石化仓储基业百年不老，行业龙头风景这边独好

投资要点 储罐是最适合大型石化企业的储存类型。储罐是储存原油、成品油及其他易燃和可燃液体化学品的设备，是石油化工装置和储运系统设施的重要组成部分。 储罐集安全性高、能适应多样化需求和经济效益好等多种优势于一身，现成为大型石化企业最适配的仓储类型。 “三高”壁垒+充沛现金+永续成长=绝好生意。“三高”壁垒：高CAPEX构建资金壁垒，前期投资考验公司实力；高区域集中度构建资源壁垒，存量市场未来难有新增供给，石化储罐资源主要聚集在环渤海、长三角和珠三角；高监管构建资质壁垒，政府政策不断收紧。充沛现金：石化仓储的商业模式使得业内企业普遍呈现应收账款账期短、现金流情况好的独特特征。永续成长：盈利能力随时间增长有望持续提高。企业前期投入大，成本主要是固定资产（含使用权）折旧和有息负债所带来的财务费用；发展到中期，借款规模及资产价值都将减小，从而带来财务费用和折旧的减少；后期公司盈利能力有望大幅上升。 优质大型石化仓储极稀缺，行业迈向“GDP”时代。储罐及其配套设施是企业核心资产，多建在码头周边。而海岸线几乎等同于不可再生资源，在危化岸线资源被严格管控后，近几年中国沿海及内河港口码头长度及增速趋缓。国家多次要求开展危化品储存领域安全专项检查整治，“安全+环保”两大因素使得行业未来无法大规模建设，预计危化品仓储行业将在国家的引导下迈向“GDP”时代，即绿色环保（Green）、数字智能（Digital）和园区集中（Park）。 统一大市场催生石化仓储行业迎来“蝶变”时刻。2022年中共中央和国务院印发的《关于加快建设全国统一大市场的意见》提出建设全国统一大市场有利于加快构建双循环新发展格局。统一能源大市场与石化期货共振，健全油气期货产品体系势在必行。而石化仓储是统一能源大市场的“蓄水池”和“压舱石”，以储罐为主的交割库将大力促进国内商品市场循环畅通，通过充分发挥期货交割功能，促进区域间的要素流动和供需间的有效对接，进而有助于消除市场分割，促进商品集散流通，发挥“蓄水池”的作用。石化仓储还发挥了战略能源“压舱石”作用，保障了能源安全。托克是全球最大的独立商品贸易商之一，其将长期资产投资更多地集中于中游物流存储资产。托克的兴起与全球供应链重构有重要的联系，对我国石化仓储企业在面对时代变化时有巨大借鉴意义。 当前国内石化仓储行业龙头面临新机会。随着我国石化仓储体系标准化建设逐渐提速，未来行业运行标准将进一步规范，相关资质审批更加严格，资质健全的优质企业将快速发展，未达标及没有取得相关资质的企业则被逐渐淘汰。行业龙头可以提供给石化企业更加专业高效的物流资源，作为资源的整合者和协调者使得石化企业获得新的效益增长，行业龙头在新形势下将会成为石化仓储行业未来发展的最大受益者。我们重点推荐石化仓储板块宏川智慧（002930）、保税科技（600794）、中石化冠德（0934.HK），其他相关标的为恒基达鑫 （002492）。 风险提示：石化行业波动风险；宏观经济下行风险；环保及安全生产风险；市场竞争风险；自建及整合并购项目风险；开拓新业务风险；客户需求降低风险。 1储罐是最适合大型石化企业的储存类型 现代石化仓储综合服务涉及石化装卸和仓储全过程，是石化物流企业提供服务的核心。 仓储作为供应链上物流作业的一环，石化产品又具有毒害、腐蚀、爆炸等有别于其他商品的特殊性质，因此石化仓储在危化品流通过程中起着举足轻重的作用。同时，由于危化品销售随经济形势、期货市场紧密相连，因此除了规划贸易需要，危化品产生滞销库存也是常态 。 图1：石化仓储行业上下游 石化产业和仓储产业实现资源整合，是未来石化仓储的发展趋势，其主要特征之一就是以港口为核心的运输系统的整合并依托物流园区的大型石油化工物流设施，从而推动石化园区实现生产装置的集约化和装置之间的原料互供，以提高原料和能源的综合利用率。 