原油9月月度策略：供不应求，警惕政策风险

供不应求，警惕政策风险——原油9月月度策略 •安婧•anjing@cmschina.com.cn•执业资格号Z0014623 行情回顾供应需求0102030405库存与价差行情展望 01行情回顾 1行情回顾：沙特延续减产，油价走强 ➢9月6日沙特宣布延续减产至年底，现货采购变得更加紧张，现货带动期货价格走强。 ➢美联储利率接近顶峰，市场预期美国经济软着陆，需求预期好转。 ➢内盘：由于人民币贬值，内盘仓单紧张，因此SC强于外盘。 02供应 2.1沙特超预期延长减产 ➢8月欧佩克产量符合预期，环比基本持平。 ➢9月初沙特决定将减产延续到年底，超出市场预期的延长一个月，这使四季度供需缺口更加确定，刺激油价进一步走强。 ➢坚定减产的原因：寻求石油收入的最大化！7月减产之后，沙特石油收入环比增长4%，8月收入环比持平。9月收入预计将大幅上涨。 ➢2016年以来，沙特每次减产计划最终都实现了收入的大幅改善，减产有益。 2.2伊朗存在较大潜在增量 ➢今年以来，美国对伊朗制裁存在放松迹象，伊朗释放美国人质换取一些被冻结的资金，表明两国外交上有所缓和。 ➢8.23日，伊朗油长称，夏季结束前伊朗原油产量将达到340万桶/天。 ➢假设四季度伊朗产量维持在340万桶/天，意味着Q4环比Q3将增加供应40万桶/天，若增量兑现，可抹平近一半的沙特减产量，对油价利空影响较大。 ➢但是340万桶/天距离制裁前的380万桶/天仅剩40万桶/天，若伊朗产量真正达到340万桶/天，未来可释放的产量也不多了。 2.3俄炼厂降开工，原油出口将增加 ➢根据Kpler统计的船期数据可知，8月俄原油出口环比增加20万桶/天，因炼厂进入检修，多余的原油需要出口。 ➢由于俄罗斯秋季检修通10月中旬才会结束，因此俄原油出口仍有持续增加的可能。 ➢此外，俄上周宣布暂时禁止汽柴油出口，俄库容有限，若不能在几周内重启出口，则炼厂需要降开工卖原油，若卖不掉，则原油或被迫减产。➢产量预估：预计因库容有限和需要现金流，出口禁令不会执行太久，下 半年俄油产量稳定在950万桶/天直至年底。➢关注俄罗斯成品油出口禁令结束时间。 2.4美国产量上调 ➢EIA 8月报告将美国下半年产量预测上调36万桶/天，主要由于二叠纪产区钻井效率的提升，以及近期油价上涨可能会刺激打井。➢今年美国均产量预计为1280万桶/天，同比增产90万桶/天。 数据来源：彭博，EIA，招商期货 2.4美国产量上调 ➢虽然美国油气钻机数连续下降，但由于生产效率的提升，产量出现了超预期的增长。 2.5加拿大复产提供增量 ➢由于4月-6月油砂检修，5月野火，5月产量环比下降25万桶/天，6月小幅回升13万桶/天，因野火结束的部分复工。 ➢预计7月油砂检修结束，叠加野火后的全面复产，7月产量预计环比增加40万桶/天左右。 ➢下半年环比预计增24万桶/天。 2.6巴西新项目提供增量 ➢根据巴西官方数据，巴西6月产量环比增加16万桶/天，因MarlimSul项目的复产，以及两个新项目的出油，AnnaNery FPSO和Almirante Barroso FPSO。➢7月产量或环比持平。 ➢下半年环比将有30万桶/天的增产，一部分来自关停FPSO的复产，此外新项目的陆续投产将带来增量：AnitaGarbibaldiFPSO预计8月出油。 03需求 3.1全球需求增量持稳 ➢从宏观数据来看，今年前三季度全球油品消费是较好的，并且油品需求将强于绝大多数工业品需求。➢主要得益于发展中国家的出行恢复，9月各机构评估今年全球油品需求预计增长180-220万桶/天。➢9月对全年需求增量预估的调整：OPEC、EIA未调整。IEA下调需求增量预估10万桶/天，因下调北美全年需求。➢我们维持对全年需求增量180万桶/天的预估不变。 3.2汽油基本面 ➢汽油供应情况，欧美炼厂开始进入检修期，供应环比季节性下降，但检修量较少，意味着汽油产量处于历史同期高位。 ➢中国国内主营炼厂仍在加大马力生产。地炼由于监管问题，低利润导致开工率较低。 3.2汽油基本面 ➢暑假结束，复工使高峰期私家车出行回升，符合季节性规律，但是同比来看，除中国以外地区的汽油需求同比增量或减弱。 ➢EIA显示美国汽油表观需求不及预期，但是并没有找到需求下降的原因，大概率是统计口径的问题。 3.2汽油基本面 ➢在全球开工处于历史高位的背景下，汽油需求转入淡季，造成库存超预期累积，意外着美国汽油供应过剩，汽油裂解利润回落，但由于库存仍然偏低，因此裂解利润仍处于历史同期高位。 ➢中国汽油库存在低位徘徊，供需或处于平衡态。 3.3柴油和航煤基本面 ➢中质馏分油需求 1）航煤需求：环比来看,旺季已过，但是由于中国国际航班持续恢复，且中国双节长假来临，航空出行预计迎来短暂小高峰，同比保持60-90万桶/天的大幅增长。 2）柴油需求：按照偏悲观的预期，我们认为在高利率的背景之下，欧美经济或在Q4进一步走弱，基建、货运影响柴油需求，但是印度柴油需求较强，且四季度将进入取暖需求旺季。 3.3柴油和航煤基本面 1）在进料偏轻的背景下，轻质产品出率更高，柴油产量难以提升，且炼厂正进入检修期，环比产量将下降。 2）中国柴油出口量超预期，比隆众公布的计划量多一倍，主要是海外利润增长而国内库存囤积。根据隆众公布的9月出口计划量来看，或与8月出口量持平，因此8-9月出口将保持历史均值水平，环比来看能部分缓解海外柴油紧张的情况。即使第三批成品油配额超预期，但总的来看四季度剩余出口配额仍较有限，Q4出口量预计并不会高于Q3。 3.3柴油和航煤基本面 ➢在供应转弱，需求即将进入旺季的背景之下，柴油仍将保持供需紧张态势，因此柴油利润居高不下。 3.4高利润，高开工，原油需求将淡季不淡 ➢在成品油裂解高利润之下，今年秋季检修量预计少于往年，意味着原油淡季累库或不及预期，对油价支撑较强。 04价差与库存 4.1库存：库存健康，预计8-12月去库 ➢IEA公布的OECD发达国家总油品商业库存来看，去年Q2至今年1月持续累库，表明石油市场是过剩格局，而最新3-7月总油品累库放缓，并一度去库，表明市场从宽松逐步转为平衡。 ➢而原油库存在4-6月连续去化，表明原油一度出现供应缺口，但根据IEA测算，7月库存再度累积2500万桶，表明7月供应仍处于略过剩状态。 ➢预计在沙特与俄罗斯额外减产后，供需出现缺口，关注8月库存情况，若库存持续去化，将使油价维持偏强态势。 数据来源：IEA，彭博，招商期货 4.2跨期价差：供应紧张导致月差走强 ➢外盘：在显著供需缺口的背景下，现货紧张使得远期曲线back结构加深， ➢内盘：由于仓单增加，近月仓单不足的风险下降，SC月差走弱。 4.3内外价差：仓单增加，SC升水收窄 ➢9月18号开始，SC仓单开始增加，表明内盘升水过高已经给出交割利润。 ➢目前仓单数量相较于9月17日已经翻倍，仓单不足的风险下降，因此风险溢价收窄，导致SC相对于布伦特的升水收窄。 数据来源：彭博，Wind,招商期货 05行情展望 5行情展望：短期或高位震荡，警惕宏观/需求不及预期 ➢需求端：按照较悲观的假设，全球油品终端需求在Q4或环比持平，但原油加工需求或淡季不淡。风险点：高利率背景下，需求存在不及预期的风险；通胀回升后，美联储可能推迟降息，对经济或产生不利影响。 ➢供应端：我们假设1）Q4俄罗斯产量不变，2）伊朗Q4环比Q3增产40万桶/天，3）沙特延续减产到年底，4）美国下半年增产36万桶/天，除此之外，加拿大和巴西也有一些预期的增产量。潜在利空关注美伊谈判进展。 ➢总结：基于以上的假设，我们认为四季度缺口略缩小，但整体依然保持供不应求的状态。➢操作建议：交易思路保持回调买入的大方向不变，但是关注宏观/需求不及预期和供应超预期的风险。➢风险点：伊朗大幅增产，沙特不延续减产，需求增量不及预期，系统性风险的发生。 研究员简介 安婧：英国华威大学金融硕士，招商期货资深原油分析师，长期扎根能源基本面研究，善于从国际供需矛盾及数据分析中对行情走势进行判断。荣获第十五届《期货日报》《证券时报》最佳工业品期货分析师。研究报告曾刊登于《期货日报》、《证券时报》、《资本市场前沿》。（从业资格号：F3035271）及投资咨询资格（证书编号：Z0014623）。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼 感谢聆听Thank You 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