6月经济数据点评：消费增速有所回升，私人部门投资下降，高基建投资增速稳定工业生产

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 (8621)60935877 weifeng@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 消费增速有所回升，私人部门投资下降，高基建投资增速稳定工业生产 --6月经济数据点评 数据：6月规模以上工业增加值同比6.2%（前值6%），累计同比6%（前值5.9%）。 6月社会消费品零售总额同比10.6%（前值10%），累计同比10.3%（前值10.2%）。 6月固定资产投资同比7.3%（前值7.4%），累计同比9%（前值9.6%）。 6月全国一般公共预算收入同比1.7%（前值7.3%），累计同比7.1%（前值8.3%）；6月全国一般公共预算支出同比19.9%（前值19.6%），累计同比15.1%（前值13.6%）。 1、GDP增长低位稳定，内部结构改善：二季度GDP增长6.7%，略高于市场预期，也略高于我们预期的6.6%，其中研发支出核算改革对GDP增速的影响大约0.02个百分点；通过对GDP内部结构分析，我们发现第三产业贡献高达59.2%，其中符合消费升级的领域发展较快；扣除受政策影响较大的基建投资和虚拟经济（房地产业、金融业）后，经济内生增长（4.2%）与15年基本持平，比1季度的3.6%有所上升，反映尽管经济面临下行压力，但服务业和新兴产业蓬勃发展对经济增长的支撑作用上升。预计下半年，经济内在动力仍然疲弱，但在基建投资的支撑下，GDP数据将保持相对稳定。 2、投资二季度同比增速逐月下行，6月单月投资小幅下滑至7.3%（前值7.4%），其中制造业表现仍然堪忧，首次出现负增长（-0.4%），地产投资连续两月下滑，基建投资继续发力，稳中向好。未来看，短期内投资仍将低位波动，一方面高频数据显示7月份以来的地产销售增速仍在下滑，地产投资仍存下行压力；另一方面新开工计划投资额大幅回落，民间投资亦出现首次负增长（-0.01%），制造业投资仍难实质性改善。当前经济内生增长动能仍然不足，不得不靠基建托底投资、稳增长，预计后期投资仍将低位波动。 3、消费连续两月下滑后回升，支撑主要来自于汽车消费的高增长以及石油类消费的拖累效应减弱，地产消费虽然有所下滑，但仍能保持一定增速。未来看，一是高频数据显示，地产销售短期内仍面临下行压力，预计后期地产链条消费仍将受影响；二是受到小排量减半征收购 2016年07月17日 6月经济数据评论 宏观经济报告 证券研究报告 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 置税政策及去年7-8月低基数影响（去年7-8月销量同比增速分别为-6.6%，-3.4%），预计7月份汽车销售仍然保持高增长。 4、供给端看，工业产出稳中向上，制造业相对平稳，传统行业下滑的同时，高新技术行业仍有支撑，装备制造业受益基建投资高增长表现较好。政策受益的汽车与电气机械行业表现仍能高于平均水平；高新技术行业增速稳中向下，但仍有支撑；轻工食品链条相关行业稳中向下，农副食品、食品制造和纺织业均小幅下滑。未来看，短期内需求端压力仍存，全球低利率下的弱增长态势仍将持续，预计7月份工业产出仍有下行压力。 5、财政政策角度看，下半年财政宽松空间仍然很大，6月份的财政数据表明，财政收入同比增速下滑下，支出仍然保持高增长，而从上半年的一般公共预算财政赤字率（1.1%）上看，与我们测算的全年3.6%一般公共预算赤字率仍有距离，这也就意味着下半年的财政宽松空间仍然很大，下半年财政宽松将超预期，对基建投资起着重要的支撑作用。 正文如下： 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、GDP增长低位稳定，内部结构改善：二季度GDP增长6.7%，略高于市场预期，其中研发支出核算改革对GDP增速的影响大约0.02个百分点；通过对GDP内部结构分析，我们发现第三产业贡献高达59.2%，其中符合消费升级的领域发展较快；扣除受政策影响较大的基建投资和虚拟经济（房地产业、金融业）后，经济内生增长（4.2%）与15年基本持平，反映尽管经济面临下行压力，但服务业和新兴产业蓬勃发展对经济增长的支撑作用越来越强。预计下半年，在基建投资的支撑下，GDP增长将保持相对稳定。 （1）供给角度看，第三产业贡献高达59.3%，虽然较去年同期下降0.2个百分点，但仍起到主导地位，其中与消费密切相关的批发和零售业、住宿和餐饮业贡献提高，地产销售高增长带动房地产业贡献提高，金融业在高基数影响下贡献回落，而其他服务业由于包含了符合产业发展方向的文化影视、养老健康等适应居民消费结构升级的产业，发展较快，贡献度高达27.4%，地位不容忽视。 （2）上半年，房地产业、金融业分别对GDP增长贡献0.6个百分点，通过测算基建投资对GDP贡献大约1.3个百分点（较一季度1.7个百分点回落），也即受政策影响较大的基建投资和虚拟经济（房地产业、金融业）拉动GDP增长2.5个百分点，贡献度高达37%，扣除三者后GDP增长4.2%，与2015年4.1%基本持平，反映内生经济增长在此水平暂稳，尽管经济面临较大的下行压力，但服务业、创新型需求逐渐发展壮大，以越来越大的体量和较高的增速对整体宏观经济起到支撑。 2、投资继续回落，房地产投资连续两月放缓，制造业投资转为负增长，基建高位向上，国有投资相对较好而民间投资依旧下行。