随着石化产业的发展，石化仓储企业也由仅仅是按照客户要求提供货物储存、保管、中转等传统仓储服务，延伸至能够提供流通领域的加工、组装、包装、商品配送、信息分析、质押监管融资等增值服务以及仓库基础设施的建设租赁等业务。 图2：现代石化仓储综合服务 我国危化品仓库主要有7种基本类型，即平仓、楼仓、立体仓、储罐、货棚、货场和地下半地下仓库。据前瞻产业研究院统计，目前我国平仓所占比例较大，储罐约占总量的38%。 表1：中国危化品仓库类型 储罐是储存原油、成品油及其他易燃和可燃液体化学品的设备。储罐有多种划分方式，除了最经典的按结构形式分为卧式、立式和球形等，还可以按温度、压力、材料等进行划分。 表2：储罐主要划分方式 卧罐容积较小（一般都小于100立方米），占地面积大，主要用于酸碱等化学品的储存，在生产装置内也常用于小容量的其他介质的储存。 立式储罐是最常用的储罐之一，大型立式储罐可以存储较大量的液体介质，如原料（乙醇、正丁醇、辛醇等）、成品（丙烯酸、丙烯酸乙酯等），小型立式储罐主要作为中间产品罐。立式储罐又可细分为锥顶、伞顶、球面网壳顶和拱顶储罐等。 球罐为大容量、承压的球形储存容器，广泛应用于石油、化工、冶金等流程工业，常用于作为液化石油气、液化天然气、液氧、液氨、液氮及其他介质的储存容器。球罐用于常温、低温或深冷储存，一般用于储存温度下饱和蒸汽压大于大气压的物料。 图3：储罐不同类型 国外大型储罐建造的历史较长、技术先进，经过不断改进和完善标准规范，在储罐设计、制造等方面做了大量的研究并拥有丰富的实践经验。19世纪中期，美国开始开采使用石油，早期利用木桶作为贮存容器。20世纪20年代，储油罐制造商开始利用焊接技术制造储油罐，钢制焊接储罐的出现，提高了储罐质量，推动了储油罐大型化的发展。20世纪50年代后期，以美国为代表的西方发达国家就已形成了较完善的钢制焊接储油罐技术标准。 我国储罐建造技术起步较晚，大致分为三个阶段：第一阶段为1985年以前，该阶段奠定了我国大型储罐设计技术和理论发展基础。期间组织研究了储罐的整个应力分布规律等理论问题；进行了油罐T形大角焊缝研究和大型储罐基础研究，提高了储罐罐体的整体安全性。 第二阶段为1986年-2003年，在这个阶段建成我国第一座国内10×10,000立方米储罐，完成了储罐设计建造技术的国产化。同时，这一阶段完善了我国储罐技术理论，于2003年编制完成第一部国家标准《立式圆筒形钢制焊接油罐设计规范》（GB50341-2003）。 第三阶段为2004年至今，是我国大型储罐建设腾飞阶段。2004年开始的国家石油储备极大地推动了我国10×10,000立方米及以上大型储罐的建设和技术发展，得益于我国大型储罐技术的提升和国内大型储罐行业的发展，中国已成为全球石化仓储能力最强的国家。 图4：我国储罐发展历程 目前对比其他仓库类型，储罐是最适合大型石化企业的储存类型，集安全性高、能适应多样化需求和经济效益好等多种优势于一身。 对于石化企业而言，安全永远是第一位的。储罐一般而言材质是不锈钢、高性能塑料、合金等，抗腐蚀性强，性能稳定。但如果采取平仓、立仓等则需要采取散装措施，散装的容器与储罐相比安全性则下降，加上平仓大多是由厂房改造，设施较为简单，安全措施相对不足，因此考虑到安全问题，大部分危化品尤其是液态的危化品都会选择储罐。 随着我国化工行业特别是石油化工行业近年来发展势头迅猛，我国石化产业产品也越来越多样化，各类石化产品有不同的储存需求。而储罐的多样性正好满足了不同产品的不同需求 ，同时部分液化气体也很难储存到平仓和立体仓等其他类型仓库。 储罐的经济效益同样不容小觑，大部分危化品为液体或液化的气体，对于大型石化企业的装卸和运输量而言，运输储存在平仓或立体仓的产品远远不便于储罐。同时，大部分危化品常温下是液态或者需要液化储存，因此使用平仓或立体仓需要把液体装到一定的小型容器中再进行储存，增加了大量的包装成本。此外，不少储罐由于其材质性能优良，达到使用年限后还可以回收再利用，达到了使用年限但仍可以储存其他货物的储罐能在二手市场上交易。 