钢材专题报告：从宏观出发

2023-10-18 从宏观出发 李昂黑色建材研究员从业资格号：F3085542交易咨询号：Z00188180755-23375140lia@wkqh.cn 报告要点： 时至10月中旬，2023年已过大半。截止至今公布的数据推测，宏观经济目标中全年GDP增速5%基本能够确认实现，另一方面居民消费价格指数涨幅难以达到预期中的3%，调查失业率由年初的5.5%降至5.2%，整体而言经济环境并不算差。但市场表现以及微观体感得出的结论却与宏观数据大相径庭，使得在分析时总是存在一丝违和感。本文旨在对我国经济目前的运行状况做出一定梳理。 时至10月中旬，2023年已过大半。截止至今公布的数据，宏观经济目标中全年GDP增速5%基本能够确认实现，另一方面居民消费价格指数涨幅难以达到预期中的3%，调查失业率由年初的5.5%降至5.2%，整体而言经济环境并不算差。但市场表现以及微观体感得出的结论却与宏观数据大相径庭，使得在分析时总是存在一丝违和感。本文旨在对我国经济目前的运行状况做出一定梳理。 政策 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 货币政策是宽松的。除了年内由人民银行推动的三次利率下降外，人民币计价的人民银行总资产持续上升，超额准备金率的下降，以及剩余流动性的充裕均印证了该观点。此外，可以观察到剩余流动性自2022年12月后至今出现了持续的下降。考虑目前我国经济所在周期，我们认为这是由于实体经济在2023年后出现复苏导致的：一部分“剩余流动性”被实体抽走，使得资金充裕程度出现下降。但整体依然处理历史高位附近，且在“长期枯荣线”以上。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 综合来看我国政策依然在给予经济较强的支持。 经济 从经济增长结构看，上半年拖动我国经济增长的出口至9月已是强弩之末，甚至单月同比已落入负增长。虽然从全年来看出口依然会是我国经济增长的主要驱动力之一，但考虑近期贸易差额的趋势以及中美关系难以在短时间内全面回暖，预期今年四季度出口对于经济增长的贡献较差（假如不是拖累的话）。对于贸易差额趋势的判断来自以下观点。首先是亚洲地区对于中国商品的消化能力可能已经见顶。中国自2021年开始大幅提高了对亚洲国家的出口，但至2023年增长已经停滞。今年中国对于亚洲国家贸易顺差的增长基本来自于进口额下降。其次是作为对美国的反制措施，中国提高了从欧洲的进口。基本稳定的对欧洲出口（不排除未来在美国裹挟下欧洲对中国出口采取制裁的可能性），叠加略微提高的进口额，最终中国2023年1-8月对欧洲累计贸易顺差同比下降接近15%。最后，则是对于美洲（主要是美国）的出口顺差仍在继续下降。可以看出在四季度我国贸易方面并没有很好的发力点，贸易顺差扩大的最大可能性来自进口缩减。 消费端并不是今年经济的拖累项。8月社会消费品零售总额累计同比增速是7%，虽然相较疫情前10%以上的增速存在明显的下台阶，但远强于2022年。另一方面，2022年后我国居民部门月均新增存款的持续增加（由2021年的每月0.85万亿人民币增加至现在的每月约1.6万亿人民币）在某种程度上说明我国消费依然存在继续释放的潜力。居民部门贷款需求在2021年中开始下降后，在今年年初触底。目前暂时还未出现大幅度的回升。一者是我国居民部门杠杆率已经较高，难以快速地继续向上。其次则是我国经济转型后，逐步淡化房地产在经济结构中作用，不再依赖居民杠杆推动经济周期。因此可以观察到居民部门融资的复苏是由短期贷款驱动的，中长期贷款并未呈现显著增量。 居民部门融资需求的缺位，最终由企业部门填补。但今年以来贷款增长率基本处于停滞，社融存量增速在历史极低值附近。不过考虑我国2010年以后社融周期长度均在3-4年间，可能反而符合预期（从上一社融周期高点至今仅过去不到3年，因此下一社融周期高点预计出现在2024年）。换句话说，中国资金需求的迸发周期还未到来。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 房地产在2023年对于经济是显著的拖累项。累计至8月数据房屋新开工面积同比下降幅度依然接近25%。在此前报告中，我们曾提出过关于房地产周期变化的设想。即，当经济体的增长驱动逐渐摆脱房地产行业的影响，房地产在该国会逐渐由前周期行业转变向后周期行业。因此对于部分市场参与者期待中的“房地产复苏”我们持中性态度。就房地产行业来说，其复苏周期的到来可能会晚于大部分人的预期（预计出现在本轮经济复苏的过热甚至滞胀期）。但我们认为它依然会到，房地产行业本质上是一个周期性行业。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 总结 整体而言我国经济依然处于复苏周期的前半部分，财政与货币均相对宽松，但居民与投资者信心不足。历史上，在我国经济由房地产主导的时期，消费与经济是被打包在一起的。房地产上行周期中，居民部门融资需求上升，同时房地产链上下游消费上升，吸引投资，继而带动经济。其中逻辑比较简单，因为房地产、装修、家具、耐用品，乃至于汽车这些消费本质上是“捆绑销售”的。而当房地产退位，制造业开始主导经济周期时，家装、家具等则变成了“可选消费”。 因此本轮复苏周期的节奏是要慢于历史的。甚至我们可以观察到，历史上PPI往往是先行于经济周期或起码同步的。当新订单PMI显示经济景气度开始上行时，原材料价格普遍会同步上升（或先行）。但本次新订单PMI的复苏却并未得到PPI的印证，这是在历史上很少发生的。因此市场参与者对于本次经济复苏存在疑虑。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 综上，我们对于2023年四季度经济增速并不看好。首先是北方冬季到来，经济活动受限。其次则是在当下经济目标基本确定可以完成、且社会稳定性较优的情况下，很难预期会有进一步的刺激政策落地。叠加出口顺差增速归零甚至可能出现同比减退的预期。我们判断四季度数据或将“中规中矩”难以出现超预期的表现。但相应的，经过2023年的铺垫后，我们预期2024年稳中向好的概率更高。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn