证券内参

【特别关注】 李克强暗示二季度GDP接近一季度的6.7% 【开利综合观察】李克强在中欧峰会间隙表示“中国经济基本持稳”，并暗示，二季度经济增速或接近一季度的6.7%。 国家统计局本周五将发布上半年经济运行相关数据。彭博预期，二季度GDP将增长6.6%。李克强在中欧工商峰会上发言称，中国经济有很大弹性，在第二季度维持了稳定增长势头。中国能够通过持续改革、开放和创新实现增长目标。中国能够实现至少6.5%增长率的年度目标。 李还表示，中国坚定支持欧盟一体化，相信欧盟与英国的关系将实现顺利过渡，希望欧盟可以为双边贸易创造稳定环境。 李表示，围绕中欧自由贸易区的可行性研究应该会很快启动，希望欧盟放松对中国的出口控制。欧盟应当给予中国市场经济地位。 李还表示，中国经济平稳发展将有利于欧盟企业，中国和欧盟能够通过现有机制解决贸易、投资方面的争端。 他还表示，大宗商品价格波动与全球钢铁产能过剩不是单个国家造成的；中国钢铁行业主要着眼于国内市场而非欧盟市场；中国坚决化解钢铁过剩产能；中国企业在欧盟的投资创造了70000个岗位。 维持资金面宽松 央行开展2590亿元MLF操作 【开利综合观察】7月13日，为保持银行体系流动性合理充裕，人民银行对13家金融机构开展MLF操作共2590亿元，其中3个月1010亿元、6个月1015亿元、1年期565亿元，利率与上期持平，分别为2.75%、2.85%、3.0%，引导加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。 本周三和周五分别有1270亿3个月期和1000亿元6个月期MLF到期。 据统计，7月13日至25日，MLF到期规模总计达5,290亿元；7月16日至11月12日，则将有4,222亿元央票陆续到期释放流动性。 中国证券报发文称，本月中下旬有大量MLF到期，且中下旬的企业缴税会带来扰动，恐增添短期流动性供求压力，市场预计中国央行有较大可能提前续做MLF，中下旬流动性或略微收敛，但仍有望保持适度充裕。 通过MLF等操作可以部分实现补充基础货币、引导利率下行的效果。7天逆回购操作量与到期量持平。7月12日，央行公开市场净回笼100亿元，为7月以来第八次净回笼。 7月11日，上海银行间市场利率跌至5月以来新低。当时华尔街见闻文章也 提到，分析师预计，稳增长未来财政政策将更多发力，而货币政策短期发挥空间并不大。在平滑资金面短期波动工具上，预计公开市场逆回购+MLF还将担当调控主力。 【开利内参】 谁将股市推至历史新高？ 【开利综合观察】投资者连续17周从美国股票型基金撤资，可本周全球股市普涨，美股收盘还连续创新高。花旗分析师认为，股市创新高的推手是购买资产规模创记录的全球央行。 基金分析机构理柏（Lipper）数据显示，上周美国的股票型共同基金流出资金61亿美元，为连续第17周资金流出。当周投资贵金属的美国基金流入资金创今年2月以来新高，当周增加20亿美元，而且是黄金基金连续十周资金流入。 和股票基金投资者撤资形成鲜明对比的是，市场表现很好。英国退欧公投对全球股市的冲击并未持续，很多基准股指在跌了两个交日易之后便很快大幅回升，美股昨日收盘又创历史新高。为什么股票基金的投资者在撤离，股市还创新高？ 花旗的信用产品策略全球主管Matt King认为，全球央行购买资产是股市的幕后推手。King回顾今年年初全球股市普跌指出，当时虽然欧洲央行和日本央行不断注入流动性，新兴市场的储备规模收缩却在消耗流动性，所以净流动性在减少，股市也下挫。而现在，全球央行净购买资产规模创2013年以来新高。 King预计，信用产品和股票应该会涨得更强劲，因为欧洲央行和日本央行购买资产的速度加快，而且此前新兴市场外汇储备减少的趋势已经逆转。King还提到其他指标，比如越来越多的共同基金资金从投资级优质债券流向风险高的高收益债券、新兴市场和股市，英国央行和日本央行未来增加货币刺激的前景。 