环比+1%/-2%/-3%/+1%/+3%/-11%/+9%，价差分别环比+12%/-11%/-10%/+13%/+19%/-37%/+8%。 ◼ C3板块：产业链景气回升，丙烯酸丁酯、双氧水表现亮眼。1）上游方面，Q3期间华东丙烷均价为626美元/吨，环比+86美元/吨，以Q3均价测算，PDH制PP净利润约-38元/吨，较石脑油路线的超额优势约186元/吨。2）下游方面，Q3期间C3下游需求表现良好，产业链景气上行，其 中 聚 丙 烯/丙烯酸/丙 烯 酸 丁 酯/双 氧 水 价 格 分 别 环 比+4%/5%/10%/83%，价差分别环比+77%/+25%/+518%/+314%。丙烯酸丁酯、双氧水受阶段性补库和现货趋紧驱动，价格价差增长亮眼。 ◼ 拟斥资15亿收购嘉宏新材，进一步完善C3产业链布局。1）2023年9月12日，公司全资子公司连云港石化与卫星控股、昆元投资签署股权转让协议，连云港石化拟以15.2亿元现金收购卫星控股和昆元投资所持有的嘉宏新材100%的股权，本次收购完成后嘉宏新材将成为公司的全资孙公司。2）根据公告披露，截至2023年7月31日，嘉宏新材已建成3套45万吨/年双氧水装置、1套40万吨/年PO装置，且均已实现满负荷运行。嘉宏新材双氧水的原材料氢气来自于连云港石化的副产氢气，本次收购将减少公司与关联方的关联交易，并使得公司双氧水总产能增长至182万吨，其中外售量可超过92万吨/年。3）此外，嘉宏新材现有储备土地1500余亩，本次股权收购完成后，公司将有序推进90万吨烯烃原料加工及下游HPPO、丙烯腈、ABS、丙烯酰胺等高性能材料产业链项目，进一步实现强链补链。 -4%1%6%11%16%21%26%31%36%41%46%2022/10/242023/2/222023/6/232023/10/22卫星化学沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 ◼ 下游扩产进行中，大量项目落地贡献业绩。1）80万吨丁辛醇项目：计划于23年底中交，将填补丁辛醇原料的空白，形成“丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯”的产业链闭环。2）26万吨高分子乳液项目：目前处于加速推进阶段，有望进一步拓宽丙烯酸酯下游向高端涂料乳液、电池粘合剂、涂覆剂等化学新材料发展。3）20万吨精丙烯酸项目：计划于24年投产，将为下游SAP产品扩张提供配套支持。4）4万吨EAA项目：预计于24年底投产，并新增5万吨/年二期项目规划，有望率先实现EAA国产化替代。 ◼ α-烯烃技术突破，高端聚烯烃布局未来可期。1）α-烯烃中试技术通过成果鉴定，产业化进程有望提速。公司是国内α-烯烃领域第一梯队，目前公司自主研发的千吨级α-烯烃中试技术已成功通过石化联合会成果鉴定，结果显示该技术整体达到国际先进水平，1-辛烯纯度指标优于国内外同类产品水平。目前10万吨级的α-烯烃和POE工业化装置建设正在稳步推进，预计将于24年底建成投产。2）公司依托α-烯烃技术突破，进一步布局α-烯烃综合利用项目，为公司长期发展打开想象空间。公司计划投资257亿元在连云港基地投资建设α-烯烃综合利用项目，建设内容包括250万吨α-烯烃轻烃配套原料、50万吨α-烯烃、60万吨POE、100万吨茂金属聚乙烯、80万吨PVC、1.5万吨聚α-烯烃、5万吨超高分子量聚乙烯等产品。此前公司已与SINOGAS及其关联方签订了6艘原料运输船舶租赁协议，从船舶资源端落实了原材料的供应保障，目前该项目正在按期推进，计划于2024年初开工建设，项目投产后公司有望成为国内领先的高端聚烯烃产品供应商。 ◼ 盈利预测与投资评级：综合考虑嘉宏新材等项目收购，我们调整公司2023-2025年归母净利润为46、66、79亿元（此前为44、62、75亿元），按2023年10月24日收盘价计算，对应PE分别11.2、7.8、6.6倍。公司依托低价轻烃原料，全面进军高端聚烯烃领域，α属性强化，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：项目审批不及预期，需求复苏迟缓，原材料价格大幅上涨 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 4 卫星化学三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 11,735 14,053 16,962 17,528 营业总收入 37,044 47,134 53,922 59,633 货币资金及交易性金融资产 5,559 6,139 9,088 8,093 营业成本(含金融类) 30,925 38,540 42,511 46,513 经营性应收款项 1,872 2,468 2,615 3,032 税金及附加 119 141 151 155 存货 3,877 5,059 4,797 5,987 销售费用 88 94 108 119 合同资产 0 0 0 0 管理费用 534 660 728 775 其他流动资产 428 387 462 416 研发费用 1,238 1,650 1,887 2,087 非流动资产 44,650 52,102 58,131 72,273 财务费用 849 1,210 1,405 1,428 长期股权投资 2,239 2,239 2,239 2,239 加:其他收益 61 64 62 62 固定资产及使用权资产 34,186 36,933 39,076 45,691 投资净收益 399 399 399 399 在建工程 4,913 9,564 13,378 20,828 公允价值变动 (291) 0 0 0 无形资产 1,265 1,320 1,391 1,469 减值损失 (15) 0 0 0 商誉 44 44 44 44 资产处置收益 3 0 0 0 长期待摊费用 1,823 1,823 1,823 1,823 营业利润 3,448 5,302 7,592 9,017 其他非流动资产 180 180 180 180 营业外净收支 (3) 3 5 2 资产总计 56,385 66,156 75,092 89,801 利润总额 3,445 5,305 7,597 9,019 流动负债 10,067 12,090 12,724 13,627 减:所得税 368 663 950 1,127 短期借款及一年内到期的非流动负债 2,351 3,351 3,351 3,351 净利润 3,077 4,642 6,648 7,891 经营性应付款项 5,593 6,345 6,828 7,587 减:少数股东损益 15 22 32 38 合同负债 517 645 711 778 归属母公司净利润 3,062 4,619 6,616 7,853 其他流动负债 1,606 1,750 1,834 1,912 非流动负债 25,168 29,775 33,430 41,843 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.91 1.37 1.96 2.33 长期借款 10,549 14,124 16,975 23,109 应付债券 0 0 0 0 EBIT 4,186 6,113 8,598 10,046 租赁负债 14,306 15,337 16,142 18,421 EBITDA 6,882 9,607 12,601 14,918 其他非流动负债 313 313 313 313 负债合计 35,235 41,865 46,154 55,471 毛利率(%) 16.52 18.23 21.16 22.00 归属母公司股东权益 21,117 24,235 28,850 34,204 归母净利率(%) 8.27 9.80 12.27 13.17 少数股东权益 34 56 88 126 所有者权益合计 21,150 24,291 28,938 34,330 收入增长率(%) 29.72 27.24 14.40 10.59 负债和股东权益 56,385 66,156 75,092 89,801 归母净利润增长率(%) (49.02) 50.86 43.22 18.71 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 5,935 8,668 12,794 13,889 每股净资产(元) 6.27 7.19 8.56 10.15 投资活动现金流 (2,719) (10,545) (9,626) (18,614) 最新发行在外股份（百万股） 3,369 3