2023年9月金融数据解读：政府融资支撑社融，结构有待改善

2023年10月14日 政府融资支撑社融，结构有待改善 --2023年9月金融数据解读 核心观点： 分析师 许冬石：（8610）8357 4134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 9月金 融 机 构 新 增 人 民 币 贷 款2.31万 亿 ， 同 比-1600亿 。 居 民 贷 款8585亿 ， 同 比+2082亿 ，其 中 短 贷+177亿 ，中 长 贷+2014亿 ；企 业 贷 款16834亿 ，同 比-2339亿 ，其 中 短 贷-881亿 ， 中 长 贷-944亿 ， 票 据 融 资-673亿 。 社 会 融 资存 量 增 速9.0%， 环 比 持 平。M1同 比2.1%，连 续5个 月 持 续 走 低 ；M2同比10.3%，连 续7个 月 持 续走 低 。 詹璐：（86755）8345 3719：zhanlu@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522110001 我 们 的 分 析 ： 1、社 会 融 资 仍 需 加 强 ， 去 除 掉 政 府 融 资 ， 其 他 部 门 融 资 增 速 小 幅 下 滑 。居 民 短 期贷 款 累 计 增 速 环 比 下 滑21个 百 分 点 ，企 业 短 期 、中 长 期 贷 款 累 计 增 速 均 小 幅 下 滑 。 2、社 融 增 速 和M2增 速 继 续 走 阔 。M2增 速 的 持 续 下 行 意 味 着 资 金 投 放 的 降 低 ， 而社 融 增 加 意 味 着 资 金 的 供 需 矛 盾 上 行 ，市 场 资 金 略 紧 。两 者增 速差 值走 阔可 能是由于财 政存 款同 比多 增，未 来随 着财 政支 出增 加M2增 速有 望改 善。 3、 企 业 贷 款 大 幅 上 行 ，但 企 业 存 款 上 行 幅 度 较 弱 ，M1再 创 新 低 。9月 企 业 贷 款 新增1.68万 亿 ，但 企 业 存 款 新 增 仅2010亿 元 ，企 业 贷 款 并 没 有 转 化 成 存 款 ，带 动M1增 速 创 连 续20个 月 新 低 。 风险提示 1.政策理解不到位的风险2.央行货币政策超预期的风险3.政府债券发行不及预期的风险4.经济超预期下行的风险 4、居 民 中 长 贷 上 行 ， 但 房 地 产 销 售 显 示 居 民 消 费 恢 复 并 不 够 好 ， 贷 款 上 行 的 持 续度 需 要 观 察 。9月 居 民 中 长 期 贷 款 累 计 同 比 增 速-9.48%， 环比+11.86个 百 分 点快速 回 升。一 方 面 是 由 于 调 降 存 量 房 贷 利 率 后 提 前 还 贷 有 所 缓 解 ，另 一 方 面 是 地 产 政策 优 化 调 整 后 销 售 有 所 恢 复 。但 地 产 高 频 数 据 并 没 有 显 示 强 劲 复 苏 ，后 续 保 持 观 察 。 我 们的 判 断和 政 策 预 期： 社 融 增 速四 季 度 继 续 回 升 ， 全 年 增 速 约9.3%。货 币 政 策 进 入 效 果 观 察 期。 央 行10月13日 新 闻 发 布 会 强 调“增 强 信 贷 总 量 的 稳 定 性 和 可 持 续 性”，”预 计 四 季度 社 会 融 资 规 模 和 信 贷 增 长 将 继 续 保 持 平 稳”。央 行8月 、9月 政 策 引 导 加 大 信 贷 投放 ， 强 调 “加 大 贷 款 投 放 力 度”，“国 有 大 行 要 继 续 发 挥 支 柱 作 用”。 结 合 央 行 最 近表 态 ，我 们 认 为 四 季 度 政策 会 持 续 引 导 信 贷 投 放 ，叠 加 经 济 内 生 修 复 带 来 的 融 资 需求 上 行 ，信 贷 增 速 有 望回 升 。目 前 剩 余 的 政 府 融 资 额 度 比 去 年 同 期 增 加 约1000亿 ，政 府 融 资 也 将 形 成 一 定 支 撑 。 