King说： “我们仍很怀疑这种政策引导的反弹有多持久，除非基本面也跟上、同样反弹。信用产品的投资已经开始强调相对价值、并非绝对价值，我们怀疑长线看空的投资者可能觉得现在还不是做空的时候。” 换句话说，花旗认为一些长线空头可能现在不想做空，那是因为不愿和央行作对，对手不单单是美联储，而是全球央行整体。 King认为，投资者面对的问题是，动量对市场的影响超过价值的影响，大部分负面因素性质上都是长远的，如去杠杆的需求、去全球化的政界趋势、对央行的信心稳步减少。而近期缺少触发因素，加之英国政客的敷衍、海量的央行流动性，这些都有成为市场主导力量的风险，不过这种主导影响是短暂的。 火爆一时的“债转股” 如今为何悄无声息了？ 【开利综合观察】自今年3月份，李克强总理指出，“可通过市场化债转股的方式来逐步降低企业的杠杆率”以来，债转股的概念逐步走热。虽然当时有人士表示，债转股的方案或将很快出台，但直到现在，有关的细则仍不见踪影。 本轮债转股和上一轮债转股不同，和国外的债转股也不同，银行和企业各有考虑，各方无法妥协，或许是方案迟迟难以落实的原因。 银行主导债转股将存在诸多困难 债转股如果由银行来主导，银行会面临很多问题。首先，银行资本充足率的监管底线可能会被击穿。按照《商业银行资本管理办法》的规定，商业银行被动持有的对工商企业的股权投资，在法律规定处分期限内的风险权重为400%，两年后上升为1250%，而正常贷款的风险权重仅为100%。这对银行的资本金要求就会大大上升，需要大量补充资本或减少分红。如果监管部门给债转股的资本占用开“天窗”，这样会违背巴塞尔协议III，扰乱国际金融秩序。 其次是混业经营的风险。尽管债转股可能使金融机构成为问题企业的重要股东，但金融机构本身并不是“实业运营专家”，他们作为股东积极努力介入的效果可能不显著。随之而来的银行和企业的报表如何合并、银行有没有足够的管理能力、该怎样设立银企之间的风险隔离机制，都是难以回答的问题。 因此，债转股似不应成为重整强制裁定机制的序曲。此外，银行控股企业后，对银行的评价指标该沿用以往的资本金充足率、拨备覆盖率等指标，还是评价银行对钢铁、煤炭等企业的管理、企业的发展以及带来的就业，这可能是一个牵一发而动全身的问题。 再次，银行同时持有股权和债权，很有可能会带来严重的关联交易。对企业的债权转成股权后，债权收益和股权损益存在跷跷板效应，银行的不良贷款问题会被掩盖，尤其银行、企业的董事会、管理班子换届后，银行和企业的内部经营责任划分、外部股权管理的利益纠葛更是难以理清。 最后，银行在持有债权时，利息收入是确定的，但转成股权后银行的收益就变成了股息分红或股权退出时的投资收益。但企业没有利润就没有分红，在当前经济形势下，很多企业无法维持正常运营，股息分配几乎没有，股权价值提升更是无从谈起。 并且，债权尚可用房产、土地提供抵押，或者第三方提供担保，但转成股权后，这些保障措施不复存在，债权的清偿顺序先于股权，银行债转股后的回收不确定性更大。不仅如此，非上市股权的退出更难，流动性更差，银行的压力将增大。因此，除非有政策优惠或强制性指令，银行很难有合理的商业动机来做债转股。 债转股并非万能灵药 无论中外以及过往和现在的债转股实践有何异同，债转股的局限性始终是显而易见的。首先，美国政府自20世纪80年代以来处置不良资产的努力，并没能从问题企业中培育出代表未来美国经济创新方向的企业。中国可能也很难例外。 其次，以中国历次的债转股历程看，包括鞍钢、武钢、首钢等钢铁企业，以及有色、汽车制造等行业的国有企业，都曾受到债转股的支撑，这并没有改变这些行业本身的运行轨迹。再次，对何种企业该施以债转股很难判定，因为银行或第三方机构很难判定企业的经营困境是暂时的还是永久的，也许在不利情况下， 这些股权需要进一步处置，甚至有可能由需要整个社会负担一部分转型成本。 最后，债转股很容易被债务人当成免费的午餐，出现逆向选择，产生奖懒罚勤的局面，甚至出现企业高负债、转股、再借债、再转股的循环。 