前三季度盈利稳步增长，海外布局增强供应链管理

2023年三季度业绩环比稳步增长。根据公司2023年第三季度报告，公司三季度实现营收2.41亿元（同比+52.74%，环比+10.55%），归母净利润0.50亿元（同比+27.07%，环比+6.38%），扣非归母净利润0.48亿元（同比+43.23%，环比+9.10%），收入和归母净利润增速逐季稳步提升，同比快速增长。 募投新产能有序推进，夯实全球健康功能糖龙头。今年4月底，公司“年产20000吨功能糖干燥项目”已全面投产，进一步提升高毛利固体产品占比； 此外，公司目前还有募投项目“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”和自有资金投资建设的“年产15000吨结晶糖项目”两个在建项目，项目有序推进中，预计将于2023年Q4顺利投产。投产后公司在健康功能甜味剂阿洛酮糖产能可扩大至15000吨-20000吨，膳食纤维总产能达60000吨，公司合计总产能规模将大幅提升至10万吨以上，进一步夯实公司在全球健康功能糖全球龙头地位。 积极布局海外功能糖产能，增强供应链管理，全面提升国际竞争力。根据公司公告，公司拟投资4.52亿元人民币在泰国投资建设功能糖生产基地项目，项目建成后，公司将借由泰国原材料价格优势以及税收优势，进一步压缩公司在成本端支出，实现降本增效。此外，通过海外产能布局，公司将全面提升产品在全球的影响力与竞争力，更好对接海外市场。 风险提示：在建项目进度不及预期风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧的风险；下游需求不及预期风险。 投资建议：核心产品新增产能投产在即，海内外全面发力巩固行业主导地位，我们预计公司23-25年归母净利润分别为2.00/3.58/4.24亿元，对应EPS分别为0.80/1.44/1.71元，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司2023年第三季度营收快速增长，高毛利产品占比提升。2023年10月20日，公司发布2023年第三季度报告。报告期内，公司实现营业收入2.41亿元，同比增长52.74%，环比增长10.55%；实现归母净利润0.50亿元，同比增长27.07%，环比增长6.38%，扣非归母净利润0.48亿元，同比增长43.23%，环比增长9.10%，收入和归母净利润增速逐季稳步提升，同比快速增长。2023年上半年，公司针对益生元产品线的结构优化进一步落实，增加了高毛利产品占比；此外，公司2万吨干燥塔项目于23年4月底投产，产能逐步爬坡后公司高毛利粉体产品占比进一步增加，为公司贡献更多业绩增量。 图1：百龙创园营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：百龙创园归母净利润及增速（单位：亿元、%） 聚焦健康功能产品，在建项目有序推进。公司“年产20000吨功能糖干燥项目”已于今年4月底正式全面投产，今年下半年将持续产能爬坡，推动高毛利粉体产品占比提升。此外，公司目前还有募投项目“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”和自有资金投资建设的“年产15000吨结晶糖项目”两个在建项目，项目有序推进中，预计将于2023年Q4顺利投产。投产后公司在健康功能甜味剂阿洛酮糖产能可扩大至15000吨-20000吨，膳食纤维总产能达60000吨，公司总产能规模将大幅提升至10万吨以上。其中阿洛酮糖作为新一代健康天然甜味剂，在海外自获批使用至今已有10年历史，其在口感、健康、功能性等诸多方面具备显著优势，目前海外需求端主要运用于烘焙、糖果、饮品、调味品、药品等诸多领域。参考海内外阿洛酮糖审批情况，预计国内将于今年年底或明年年初获批使用，届时阿洛酮糖需求量将进一步提升。 表1：阿洛酮糖功能描述 表2：部分使用阿洛酮糖的产品 积极布局海外功能糖产能，增强供应链管理，全面提升国际竞争力。2023年10月20日，公司发布“关于投资建设泰国生产基地的公告”，报告称公司将拟投资4.52亿元人民币在泰国投资建设功能糖生产基地项目，项目中阿洛酮糖生产线同时具备生产阿洛酮糖、结晶果糖、异麦芽酮糖等结晶糖产品；抗性糊精生产线可联产低聚果糖、低聚异麦芽糖、低聚半乳糖等益生元产品。 关于公司在海外布局健康功能糖产能的核心优势主要有3点： （1）落实“一带一路”倡议，进一步提升产品国际竞争力。公司核心产品以外销为主，本次投资建设泰国生产基地项目是公司深化国际化发展战略的一项重要举措，对公司未来发展具有重要意义，未来公司将以泰国生产基地为支点，与国际客户加深产品及市场开发力度，持续加强海外客户服务能力，不断提高海外市场开拓能力。 （2）降本增效，提升盈利水平。泰国具备明显的原材料成本优势，靠近原材料生产地建设项目有利于降低公司的生产成本及运输成本。公司主要原材料为蔗糖、淀粉及淀粉深加工产品，泰国巴真武及周边玉米淀粉和木薯淀粉供应充足且价格低廉。当地玉米淀粉价格和木薯淀粉价格折合人民币比国内低15-20%；其它糖质原料（如低聚果糖主要生产原料为蔗糖），当地价格仅为国内的70%左右。 （3）规避贸易风险，降低关税水平。美国是公司最重要的海外市场，公司未来部分出口至美国市场的业务仍有可能面临贸易政策变化等不利因素带来的挑战；此外美国针对公司部分产品会加征高额关税，而泰国生产基地的建设，相关产品出口到美国只征收基础关税。因此本项目在泰国投资建设将有效的降低部分产品的出口关税及未来面临的贸易正常变化带来的风险。 投资建议：我们认为，公司近年来开拓阿洛酮糖产品并持续扩大规模，是国内最大的阿洛酮糖结晶糖生产商之一，预计随着阿洛酮糖在海外需求的增长极国内审批落地后的渗透率快速提升，将大幅拉动阿洛酮糖的需求。公司占据先发优势，新增产能将陆续投产，预计投产后阿洛酮糖结晶糖产能将达到1.5-2万吨，远期仍将占据行业主流地位。此外，公司3万吨膳食纤维产能也将于23年四季度投产，叠加公司2万吨干燥塔项目落地，粉体产品占比将持续提升，带动公司毛利率进一步改善。公司近期新投产项目及在建项目结合公司可柔性生产的技术特点，产能规模扩张叠加产线优化改造，未来3年业绩有望保持稳健增长。我们预计公司23-25年归母净利润分别为2.00/3.58/4.24亿元 ， 对应EPS分别为0.80/1.44/1.71元，维持“买入”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）