煤价调整幅度有限，看好高股息资产

本周行情回顾： 中信煤炭指数3177.16点，下跌0.95%，跑赢沪深300指数3.22pct，位列中信板块涨跌幅榜第1位。 重点领域分析： 动力煤：煤价高位小幅震荡。本周，煤价小幅回落，截至10月20日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价1010元/吨左右，周环比下跌16元/吨。产地方面，个别煤矿由于事故停产，叠加环保影响下少数煤矿停产检修，总体产能利用率下降；需求方面，电厂长协需求稳定，冶金化工及民用需求尚可，但受港口降价影响贸易商观望居多，局部区域长途限行，坑口价格小幅回调。港口方面，日耗水平处于低位，电厂库存去化缓慢，终端采购需求偏弱，大秦线铁路检修接近尾声，检修期调入量仅小幅下降，港口库存持续累积。进口市场稳中偏强，本周港口煤价小幅回调。下游方面，受气温影响沿海日耗持续弱势。整体而言，安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，市场煤持续短缺之下煤炭价格弹性增大，或超预期。 焦煤：下游采购边际趋弱，焦煤价格延续高位。本周，炼焦煤市场平稳运行。截至10月20日，京唐港山西主焦报收2480元/吨，周环比持平。产地方面，部分前期因事故或自身原因停产的煤矿复产，供应缓慢提升，但由于安检形式严峻，整体供应低于节前。需求方面，下游焦企随着煤价高位震荡，盈利能力不见改色，终端需求偏弱，下游采购偏谨慎。库存方面，焦炭第三轮提涨受阻，成材市场偏弱运行，焦钢企业盈利不佳，下游采购情绪持续走弱，部分煤矿库存累积。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。 长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。 随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 焦炭：三轮提涨持续博弈。本周，原料煤价格小幅回落，但第三次提涨受阻，但仍处盈亏边缘，焦企开工积极性一般，且随着部分山西地区4.3米产能提前关停，整体生产持续收紧。钢厂方面成材市场表现一般，钢厂检修增多，铁水产量下降，部分钢厂内焦炭资源有所累库，对焦炭补库需求减弱，但焦企整体出货顺畅，保持低库存运行。展望后市，钢厂利润和成材终端需求仍是核心，若成材终端需求逐渐兑现，钢厂生产积极性仍存，叠加当前焦炭低库存状态，焦炭基本面预期边际向好，后市需持续关注下游成材需求及价格、钢厂利润情以及上下游库存等对焦炭市场的影响。 投资策略。本周煤价震荡偏弱运行，截至10月20日，北港动煤报收1010元/吨左右，周环比下跌16元/吨；CCI柳林低硫主焦2300元/吨，周环比持平，较年初高点累计下跌幅度已收窄至280元/吨。动力煤方面，主产区除少数煤矿因安全检修等原因暂停生产外，大部分煤矿生产正常，供应整体较为平稳。大秦线秋季检修提前结束有助于环渤海港口煤炭调入回升。 外加当前电煤需求处于淡季，且电煤库存整体仍处相对高位，在内外贸供应维持当前水平的情况下，煤价仍将偏弱运行。但海外煤价上涨致进口煤成本水涨船高，高卡煤国内外几乎同价，将对国内煤价形成一定支撑。此外，北港煤价与发运成本仍维持倒挂，一旦煤价大幅回落或将导致市场煤发运减少，北港市场煤资源结构性紧缺的局面仍未得到明显缓解。总体来看，预计短期煤价在小幅回落后或进入震荡调整。焦煤方面，因钢企盈利不佳，焦刚博弈僵持，下游采购态度谨慎，多以观望为主，造成主流大矿线上竞拍流拍及降价情况有所增加。短期来看，受动煤价格回调以及铁水产量下滑影响，配焦煤价格仍将面临一定压力。但中期看，煤矿生产间歇性受安全交叉检查影响，供应扰动仍存，且海运煤价格远高于国内，亦会对国内市场形成一定支撑。后期焦煤的核心关注点在于铁水产量，而铁水的核心是钢厂的利润水平以及需求情况，铁水是季节性回落还是超出季节性的主动减产，即铁水在当前基础上会下降多少是影响未来一段时间炼焦煤供需的核心因素，也是决定冬储前炼焦煤价格回调幅度的主要因素。若Q4铁水产量均值仅回落至230万吨/日水平，焦煤供需或基本平稳，且考虑到当前低库存以及后续冬储补库，焦煤价格将在短暂回调后或将继续上行。焦炭方面，山西4.3米焦炉关停计划或引起焦炭阶段性的供需错配，吨焦利润有望明显走扩，且间接带动焦煤价格走强。本轮煤炭板块自8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。但后续由于国内供给收缩超预期，叠加海外扰动，煤价上行幅度略超市场预期，加速了本轮行情进程。回归本质而言，只要煤价调整过程中未破前低，上述底层逻辑仍然成立，煤炭板块作为高股息资产仍亟待重估。长期来看，我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。且考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，当前被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，未来将走上慢牛重估之路。短期重点推荐动煤高弹性的广汇能源、晋控煤业、兖矿能源；焦煤的淮北矿业、平煤股份、潞安环能；焦炭的陕西黑猫、安泰集团、中国旭阳集团；长期看好核心硬资产的中国神华、山煤国际、陕西煤业、中煤能源。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：煤价高位小幅震荡 1.1.1.产地：刚需采购为主，煤价小幅回落 本周，煤价小幅回落。供给方面，个别煤矿由于事故停产，叠加环保影响下少数煤矿停产检修，总体产能利用率下降；需求方面，电厂长协需求稳定，冶金化工及民用需求尚可，但受港口降价影响贸易商观望居多，局部区域长途限行，坑口价格小幅回调。