6月投资增长7.3%（前值7.4%），1-6月累计增长9%（前值9.6%），跌幅超市场预期，需求弱化致使拉动作用减缓：受制于地产销售下滑明显，房地产投资连续两月放缓，高频数据显示7月份一线城市负增长格局仍无实质性改善迹象，二、三线城市也下滑明显，未来看，地产投资短期内仍然面临下行压力；制造业投资转为负增长，基建高位向上，体现出了基建越来越发挥对冲老产业投资下滑冲击作用；国有投资表现相对较好，但民间投资下滑明显，同比增速由正转负。 未来看，短期内投资仍将低位波动：一方面高频数据显示7月份以来地产销售增速仍在下滑，而国内外需求持续疲软下，制造业投资下行压力仍然较大；另一方面新开工计划投资额大幅回落，民间投资亦下降明显（-0.01%，前值1%），体现市场投资意愿仍然不足。 （1）新开工计划投资额大幅下滑，考虑低基数后实质性下滑更为明显；资金来源小幅上升，其中预算内资金高增长，国内贷款下滑明显，自筹资金回归正增长。1）新开工计划投资额当月同比增速大幅下滑至8.5%（前值19.1%），连续两个月呈现下行态势，如果考虑低基数 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 因素（去年同期-19.8%），新开工计划投资额实质性下滑更为明显。2）资金来源小幅反弹（8.3%，前值7.3%），其中预算内资金4578亿元，同比增速上升至22.6%（前值18.1%），自筹资金同比增速回归正增长（2.5%，前值-0.3%），国内贷款下滑明显(8%，前值22.9%)。 图表1：投资回落：基建较高，地产放缓，制造业负增长 图表2：资金来源小幅上升：贷款降，预算内资金升 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 （2）基建投资高位向上，对冲老产业下滑冲击，6月份基建投资同比增长21.8%（前值19.8%）；细分行业上看，公共设施管理、电力行业投资保持高增长，交运行业回升明显。具体看，1）水利环保大行业同比增速下滑至22.3%（前值30.3%），仍然保持高增长，虽然有所下滑。其中权重最大的公共设施管理同比增速下滑至20.2%（前值31.9%）；2）公共事业部门同比增速回升明显（24.8%，前值17%），其中电力热力增长上升至28.1%（前值20.5%）；3）交通运输行业上升明显（19.3%，前值9.8%），其中铁路运输业延续高增长（35.2%，前值33.5%），道路运输业上升明显（22.3%，前值10.6%）。 （3）制造业投资由正转负，传统行业继续下滑的同时，新兴行业也略显下行压力，装备制造业分化明显。具体看，1）装备制造业中的汽车投资由正转负（-8.8%，前值3.1%），铁路投资延续负增长（-14.2%），电气机械有所回升（11.5%，前值6.9%），金属制品与电气机械增速上升明显(分别为13%和11.5%，前值分别为5%和6.9%)。2）新兴行业中医药与化学原料及化学制品制造业均下滑明显（分别为3%和-5.5%），计算机小幅上升（4.4%，前值2%）。3）传统行业表现全面下滑，黑色技术冶炼及压延加工业与有色金属冶炼及压延加工业均由正转负，其中有色同比增速下滑至-19.2%（前值2.9%），黑色同比增速下滑至-4.3%（前值4.5%）。 （4）地产投资连续两月放缓，高频数据显示7月以来一线城市地产销售负增长格局仍然延续，二、三线城市亦出现明显下降，未来短期内地产投资仍将面临下行压力。1）地产投资连续两月增速放缓：6月份地产投资同比增长3.5%（前值6.6%），预计7月份伴随地产销(20)(10)01020304050602011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-06固定资产投资：当月同比房地产开发投资完成额当月同比制造业投资当月同比基建投资当月同比(30)(20)(10)0102030405060702011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-06资金来源当月同比国内贷款当月同比预算内资金当月同比 宏观经济报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 售增速继续回落，投资仍将面临下行压力。2）投资资金来源连续三月下滑至11.3%（前值16.8%），其中贷款由正转负（-4.6%，前值3.2%），个人按揭与定金和预收款高增长（分别为：51.6%、30.1%），但也呈现趋势性下滑态势。3）高频数据显示，7月份以来30大样本城市地产销售同比增长1.5%（6月：13%），一、三线城市负增长，二线城市仍有支撑，但下行压力较大。一线城市中深圳（-59%）、北京（-10.8%）和上海（-11.4%）负增长。周度数据显示一线城市负增长格局仍难实质性改善，二、三线城市继续下滑压力不减，未来看叠加基数效应，短期内仍以下行为主基调。 3、工业增加值小幅上行，主因水电气行业增长表现，制造业相对稳定：高新技术行业稳中向下，装备制造业稳中向上；传统周期性行业分化明显，有色下滑，钢铁转为正增长；政策受益的汽车与电气机械行业表现仍能高于平均水平。 6月工业增加值小幅上升至6.2%（前值6%），主因水电气行业的增长表现（4%，前值2.4%），传统行业总体下滑（黑色系小幅上升）的同时，高新技术行业也稳中向下，装备制造业受益于基建的高投资影响表现较好。 未来看，传统行业在供给侧改革的推动下，存在一定的上升空间，但工业整体的进一步复苏仍需视需求情况而定，因此下半年的财政宽松与货币政策宽松相对比较重要。 （1）采矿业延续负增长，制造业表现相对稳定，公共事业上升。采矿业继续负增长态势（-2.4%，前值-2.3%），公共事业部门同比增速扩大至4%（前值2.4%），制造业表现相对稳定，投资下滑带来的供给端改善部分对冲了需求不足带