原油2023四季报策略：供应缩减底部支撑，关注外围不确定性因素

2023.10.10 投资有风险，入市须谨慎 原油行情展望及策略 供需方面，四季度OPEC+继续维持减产策略至年底，俄罗斯延续削减出口量政策，供应偏紧预期仍然存在，继续关注地缘政治局势导致的供应中断风险，市场焦点在近期爆发的巴以冲突，冲突暂时还没涉及周边中东产油国，一旦冲突升级可能会再次引发原油市场的巨震，需求端面临出行旺季尾声后带来的季节性转弱，成品油需求或逐渐走弱，四季度或存寒冷天气带来的取暖需求的阶段性扰动，但受全球经济下行压力拖累影响，整体需求预计偏弱为主。 宏观方面，全球经济面临的下行压力以及美联储最终的加息决定从宏观角度仍将随时对市场情绪产生影响，加息预期或有反复以施压油价，且长期在高利率政策下海外经济放缓压力进一步显现，宏观面面临较大不确定性，警惕宏观风险。 策略观点：供应端趋紧预期为油价提供托底支撑，需求端仍存走弱迹象情况下，叠加宏观经济下行的风险以及加息预期的反复，油价仍存下行压力，预计四季度油价或重心下移，但OPEC+减产政策延续，油价下方有一定支撑。短期在地缘局势动荡和宏观不确定性中油价延续高波动，中期油价在宏观面与基本面多空博弈维持区间震荡。风险提示：俄乌冲突升级、巴以冲突升级、全球经济衰退风险超预期、美联储加息超预期、伊朗核协议达成。 原油行情回顾——持续上扬 原油行情回顾——持续上扬 国际原油期货。年初原油期价在中国经济疫后修复和海外经济增速放缓的预期综合影响下呈现窄幅震荡。三月美欧银行业风险事件频发，引发金融避险情绪，美股美油短期急跌。四月欧佩克宣布扩大减产对冲金融压力，短期提振油价上行。五月海外衰退预期施压，油价维持偏弱运行。六月欧佩克宣布延长减产至明年底，此外沙特表示将额外自愿减产。七月沙特产量出口大幅下降，提振期现货价格同涨。八月伊朗出口增加导致油价短期回落。九月沙特和俄罗斯宣布将减产延长至十二月，开启新一轮上行周期，价格继续上扬。 中国原油期货。去年底国内疫情导致中国原油期货表现相对偏弱。虽然今年初经济修复预期小幅提振相对价格，但实际经济数据偏弱导致上半年内外价差偏低。下半年政府稳经济措施密集出台，经济数据出现止跌企稳迹象。同时中国原油需求在居民交通出行推升下创新高。中国原油进口历史高位，原油期货仓单降至低位。国内高需求和低仓单共同作用下，中国原油期货内外价差和月间价差大幅上行。 近期，美债收益率飙升，数据显示，联邦基金利率和2年期美国国债收益率在两年内上升500多个基点(BP)，后者升至5.15%以上，目前已达2007年6月以来最高价，而10年期美债收益率上升超300BP至4.5%，美元亦随着债券收益率大涨，美元指数即将创下2023年新高，涨势已连续10周，这是自2014年以来的首次。 图表来源：隆众资讯，中融汇信期货 宏观——美联储政策 与6月点阵图相比： 美联储进一步显著上调今年GDP预期，较6月预期翻倍有余。同时上调明年GDP预期，作为近三年的经济底部 PCE小幅上调，核心PCE（能源不在其列）下调。 预计年内仍有一次加息，高利率环境持续时间更久。 宏观——预期不确定性增加 经历一年多持续超常规加息措施以后，欧美国家正处在高利率环境之中，欧美银行业出现暴雷事件，经济体衰退压力增大。据显示，2023年8月美国和欧元区制造业PMI初值分别为47.0%和43.7%，继续位于临界点以下，欧美等主要经济体制造业持续收缩。 美联储为遏制通胀连续加息一年多时间，但7月以来，国际原油期货价格持续上涨令美国8月通胀数据再度反弹。据统计，美国8月CPI同比回升至3.7%，环比上涨0.6%；扣除食品和能源的核心CPI同比上升4.3%，环比上升0.3%。美国8月PPI也超预期反弹，这表明虽然美联储大幅加息，但通胀仍顽固持续。 为了遏制欧元区的通胀，但同时也为欧元区经济增长带来巨大压力。本周欧盟委员会调低了今年欧元区的增长预测至同比增长0.8%，今年8月欧元区的通胀率为5.3%，距欧洲央行设定的2%的目标尚有较大差距。