截至10月13日（wind采集数据稍有滞后）： 大同南郊Q5500报860.5元/吨，周环比上涨46元/吨，同比偏低325元/吨。 陕西榆林Q5500报973元/吨，周环比上涨91元/吨，同比偏低252元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：发运持续倒挂，大秦线铁路检修接近尾声 本周，日耗水平处于低位，电厂库存去化缓慢，终端采购需求偏弱，大秦线铁路检修接近尾声，检修期调入量仅小幅下降，港口库存持续累积。进口市场稳中偏强，本周港口煤价小幅回调。对于后市，我们预计煤炭市场中长期依旧供需紧平衡，考虑到长协煤保供和发运倒挂的影响，市场煤货源或依旧紧张。 环渤海港口方面：本周（10.14~10.20）环渤海9港日均调入187万吨，周环比增加8万吨，日均调出175万吨，周环比增加8万吨。截至10月20日，环渤海9港库存合计2497万吨，周环比上升93万吨，较上年同期偏高437万吨。 下游港口方面：截至9月28日，长江口库存合计534万吨，周环比增加98万吨，较上年同期高225万吨；截至10月20日，广州港库存合计230万吨，周环比增加10万吨，较上年同期高35万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场暂稳 本周（10.14~10.20），北方港口锚地船舶小幅增加。环渤海9港锚地船舶数量日均86艘，周环比上升4艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：季节性淡季，沿海日耗延续弱势 沿海日耗延续弱势。旺季尾声，气温逐渐转凉，节后沿海电厂日耗回落。展望后市，经济复苏的强预期仍在，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，市场煤价格弹性或超预期。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.进口：海运煤市场稳中偏强 本周，海外煤市整体稳中偏强运行。截至10月19日： 印尼煤-3800cal（FOB）价格报收62美元/吨，周环比上涨1.5美元/吨。 印尼煤-4600cal（FOB）价格报收86.5美元/吨，周环比上涨1.0美元/吨。 澳洲煤-5500cal（FOB）价格报收108.5美元/吨，周环比上涨2.1美元/吨。 图表12：印尼&澳洲煤炭出口离岸价（美元/吨） 图表13：内贸煤价差（元/吨） 1.1.6.价格：煤价高位震荡 本周，煤价小幅回落，截至10月20日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价1010元/吨左右，周环比下跌16元/吨。产地方面，个别煤矿由于事故停产，叠加环保影响下少数煤矿停产检修，总体产能利用率下降；需求方面，电厂长协需求稳定，冶金化工及民用需求尚可，但受港口降价影响贸易商观望居多，局部区域长途限行，坑口价格小幅回调。港口方面，日耗水平处于低位，电厂库存去化缓慢，终端采购需求偏弱，大秦线铁路检修接近尾声，检修期调入量仅小幅下降，港口库存持续累积。进口市场稳中偏强，本周港口煤价小幅回调。下游方面，受气温影响沿海日耗持续弱势。整体而言，安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，市场煤持续短缺之下煤炭价格弹性增大，或超预期。 长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表14：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：下游采购边际趋弱，焦煤价格延续高位 1.2.1.产地：需求边际趋弱，焦煤价格延续高位 下游刚需采购，焦煤价格延续高位。煤矿生产方面，部分前期因事故或自身原因停产的煤矿复产，供应缓慢提升，但由于安检形式严峻，整体供应低于节前。下游焦企随着煤价高位震荡，盈利能力不见恢复，终端需求偏弱，下游采购偏谨慎。产地煤价方面，截至10月20日： 吕梁主焦报2050元/吨，周环比持平，同比偏低350元/吨。 乌海主焦报1980元/吨，周环比持平，同比偏低100元/吨。 柳林低硫主焦报2300元/吨，周环比持平，同比偏低180元/吨。 柳林高硫主焦报2100元/吨，周环比下跌30元/吨，同比偏低100元/吨。 图表15：产地焦煤价格（元/吨） 图表16：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：需求边际趋弱，库存整体低位 本周，焦炭第三轮提涨受阻，成材市场偏弱运行，焦钢企业盈利不佳，下游采购情绪持续走弱，部分煤矿库存累积。总库存1739万吨，周环比减少5万吨，同比偏低121万吨。其中： 港口炼焦煤库存192万吨，周环比增加5万吨，同比偏高63万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存808万吨，周环比增加3万吨，同比偏低98万吨。 247家钢厂炼焦煤库存739万吨，周环比减少13万吨，同比偏低86万吨。 图表17：港口炼焦煤库存（万吨） 图表18：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表19：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表20：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：炼焦煤市场平稳运行 本周，炼焦煤市场平稳运行。截至10月20日，京唐港山西主焦报收2480元/吨，周环比持平。产地方面，部分前期因事故或自身原因停产的煤矿复产，供应缓慢提升，但由于安检形式严峻，整体供应低于节前。需求方面，下游焦企随着煤价高位震荡，盈利能力不见改色，终端需求偏弱，下游采购偏谨慎。库存方面，焦炭第三轮提涨受阻，成材市场偏弱运行