即便我们将债转股企业定义为有潜在价值、暂时遭遇市场困难的企业，并且把相关银行债权定义为潜在不良债权而非现实不良，但问题企业的康复之路仍然高度不确定。问题企业之所以陷入困境，更多是宏观经济气候、行业境遇困窘等宏观和中观因素，而改善公司治理则仍属于微观因素。 地方政府所扮演的角色和司法体系的有效性，在很大程度上决定着债转股等不良资产处置的成败。不良资产如何定义和处置，必然涉及企业、金融机构、中央和地方政府等多主体的利益博弈，地方政府在此进程中扮演的角色具有多面性和易变性，司法体系的有效性也将会受到较大考验。 【新闻视点】 华润回应给宝能融资买万科：毫不相关 【开利综合观察】对于外界广泛质疑宝能将钜盛华股份质押给华润获得的借款用于举牌万科，华润集团官方回应称：“此事与万科股权之争毫不相关，有人借此炒作，混淆视听的做法是极不负责任的”。 从接近此项目交易的权威人士处核实到此事原委为：2013年，华润置地开始和宝能地产商谈合作开发前海项目，并在2015年7月签署合作协议。“由于宝能的合作款有既定支付节点，华润置地要求用钜盛华20%的股权质押作为增信条件，宝能于2015年8月13日支付合作款以后，质押解除”。 周二，万科独董华生发布微博称，人民网等说钜盛华在去年宝能举牌后质押股权向华润巨额融资并直接增持万科，经查证此事属实。此前华生发文称，宝能华润涉嫌形成关联和一致行动人关系，建议调查并冻结其表决权。 周二早些时候，人民网援引市场人士消息称，宝能系在2015年7月份开始举牌万科之时，宝能集团曾将持有旗下的深圳市钜盛华股份有限公司的20.2亿股份质押给华润集团下属的华润（深圳）有限公司获取资金。该市场人士保留了有关的截图文件。 21世纪经济报道也提及了此次质押，称其所指为2015年7月16日，宝能投资集团曾将其持有的钜盛华公司20.2亿股质押给华润（深圳）有限公司，（2015-1507押）。 万科独董华生：宝能去年7月曾质押股份获华润巨额融资 【开利综合观察】周二，万科独董华生发布微博称，人民网等说钜盛华在去年宝能举牌后质押股权向华润巨额融资并直接增持万科，经查证此事属实。此前华生发文称，宝能华润涉嫌形成关联和一致行动人关系，建议调查并冻结其表决权。 周二早些时候，人民网援引市场人士消息称，宝能系在2015年7月份开始 举牌万科之时，宝能集团曾将持有旗下的深圳市钜盛华股份有限公司的20.2亿股份质押给华润集团下属的华润（深圳）有限公司获取资金。该市场人士保留了有关的截图文件。 值得关注的是，宝能将持有钜盛华的20.2亿股质押给华润（深圳）有限公司时间是2015年7月16日，而宝能系钜盛华及其一致行动人前海人寿恰恰是自2015年7月始集中买入万科股份的。 不过人民网记者称，查询深圳市钜盛华股份有限公司股权质押情况后了解到，目前钜盛华有2笔股权质押，深圳市宝能投资集团有限公司将持有钜盛华的近31亿股、16.3亿股股份分别质押给了华福证券有限责任公司和江苏银行股份有限公司深圳分行，暂未查询到深圳市宝能投资集团有限公司将持有钜盛华的20.2亿股质押给华润（深圳）有限公司的股权质押情况及历史记录。 华生随后发布微博称，在国外考察公司治理，看到人民网等说钜盛华在去年宝能举牌后质押股权向华润巨额融资并直接增持万科。电话查证此事属实。华生还表示，他本人不用担心被人以“恶意猜测”罪名追究法律责任。此外，卖出万科受损的中小股东更可要求关联方以半年最高价收购；当然，最终结果取决于监管方如何认定。 上月，华生在上海证券报上连续发表长文，谈万科股权之争。华生称宝能华润涉嫌形成关联和一致行动人关系，建议调查并冻结其表决权。 华生撰文称，华润本来是万科的第一大股东，而宝能是不请自来抢万科第一大股东的，本来这两家应当是利益相反、冤家对头，后来的事情让所有人都大跌眼镜。人们不禁要问，华润与宝能有这么多接触密谈，被指存在关联和交易，是否已经涉嫌形成关联和一致行动人关系？因为按照这个思路去探究，许多原来不清晰和不可理解的现象的确有了合理的解释。 华生指出，华润在董事