欧洲央行在9月再加息25个基点。 四季度国外宏观预期变得不确定性，美联储在剩下的时间内再度加息25个基点的概率正在回升，通胀压力依然明显。同时欧洲央行也存在继续加息的风险，未来欧美央行加息周期结束或被延长。 地缘局势——关注巴以冲突进展 10月7日，加沙地带的巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）突然对以色列发动代号“阿克萨洪水”的军事行动，向以色列境内发射至少5000枚火箭弹，哈马斯武装人员还进入以色列境内与以军交战，造成多人死亡，巴以冲突持续升级，引发了国际社会的广泛关注。 巴以冲突对原油市场有两点影响： ①沙特与以色列和谈可能受到影响，美国斡旋希望沙特和以色列关系缓和以换取沙特增产和对沙特的武器销售，现在局势突变，和谈和增产的希望非常渺茫；②巴勒斯坦明确指出背后的支持者是伊朗，伊朗2022年迄今因为美国的制裁边际放松，产量增加了大约70万桶/日，出口增加了100多万桶/日，巴以冲突爆发后，美国对伊朗制裁再度收紧的可能性也非常大。 巴勒斯坦和以色列均位于中东地区，但并不是主要的产油国。如果本次巴以冲突持续时间较短或范围仅局限在当地，对于国际油价的推升程度可能有限。市场需要密切关注冲突是否会蔓延到中东其他地区。 供应——全球供应持续缩减 OPEC+多次扩大并延长减产期限。 沙特及俄罗斯扩大原油减产规模，并超预期延长减产期限至今年年底。 上半年国际油价走低令产油国财政收支缩水。 巩固减产成果，稳定原油市场，推高原油价格。 原油供应——OPEC+坚定减产策略 23年3月美欧银行业风险导致美股美油大跌后，4月2日欧佩克会议宣布将产量配额继续下调166万桶/日。5月海外衰退担忧施压油价回落，6月5日欧佩克会议宣布将减产延长至2024年底；此外沙特宣布7月额外自愿减产100万桶/日，俄罗斯减产50万桶/日。8月3日欧佩克会议宣布9月沙特和俄罗斯延续自愿减产，9月5日两国进一步宣布将减产延长至12月底。2023年底欧佩克成员国全体大会将于11月26日在维也纳举行。 减产稳价是欧佩克目前产量政策方针。四季度如果油价维持高位，欧佩克可能维持配额不变；如果油价大跌，不排除进一步扩大减产的可能性。进入2024以后，一旦油价向上突破百元大关，欧佩克增产压力逐渐增大，届时可能会面临产量政策的新一轮调整周期。 原油供应——沙特是减产主力 分国别来看，沙特是欧佩克本轮减产主要贡献国。2022年9月至2023年8月，参与减产的欧佩克十国产量配额累计下调233万桶/日，实际产量下降264万桶/日。其中沙特产量下降205万桶/日，贡献总减产量的77%。沙特减产政策和实际行动，是在需求偏弱背景下，三季度油品去库和油价上行的最重要因素。此外，伊拉克、阿联酋、科威特减产量也都超过20万桶/日。 从截至7月的官方实际产量来看，OPEC+减产计划的执行程度非常高，产出损失量已达243.8万桶/日，完成率已超过91%，较为完美的完成了预期目标。尤其是沙特的原油产量7-8月仍在下降，成为7月-9月减产的核心支柱。 原油供应——全球原油损失量 截至9月22日，全球原油市场供应损失量为217.7万桶/日，较第三轮即9月5日OPEC+公布的减产额度调整来看，减少了30万桶/日，因俄罗斯虽然也将30万桶/日的出口量削减延期至12月，但实际指的是削减出口量而非产量。从OPEC+的减产情况来看，今年第一轮OPEC+产油国的减产幅度共计165.7万桶/日，时限至2024年底；而第二次计划以沙特和俄罗斯为主，但实际情况是只有沙特的100万桶/日的减产能够落实，俄罗斯50万桶/日的减产同样为削减出口量而非产量，因此第二轮OPEC+实际的减产力度在102万桶/日左右。9月5日，沙特宣布将额外减产延长至今年年底，根据成员国最新的减产额度来看，当下原油市场的供应损失量为217.7万桶/日。 俄罗斯海运原油和石油产品总出口前8个月平均约620万桶/天，略高于2022年同期水平。