2“三高”壁垒+充沛现金+永续成长=绝好生意 石化仓储行业具有前期投入大、建设周期长和行政审批复杂等特点。化工行业产品不仅危险性高、种类繁多，同时在贮存和使用等环节要求严格，因此石化仓储相较于普通仓库来说更具壁垒，具体表现为高CAPEX、 高区域集中度和高监管。 图5：石化仓储行业壁垒 2.1高CAPEX构建资金壁垒，前期投资考验公司实力 大型石化仓储项目建设期的前期资本开支很大且无任何收益，行业具有很强的资金壁垒。 以宏川智慧近期“港丰石化仓储项目”为例，项目总投资约15亿元。信公咨询统计宏川智慧2019年以来每立方米石化储罐的单位投资额在2000-3000元左右。行业龙头（固定+无形+在建）/总资产比例普遍较高，保税科技和中石化冠德占比相对较低的主要原因是这两家近几年新建及并购节奏较缓，目前拥有的储罐建成年份较早，成本更低。随着未来的石化仓储企业拿地和人力等成本的持续增加，资金壁垒将不断提高。行业龙头在市场上的信用等级较高，能够发行利率更低的债券来融资。龙头企业的资金成本更低，显然在竞争中更有优势。 图6：购建固定无形长期资产支付的现金/营业总收入比例高 图7：（固定+无形+在建）/总资产比例高 2.2高区域集中度构建资源壁垒，存量市场未来难有新增供给 水路运输是危化品的主要运输方式之一，“公转水”是大势所趋。优化调整运输结构，是加快建设现代综合交通运输体系的一项重点工作。近几年“公转水”成效明显，运输结构持续优化。水路运输模式下运输量大，具备规模效应，可以降低下游公司物流成本，单次大规模运输也方便下游工厂进行集中的采购与销售。同时，水运模式的运营公司资质门槛通常更高，意味着水运企业安全管理相对道路运输更加正规。根据华经产业研究院整理，我国2021年通过水路运输的危化品占危化品运输总量的22%左右，仍存在很大的提升空间。 图8：水路运输占比提升明显 图9：2021年我国危化品运输方式分布 2022年我国液货危险品运输市场需求总体平稳。原油方面，沿海省际原油运输量完成9,100万吨，同比增长18.2%。成品油方面，沿海成品油运量完成约8,500万吨，同比增长4.9%。由于我国化工品生产和消费仍处于稳健增长期，沿海散装液体化学品船水运市场需求持续增长，全年沿海省际化学品运输量约4,000万吨，同比增长约9.6%。 图10：2018-2022年沿海省际原油运输量及成品油运量 图11：2018-2022年沿海省际化学品运输量 随着水路运输的发展，石化码头无疑成为稀缺资源。由于内陆地区有些港口没有适合的水深及航道，因此能够具备大型原油船舶靠岸的基本集中于东海、渤海、南海这些地区。石化储罐企业的服务范围受制于所拥有港口和储罐资源的辐射半径，因此具有明显的区域性特征，区域半径约为100公里。 图12：中国原油主要进口港口分布图 图13：中国石化产品流动趋势 我国的精细化工企业也主要集中在东部沿海，2021年中国石油和化学工业联合会评选的全国化工园区30强主要集中在华东和华南地区。据贤集网工业资讯统计，全国主要的15个国家级精细化工园区中有13个在沿海省份，其中有9个位于长三角和珠三角。而从数量来看，截至2023年6月，山东省是中国化工园区数量最多的省份。 图14：山东省是中国化工园区数量最多的省份（不含港澳台） 石化仓储行业作为服务于石化产业的配套行业，与石化行业有较高关联度，所以布局于经济发达、石化产业聚集区域的石化仓储企业更具竞争力，更有利于为化工企业提供配套服务。基于以上因素，我国的石化储罐资源也主要聚集在环渤海、长三角和珠三角。 根据中国物流与采购联合会危化品物流分会和信公咨询统计，2021年全国第三方石化罐容面积为4,275万立方米，我国长三角、粤港澳大湾区和东南沿海地区合计占70%以上，江苏、广东、山东总罐容在全国范围内位列前三，江苏占比近30%位居榜首。 表3：2021年我国第三方石化储罐资源分布（不含原油和企业自用）