在 此 背 景 下 ， 我 们 预 期 社 融 增 速 四 季 度 保 持 上 行 。 同 时 ，本 次 央 行 发 布 会 仍 然 强 调 货 币 政 策 的 逆 周 期 发 力 ，同 时 强 调“密 切 观 察 前 期政 策 效 果 ， 加 快 推 动 政 策 生 效”。“利 率 政 策 协 同 性”“银 行 保 持 合 理 利 润 和 融 资 成本 稳 中 有 降 两 个 目 标 的 兼 顾 实 现”。我 们 认 为 目 前 货 币 政 策 进 入效 果观 察 期， 如 果后 续 披 露 的 数 据 符 合 政 策 期 望 达 到 的 预 期 ，则 下 一 次 降 息 的 时 点 窗 口 可 以 晚 于 我 们之 前 判 断 的10月 。 反 之 ，则 四 季 度 仍 有 降 息 的 可 能 。 2023年10月13日 ， 央 行 发 布2023年9月 金 融 数 据 。9月 社 会 融 资4.12万 亿 元 ， 同 比+5789亿 元 ，高 于wind一 致预期（3.73万 亿 元 ）， 也 高 于 我 们 的 预 期 （3.7-3.8万 亿 ）； 新 增 人 民 币 贷 款 （ 社 融 口 径 ）2.54万 亿 元 ， 同 比-310亿 元 ， 符 合wind一 致 预 期 （2.54亿 元 ）， 也 符 合 我 们 的 预 测 （2.5-2.6万 亿 元 ）。 从 社 融 分 项 来 看 ， 政 府 融 资9949亿 元 ， 同 比+4416亿 元 ， 基本 符 合 我 们 前 期 的 测 算（9500亿 元 ）；未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票2396亿 元 ，同 比+2264亿 元 。因 此 ，本 次 社 融 超 市 场 预 期 以 及 我们 预 测 的 部 分 主 要 来 自 未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票 同 比 多 增 。 9月 社 会 融 资 存 量 增 速9.0%， 环 比 持 平 。M1连 续5个 月 持 续 走 低 ，M2连 续7个 月 持 续 走 低 。 一、9月社会融资创历史同期新高：信贷、中央政府融资、未贴现银行承兑汇票共同拉动 9月 份 社 融 超 过4万 亿 ， 贷 款 、 政 府 债 券 融 资 和未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票拉 动 了 社 会 融 资 。9月 新 增 社 会 融 资4.12万亿 元 ，其 中人 民 币贷 款2.54万 亿 ， 政 府 债 券 融 资9949亿 ， 企 业 债 券 融 资662亿 元 。 未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票 和 非 金 融 企 业 境 内 融 资 分别 贡 献 了2396亿 元 和327亿 元 。 9月 份 社 会 融 资 同 比 去 年 上 行5789亿，主 要 是 政 府 融 资、表 外 融 资的 上 行 带 动 了 社 会 融 资 增 速同 比 多 增。9月 份 社 会 融资 同 比 增 加5789亿 元 ，其 中 贷 款同 比 减 少310亿 元 ，主 要 是 由 于 历 史 高 基 数 。政 府 债 券 融 资 增 加4416亿 元 ，为 贴 现 银 行 承兑 汇 票 增 加2264亿 元， 信 托 贷 款 增 加594亿 元 ， 企 业 债 券 增 加317亿 元。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (一)信贷增速继续下滑，主要由于历史基数较高的原因 社 融 口 径 下 新 增 人 民 币 贷 款2.54万 亿 ， 同 比减 少310亿 。 本 月 信 贷 增 速 继 续 下 滑 ，主 要 由 于 历 史 基 数 较 高 的 原 因。 