估值天花板系列报告4：计算机领域的潜力股在哪里？

—估值天花板系列报告4 核心要点： 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291邮箱：zhengxx@hazq.com 即若估值提升/回落，细分领域指数便随之上涨/下跌；若估值出现走势拐点，细分领域指数也将同时随之出现拐点。估值是计算机行情变化的关键性引导变量。 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001电话：13269985073邮箱：liuchao@hazq.com 计算机设备8次、IT服务8次和软件开发10次拔估值行情期间，细分行业指数和估值间都呈现了极高正相关性，大多时候表现为完全正相关。而2013年至2023/10/18日区间内，相关系数分别为0.6743较强正相关、0.8078强正相关性和0.4594一般相关。相比拔估值行情期间相关系数有不同程度回落（主要源于二者弹性相差大，如业绩披露导致的估值跃迁等），但从完整区间看，估值走势和变动仍能对行情有关键引导：一是二者涨跌性质上是同涨同跌的；二是二者走势变化出现的时间拐点基本完全一致。 相关报告 1、《泛TMT行情的关键、制约与空间—估值天花板系列报告1》2023/07/142、《电子细分领域当前配置价值如何排序？—估值天花板系列报告2》2023/07/193、《通信细分领域行情还能创新高吗？—估值天花板系列报告3》2023/08/03 预计本轮估值百分位天花板关键考验关口：计算机设备（周期顶点90-95%、周期反弹点60-65%），IT服务（60-65%），软件开发（80%）。 计算机设备行业过往拔估值行情的估值百分位天花板在时序上存在明显的周期性&趋势性下降特征。一是估值百分位天花板会出现周期性顶点（对应一轮估值行情中的最高点）和反弹点（估值见顶后大方向回落，但也会反弹，不过反弹高度越来越低）；二是新一轮周期顶点和反弹点整体都低于上一轮周期顶点和反弹点。IT服务和软件开发行业的估值百分位天花板存在明显的阶段型下降特征。结合上述特征和历往估值百分位天花板位置，我们预计： 本轮周期，计算机设备行业估值百分位周期性顶点所面临的考验关口可能在90-95%；周期性反弹点所面临的考验关口可能在60-65%。 本轮周期，IT服务行业估值百分位面临的考验关口有可能在60-65%。 本轮周期，软件开发行业估值百分位面临的考验关口可能在80%左右。 当前时点看，计算机设备仍具备较好的配置价值；而IT服务和软件开发可能已经处于行情顶点右侧的下行通道中。 计算机设备行业尚有充足的估值百分位提升空间，因此具备较好的中长期配置价值，甚至不排除创新高的可能。截至2023/10/18日，计算机设备估值百分位32.6%，本轮最高百分位48.7%，相比本轮周期顶点可 能90-95%、周期性反弹点60-65%或者此前最低的59%分位，都有充足的空间。 IT服务和软件开发行业可能已经位于本轮拔估值行情顶点的右侧下行通道；当前估值位置的配置性价比仍低。截至2023/10/18日，IT服务估值百分位75.2%，本轮最高百分位87.2%；软件开发当前估值百分位64.8%，本轮最高百分位91.8%。二者的本轮最高估值百分位（2023/06/20出现）均已经显著高于其近期数次天花板，甚至触及前几次历史可比天花板，同时显著高于本轮周期预计的关键考验关口，因此判断本轮行情的顶点已现，当前处于行情顶点右侧下行通道中。而当前IT服务75.2%和软件开发64.8%的估值百分位分别相较60-65%和80%左右的考验关口，仍缺乏性价比。行情反弹时点取决于重大催化剂出现的时点。 风险提示 对比研究和以往经验的局限性；行业上涨模式和支持因素发生变化等。 正文目录 1估值是计算机细分行业走势和拐点时间的关键性引导变量.....................................................................................4 3计算机细分领域行情的关键影响因素及估值百分位天花板.....................................................................................8 3.3软件开发指数与估值在拔估值行情期间呈现极高正相关性，完整区间内呈现一般正相关..................................11 图表目录 图表1估值在计算机二级细分行业的拔估值行情中和完整区间内的影响.......................................................................5图表2计算机二级行业的估值百分位天花板呈现稳定趋势性下降的特征.......................................................................7图表3计算机设备行业的8次拔估值行情；指数与估值的趋势和时间拐点相对较一致，整体相关性为0.6743............9图表4计算机设备行业在拔估值行情期间的正相关性极强，完整区间内正相关性较高..................................................9图表5IT服务行业8次拔估值行情；指数与估值的趋势和时间拐点高度一致，整体相关性为0.8078........................10图表6IT服务行业在拔估值行情期间的正相关性极强，完整区间内正相关性也很强..................................................11图表7软件开发行业在拔估值行情期间的正相关性极强，完整区间内存在弱势正相关性............................................12图表8软件开发行业10次拔估值行情；指数与估值的趋势和时间拐点高度一致，整体相关性一般为0.4594............12 我们在2023/07/14日发布了TMT估值天花板系列研究的首篇报告《泛TMT行情的关键、制约与空间》，在该篇报告中，我们对计算机、通信、传媒、电子共4大泛TMT行业的阶段性拔估值行情维度和2013年以后的完整区间维度下的行情关键支撑进行了挖掘和论证，提出了“无论是完整区间维度还是某一阶段性维度，估值都是TMT三大行业行情涨跌的最重要驱动力；电子的某些阶段性行情期间，估值是关键性因素，但完整区间内估值对行情的解释效果减弱”的判断。