公司深度报告：氟化工有望进入长期景气周期，龙头一体化优势尽显
公司研究 公司深度 基础化工 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2023年10月16日 [Table_invest] 买入（首次覆盖） [Table_NewTitle] 巨化股份（600160）：氟化工有望进入长期景气周期，龙头一体化优势尽显 ——公司深度报告 [Table_Authors] 证券分析师 吴骏燕 S0630517120001 wjyan@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 张季恺 S0630521110001 zjk@longone.com.cn 联系人 张晶磊 zjlei@longone.com.cn 联系人 花雨欣 hyx@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2023/10/13 收盘价 14.90 总股本(万股) 269,975 流通A股/B股(万股) 269,975/0 资产负债率(%) 32.88% 市净率(倍) 2.59 净资产收益率(加权) 3.14 12个月内最高/最低价 19.47/13.00 [Table_QuotePic] [Table_Report] [table_main] 投资要点： ➢ 氟化工行业龙头，一体化配套完善凸显竞争优势。公司是国内氟化工龙头企业，氟化工产业链完善，同时拥有氯碱化工、硫酸化工、煤化工和基础氟化工等氟化工必需的产业配套体系，目前已是国内领先的氟氯化工新材料产业集群。公司氟化工原料板块为制冷剂、含氟聚合物等产品提供了原料配套，提升了产品的竞争优势；同时，公司氟化工产业又为氯碱化工等板块提供了耗氯配套，实现了公司的氯碱平衡。 ➢ 公司拥有完善的研发体系和国内领先的氟化工产业研发实力。公司注重研发，研发费用率逐年提升，截至2023H1，公司及子公司拥有授权技术专利589项，6家重点子公司通过国家高新技术企业认证。 ➢ 公司长期深耕氟化工行业，客户资源丰富。2022年，公司直销和经销营业收入分别达到101.42亿元和80.73亿元。制冷剂方面，公司直接出口的地区包括北美洲、南美洲、非洲、东南亚、南亚、中东和西亚等地区国家，其中，公司在阿联酋还建成投产了3万吨/年的HFCs装置，进一步巩固了公司在海外市场竞争中的优势。 ➢ 制冷剂供需关系改善，行业有望进入长期景气周期，公司HFCs资产利用效率高，竞争优势明显，业绩有望长期上行。2023年以来，国内二代制冷剂配额进一步缩减，三代制冷剂扩产压力缓解，价格价差修复明显，已回到合理区间；9月，第三代制冷剂配额分配方案意见稿出台，三代制冷剂供给总量固定，公司保持较高的HFCs产能利用率，预计配额分配总量占优势，资本利用效率将保持较高水平，竞争优势明显，业绩有望长期上行。 ➢ 含氟新材料市场空间广阔，公司具备先发优势。随着新能源领域光伏、锂电的需求提升，含氟聚合物PVDF需求有望同步增加，公司PVDF起步较早，新产能布局及时，一体化产业链完善，竞争优势明显；AI算力的发展及数据中心建设的推进带动液冷温控需求的提升，氟化液市场空间广阔，国产替代正当时。 ➢ 盈利预测与投资建议：公司作为国内氟化工行业龙头企业，完善的产业链为公司提供竞争优势。公司制冷剂、含氟聚合物材料等产品处于领先地位，受益于制冷剂行业进入长期景气周期，高端含氟新材料的需求提升，公司业绩增长空间广阔。我们预计公司2023-2025年归母净利润将分别达到16.07亿元、25.58亿元、36.93亿元，对应EPS将分别达到0.60元、0.95元、1.37元，以2023年10月13日股价14.90元为基准，对应PE分别为25.03、15.73、10.89。首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：制冷剂行业政策不及预期；新产能建设及投放不及预期；下游需求不及预期。 -18%-9%-1%7%16%24%33%41%22-1023-0123-0423-07巨化股份沪深300 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/34 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司深度 盈利预测与估值简表（单位：百万元，%） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营总收入 17985.59 21489.12 19956.54 22406.01 24924.70 同比增速（%） 12.03% 19.48% -7.13% 12.27% 11.24% 归属母公司股东净利润 1109.09 2380.73 1607.00 2557.91 3693.11 同比增速（%） 1062.87% 114.66% -32.50% 59.17% 44.38% 毛利率（%） 6.94% 19.06% 15.14% 19.81% 23.57% 每股盈利（元） 0.41 0.88 0.60 0.95 1.37 净资产收益率（ROE） 8.32% 15.39% 10.07% 14.12% 17.59% 市盈率（P/E） 31.49 17.63 25.03 15.73 10.89 市净率（P/B） 2.61 2.71 2.52 2.22 1.92 资料来源：公司公告，同花顺，东海证券研究所（数据截至2023年10月13日） 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/34 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司深度 正文目录 1. 公司是氟化工行业龙头，一体化优势明显 ................................... 6 1.1. 公司产业链完整，一体化程度高 ................................................................. 6 1.2. 公司股东是巨化集团，实际控制人为浙江省国资委 ..................................... 8 1.3. 公司地理位置优越，附近萤石资源丰富 ....................................................... 9 1.4. 公司注重研发，研发费用率逐年提升 ........................................................ 10 1.5. 公司深耕氟化工行业，业绩与氟化工行业景气共同提升 .............................11 2. 三代制冷剂配额初步落地，有望进入景气周期 .......................... 13 2.1. 二代制冷剂配额持续削减，行业供需关系趋紧 .......................................... 13 2.2. HFCs供需关系修复，公司产能利用率有望维持较高水平 .......................... 14 2.3. 制冷剂需求保持增长态势 .......................................................................... 17 2.4. 公司制冷剂产业链完善，成本优势明显 ..................................................... 19 3. 公司布局高附加值含氟新材料，延伸产业链 .............................. 21 3.1. 新能源需求带动PVDF产业发展，公司具备先发优势 ............................... 21 3.2. 氟化液市场空间广阔，公司氟化液国内领先 .............................................. 24 4. 氯碱化工+氟化工产业链一体化，协同发展 ............................... 27 4.1. 公司实现氯碱平衡，烧碱价格处于景气区间 .............................................. 27 4.2. 公司自主研发PVDC食品包装材料，突破国际垄断 .................................. 29 5. 盈利预测与公司估值 ................................................................. 30 6. 风险提示 ................................................................................... 32 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 4/34 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司深度 图表目录 图1 巨化股份发展历程 ................................................................................................................. 6 图2 巨化股份产业链图 ................................................................................................................. 7 图3 巨化股份股权结构图 .............................................................................................................. 9 图4 中国萤石矿床分布图 ............................................................................................................ 10 图5 巨化股份研发费用及研发费用率（单位：亿元，%） ......................................................... 10 图6 2013-2023H1公司营业收入及增速 ...................................................................................... 11 图7 2013-2023H1公司归母净利润及增速 .................................................................................. 11 图8 2013-2023H1公司各业务板块营业收入（亿元） ................................................................ 11 图9 2013-2022年公司各业务板块销量（万吨） ........................................................................ 11 图10 2013-2022年公司各业务板块毛利（亿元） ...................................................................... 12 图11 2013-2022公司各业务板块毛利率（%） ........................