从趋势来看，总出口量同比增量主要来自于前5个月原油出口较高的贡献，但自6月起原油出口量出现一定降幅，导致油品总出口量下滑。7-8月俄罗斯原油海运出口量降至平均315万桶/天，比上半年平均出口下降近50万桶/天，促使俄罗斯兑现降低出口量的承诺。 9月底，为了稳定国内市场，俄罗斯已暂时禁止向四个前苏联加盟共和国以外的所有国家出口汽油和柴油，并立即生效。俄罗斯表示，这项禁令不适用于根据政府间协议向莫斯科领导的欧亚经济联盟成员国供应的燃料。欧亚经济联盟包括白俄罗斯、哈萨克斯坦、亚美尼亚和吉尔吉斯斯坦。图表来源：隆众资讯，中融汇信期货 原油供应——伊朗委内瑞拉产量上升 伊朗的原油产量从第二季度开始出现持续增长，且不断刷新年内高点，主要是4月开始沙特等多个OPEC+产油国密集宣布减产，而伊朗在OPEC+的豁免名单上、不受限制，可借机抢占市场份额；此外美国虽然没有实质上放松对伊朗的制裁，但美国一直希望主力产油国能够增产以防止油价过高，对伊朗供应的增长或存一定的默许。 出口量来看，今年伊朗同样创下近几年来的最佳水平，且第二季度超越过去五年的同期水平。二季度伊朗原油出口量均值约为139万桶/日，大约占同期产量的52%。 原油供应——美国产量增长放缓 从页岩油主产区来看，三季度产量基本持平未增。由于页岩油井的衰减较快，只有当新井产量超过老井衰减量时，才能维持总量增长。石油钻机数量是新增钻井数量的领先指标，去年底以来持续回落的石油钻机数量对页岩油产量的不利影响已开始逐渐显现。 截至9日15日，美国石油钻机数515座，较年初减少约100座（15%）。同时9月新增钻井数量927口，较年初减少120口（11%）。新井产量减少的同时，过去两年大量消耗的库存老井也降至低位，进一步削弱短期产量增长潜力。如果钻机数量延续回落，页岩油总产量或有可能转为下降。 原油供应——美国产量缓慢增长 在欧佩克+减产的背景之下，美国将是今年最大的供应增量。 根据EIA月度产量估算，今年3月底美国同比增产100万桶/天，增产速度略超预期，主要由于美湾新项目上线时间以及产量爬坡速度快于预期。但3月产量预计是美国今年产量的峰值，因后续没有新项目上线，虽然页岩油将有少量增长，但6-8月阿拉斯加进检修期，8-11月份是美湾飓风季，海油生产通常将受到影响，因此正负相抵之后，2023年美国原油全年增产量预计65万桶/天，增量同比持平。 原油需求——中国需求持续恢复 中国原油需求增加主要源于国内需求恢复，成品油产量增量远大于出口增量。1-7月中国汽油/柴油/航煤产量同比分别658/2435/1109万吨，增幅7.7%/24.1%/69.1%；汽油/柴油/航煤出口同比分别增加94/598/289万吨，增幅15%/247%/52.4%。 在中国制造业和房地产增速偏低背景下，油品需求的突出表现主要来自服务业和居民消费提振。过去三年疫情压制的出行需求今年集中释放，先后推升道路交通和航空客运流量大幅增加。炼厂开工创历史新高同时，利润维持相对高位，也显示来自终端需求的实际支撑。 原油需求——美国需求放缓 从美国炼厂开工率今年的表现来看，复苏态势还是较为明显，多数时间都能在过去五年的均值之上，且靠近过去五年区间的上沿。9月为例，美国炼厂开工率均值为92.9%，较过去五年均值高出5.61个百分点。 从终端消费来看，6-9月是全球原油市场的传统消费旺季，夏季旅游旺季及出行需求的回升，推动汽油和航煤消费快速增长。欧美汽油需求延续季节性，出行需求恢复常态，疫情后油品需求恢复兑现。四季度是传统消费淡季，重点关注原油价格、美联储货币政策、美国油品需求之间的循环反馈关系。 原油需求——原油库存降至低位 从最具代表性的美国商业原油库存来看，刚刚过去的夏季传统消费旺季导致去库进程一直延续，截至9月17日当周美国商业原油库存达4.18亿桶，较旺季开始前下跌了9.1%，跌至年内最低点，低库存也对9月原油价格形成有力支撑。 作为WTI原油