票据 融 资3,472亿 元 ，票 据 融 资 冲 量 的 现 象 仍 然 存 在 。新 增 信 贷 增 速8月 份 继 续 回 落 ， 居 民 和 企 业 中 长 贷 同 时 下 滑 ，信 贷 市 场仍 然 需 要 政 策 支 持 。8月 份 新 增 信 贷 增 速 下 滑3.1个 百 分 点 至10.8%。 9月金 融 机 构 新 增 人 民 币信 贷同 比 少 增1600亿 ，增 速 小 幅 回 落 ，主 要 是 由 于 高 基 数 的 原 因 ，2022年9月 新 增 金 融 机 构人 民 币 贷 款2.47万 亿 为 历 史 最 高值 。2023年9月 新 增 信 贷2.31万 亿 ， 单 从 绝 对 值 来 看 保 持 强 势 ， 为 历 史 第 二 高 ， 仅 次 于 去年 同 期 ， 远 高 于 过 去 五 年 均 值 （1.82万 亿 ）。居 民中 长 期 贷 款 新 增 累 计 增 速 回 升 ， 是 由 于 下 调 存 量 房 贷 利 率 、 房 地 产 市 场 销售 环 比 上 行 ， 但 房 地 产 高 频 数 据 显 示 回 升 斜 率 有 限 。 央 行10月13日 新 闻 发 布 会 显 示 “9月 末 ， 存 量 住 房 贷 款 加 权 平 均 利 率为4.29%，比 上 月 末 低42个 基 点 ，取 得 了 显 著 的 下 降 幅 度 。”企 业 中 长 期 贷 款 新 增 累 计 增 速 下 行 ，主 要 是 由 于 去 年 高 基 数 的影 响 。 结 合 企 业票 据 融 资为 负 数 综 合 分 析 ， 显 示 票 据 冲 量 有 所 缓 解 ， 实 体 融 资 需 求 有 所 回 暖 。 居 民 信贷 有 小 幅 的 修 复 ，但 仍 然 属 于 弱 势 。居 民 信 贷 增 加 了8585亿 元 ，其 中 居 民 短 期 贷 款 增 加3215亿 元 ，长 期 贷 款 增加5470亿 元 。9月 份 的居 民 短 贷 和 中 长 贷 均 环 比8月 出 现回 升，一 是消 费 信 贷 的 回 暖 带 来 短 贷 上 行 ， 二 是居 民中 长 期 贷 款新 增 累 计 增 速 回 升 ， 是 由 于 下 调 存 量 房 贷 利 率 、 房 地 产 市 场 销 售 环 比 上 行 ， 但 房 地 产 高 频 数 据 显 示 回 升 斜 率 有 限 。 央 行10月13日 新 闻 发 布 会 显 示 “9月 末 ， 存 量 住 房 贷 款 加 权 平 均 利 率 为4.29%， 比 上 月 末 低42个 基 点 ， 取 得 了 显 著 的 下 降 幅 度 。” 央 行10月13日 新 闻 发 布 会 也 对 居 民 贷 款 做 了 分 析 ，分 析 显 示“一 是由 于金 融 机构 加 强 对 实 体 经 济 薄 弱 环 节 的 支 持 力 度 ，住 户 经 营 贷 款 增 加 较 多 。 住 户 经 营 贷 款 是 住 户 贷 款 同 比 多 增 的 主 要 动 力。二 是 居 民 消 费 需 求 回 升 ， 推 动 短 期 消 费 贷 款 增 加 。前 三 季 度 ， 住 户 部 门 短 期 消 费 贷 款 新 增4600亿 元 ， 同 比 多 增3493亿 元 。” 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (二)中央政府融资9月加速 政 府 债 券 融 资 是 本 月 社 融 的 主 要 支 撑 之 一 。政 府 债 券 融 资9949亿 ，同 比 增 长4416亿 ，是9月 社 融 同 比 增 长 的重 要原 因 。9月 地 方政 府专 项 债 发 行 不 及 预 期 ，但 国 债 发 行 超 预 期 拉 动 政 府 融 资 高 增 长 ，国 债 发 行 节 奏 前 移 ，进 度 达 到74.96%，远 高 于过 去 五 年 均 值 （63%）。 本 年 政 府 债 券 融 资 剩 余 额 度 约1