同时在证明估值的关键性影响后，根据各行业估值百分位天花板的历史演绎总结归纳出了其可能存在的行情或估值考验关口百分位值，其中计算机、通信、传媒的行情和估值考验关口可能分别在90%、70%、80%估值百分位，电子估值百分位的考验关口可能在70-75%，同时电子行情可能在估值百分位触及天花板后转由业绩驱动继续上涨。最后，在上述两点逻辑的支撑下，对泛TMT的4个行业配置价值进行了判断，提出了“电子和通信当前配置价值高，计算机和传媒当前配置价值低甚至已经出现了本轮行情和估值高点的结论”。 为了进一步落地和挖掘更精细的投资结构，我们在系列报告的后篇将对泛TMT四大行业的二级细分领域采用同样的方法进行更细的挖掘和判断。2023/07/19我们发布了本系列第2篇专题报告《电子细分领域当前配置价值如何排序？》，提出了“配置价值高：半导体、元件、消费电子＞配置价值较高：电子化学品＞配置价值一般：光学光电子”的结论。2023/08/03我们发布了本系列第3篇专题报告《通信细分领域行情还能创新高吗？》，提出了“通信二级行业通信服务和通信设备距离历史可比估值百分位天花板和可能的考验关口都尚有较大空间，具备良好的中长期配置价值，甚至仍有望创新高”的结论。本篇报告继电子、通信细分领域之后展开对计算机细分领域的配置价值研究。 1估值是计算机细分行业走势和拐点时间的关键性引导变量 无论是计算机设备行业、IT服务行业还是软件开发行业，其估值均与行情趋势演绎和行情变动拐点时间之间呈现出高度的相关性和一致性。即假若估值提升/回落，行业指数便能随之上涨/下跌；假若估值见到了拐点，行业指数走势也将同样随之而出现拐点。 其中在拔估值行情期间内，包括计算机设备行业的8次、IT服务行业的8次以及软件开发行业的10次，行业指数与其估值曲线之间整体都呈现出极高的正相关性，甚至大多数情况下都呈现出近乎完全的正相关性。 而在2013年至2023年10月18的完整区间内，计算机设备行业指数与估值之间呈现出0.6743的较强正相关、IT服务行业指数与估值之间呈现出0.8078的强正相关、软件开发行业指数与估值之间呈现出0.4594的一般正相关。尽管相比拔估值行情阶段的相关系数有不同程度回落，其主要原因在于存在其他阶段内的行业指数与估值区间弹性相差巨大的情形，尤其是在软件开发行业上表现的更为突出，这很多时候在于业绩集中披露后估值出现跃迁。 但从完整区间内行业指数和估值曲线的关系来看，仍然存在良好的对应关系，包括：一是，二者的涨跌性质上仍然表现出来同涨同跌；二是，二者走势变化的拐点时间上具有高度一致性。因此估值的走势和变动在完整区间内也对行情有关键性的引导效果。 2计算机设备行业仍有较大的估值提升空间，IT服务和软件开发可能已处高点右侧 从计算机二级细分领域数次拔估值行情演绎情况来看，其所达到的估值百分位天花板存在两种较为明显的特征：计算机设备存在周期性&趋势性下降特征；IT服务和软件开发存在阶梯型下降特征。 其中，计算机设备行业的数次拔估值行情，从时间序列来看，估值百分位天花板存在比较明显的周期性&趋势性下降特征。如计算机设备行业在2015年6月中旬、2017年7月上旬和2020年7月中旬可能分别是三轮周期的顶点（这个点对应一轮行情中估值的最高点）。顶点之后，估值将进入到中长期的消化通道中，同时在中长期 估值回落的过程中也会出现一定次数的反弹，但这种反弹在行情和估值上所能达到的高点将越来越低，不会再超越哪怕触及本轮的前顶点，当然也会形成越来越低的估值百分位天花板。因此从顶点之后到数次反弹点的估值百分位天花板就呈现出周期性下降的特征。此外，随着轮次的推进，估值百分位天花板整体上都呈现出来了趋势性下降的特征。这不仅表现在一轮周期的反弹点低于顶点，且反弹点的高度越来越低（即周期下行）。同时也表现为新一轮周期的顶点和反弹点整体比上一个周期的顶点和反弹点都低。 其中，IT服务和软件开发行业行情演绎出来的估值百分位存在明显的阶梯型下降特征。这与计算机设备有所区别，二者都表现出来了早期数次的估值百分位天花板在某个中枢附近波动，如IT服务行业前4次估值百分位天花板在90-95%，软件开发行业前5次估值百分位天花板在90%左右。而最近几次的估值百分位天花板在某个更低中枢附近波动，如IT服务行业近4次估值百分位天花板在60-65%，软件开发行业近5次估值百分位天花板在75-80%。 估值作为计算机二级细分领域行情的关键性引导变量，在趋势和走势变化上都对行情有着最重要的影响。而从历史复盘经验来比较，估值百分位存在客观的天花板限制，因此也将在某些高度上形成行情的重要考验关口。结合计算机细分领域估值百分位天花板的周期性&趋势性下降特征或阶梯状下降特征，以及过往周期中的估值百分位天花板位置，我们认为： （1）本轮周期中，计算机设备行业估值百分位天花板周期性顶点所面临的考验关口有可能在90-95%分位；周期性反弹点所面临的考验关口有可能在60-65%分位。 （2）本轮周期中，IT服务行业估值百分位天花板所面临的考验关口有可能在60-65%分位。 （3）本轮周期中，软件开发行业估值百分位天花板所面临的考验关口有可能在80%左右。 站在当前时点，计算机设备尚有较大的估值百分位提升空间，而具备较好的配置价值；但IT服务和软件开发行业可能已经处于本轮估值百分位天花板的右侧下行通道中。 （1