行业观点

行业观点 醋酸行业长期新增产能较多，需要时间消化，但不必过于悲观：①醋酸行业现有产能约为1100万吨，规划新建的产 能超过800万吨，一般都会对行业新增供给产生较大担忧，但从投产节奏来看，超过一半的新增产能能够真正放量需 要到2026年及以后，且规划产能到最终落地仍有较多不确定因素，行业供给确有增加，但时间周期相对较长；②醋酸所在产业链相对较长，并非所有企业实现了产业链源头布局，行业内生产成本仍有一定的差距；③新增醋酸产能的生产企业多数做了下游产品配套规划，下游产品的消化或将影响产业链整体开工，部分新增产能未必会形成满负荷供给；④醋酸生产企业的成本管控依然有较大差距，行业存在外资企业布局，成本差异将为低成本企业构筑盈利缓冲垫。 醋酸行业格局相对较好，行业底部利润空间有所支撑。相比于其他大宗产品行业，醋酸在全球及国内的市场集中度都 相对较好，CR5占比达到61.7%，头部企业形成了较好的规模优势，整体参与布局的企业约为17家左右，经过多年的发展，行业相对成熟，区域分布较为均匀，因而行业较少出现低价市场竞争的状态，一般在需求支撑正常的情况下，行业能够有效进行成本传导，且在成本之上维持较好的盈利空间；而在需求支撑不足的情况下，行业内也会通过调整检修等方式阶段性的调整供给，维护市场秩序；同时也受益于海外集中度较高，若装置发生不可抗力，虽然醋酸的出口占比约为1-2成，但联动影响也将为醋酸提供较好的弹性空间。 炼化企业成为行业新玩家，产业链自给，2026年后流通市场的压力或稍有增加。醋酸自供给侧改革后，行业内仅有恒 力一家新进入者，行业多以现有企业扩充产能为主，格局相对较为稳定。但几家炼化生产企业开始进入布局，形成自身原料自供以及下游EVA产业链配套，将给行业带来新的变化，炼化PTA需要的溶剂外购减少，可能会在2026年后给流通市场带来产能消化的压力。 醋酸乙烯下游配套明显增多，产能消化需要时间，后期产能投产节奏还需要持续跟进。部分新进入的醋酸生产企业以 产业链一体化配套布局为主，多数延伸至下游EVA领域，根据目前的情况看，醋酸乙烯及其下游EVA布局企业明显增多，行业内部企业进行产能扩充，同时还有较多的新进入者参与布局，预计醋酸及下游醋酸乙烯产业链的产能消化需要时间，长期规划新增产能的企业投产节奏还需观察。 投资建议 醋酸行业的边际成本支撑下，醋酸的盈利空间有一定的支撑，成本管控是关键。正如前文所述，醋酸在国内外的产业链布局有所差异，国内多数以煤——甲醇/CO——醋酸为主要产业链，费用控制，原料消耗，运行稳定等系列因素都会对成本产生影响。在未来产能消化需要时间的阶段，能够在生产环节形成有效成本管控的生产企业将有望相对收益，建议关注华鲁恒升。公司现在有醋酸设计产能50万吨，100万吨产能即将投产，凭借低成本优势，将获得相对稳定的基础利润空间，若供给出现阶段性不可抗力或者需求强支撑，将有望大幅提升盈利弹性。 风险提示 政策变动风险，新增产能大幅放量风险，需求不达预期风险，产品出口波动风险，原材料波动风险等。 内容目录 一、醋酸，充分自给的煤化工产品，供给端变化易形成盈利弹性4 1.1、醋酸产品发展逐步成熟，满足国内供给并出口海外4 1.2、国内外醋酸产业链差异明显，醋酸有时能脱离甲醇走出相对独立行情5 二、醋酸，行业集中度相对较高的煤化工细分品种8 2.1、醋酸市场规模中等，产能相对集中，市场格局较好8 2.2、新阶段规模化装置相继规划投产，炼化企业成为行业新玩家11 三、醋酸下游需求逐步提升，行业消化规划新增产能需要时间12 3.1、醋酸乙烯：下游光伏EVA行业扩产，带动行业空间不断提升12 3.2、PTA：产能持续建设投放，一定程度上带动醋酸产能的消耗16 3.3、醋酐：下游需求逐步回暖提升，醋酸纤维仍是主要应用领域18 3.4、醋酸酯类：相对成熟行业，运行相对较为稳定，产能供给充足19 四、投资建议20 五、风险提示21 图表目录 图表1：我国醋酸产品出口持续提升（万吨）4 图表2：2022年我国醋酸出口地区分布4 图表3：醋酸产品部分通过下游产品进行出口（万吨）5 图表4：全球醋酸产能变化（万吨）5 图表5：全球醋酸产能区域分布情况5 图表6：国内外醋酸主要采用甲醇低压羰基合成工艺6 图表7：2022年国内煤头甲醇产量占比达到85%7 图表8：2022年甲醇下游以烯烃占据核心大头7 图表9：国内甲醇依然有一定程度的进口依赖（万吨）7 图表10：2022年甲醇进口分布占比情况7 图表11：甲醇国内外价格仍有一定联动性（元/吨）7 图表12：中国在全球醋酸产量的占比持续提升8 图表13：国内外醋酸产品价格具有一定的大趋势联动8 图表14：欧洲醋酸-甲醇价差变化（元/吨）8 图表15：美国醋酸-甲醇价差变化（元/吨）8 图表16：醋酸行业产能集中度相对较高9 图表17：醋酸行业产能区域分布相对均衡9 图表18：醋酸库存过高时，行业开工会有所调整来平衡行业供给9 图表19：醋酸行业中多数产能建设时间相对较长，装置长期运行需要安排检修9 图表20：醋酸行业的产能利用效率相对较好（万吨）10 图表21：醋酸行业历史上经历几轮上行周期，价差呈现一定的波动（元/吨）11 图表22：醋酸行业规划产能建设情况（万吨）11 图表23：醋酸行业下游应用占比变化情况12 图表24：醋酸乙烯下游应用占比13 图表25：醋酸乙烯进出口及产品自给率（万吨）13 图表26：2022年国内醋酸乙烯生产工艺分布占比13 图表27：国内各工艺醋酸乙烯价格变化情况（元/吨）13 图表28：醋酸乙烯产量及消费量稳步提升（万吨）14 图表29：醋酸乙烯规划新增产能情况（万吨）14 图表30：EVA行业产量及需求量变化（万吨）15 图表31：2022年光伏胶膜约占EVA下游需求的一半15 图表32：国内EVA技术进步，进口依赖度在逐步降低15 图表33：国内光伏级EVA产品产量逐步提升（万吨）15 图表34：EVA规划布局产能大幅提升（万吨）16 图表35：PTA产量及表观消费量变化情况（万吨）17 图表36：PTA月度产量逐步修复（万吨）17 图表37：PTA行业运行正在逐步恢复17 图表38：PTA持续规划新增产能（万吨）17 图表39：醋酐下游应用领域较为广泛18 图表40：国内醋酐行业尾部企业相对分散18 图表41：我国醋酐从进口国转为出口国（万吨）18 图表42：醋酐行业产能相对充足（万吨）18 图表43：醋酐下游需求缓步提升（万吨）19 图表44：醋酐疫后影响逐步减弱（万吨）19 图表45：醋酸乙酯下游应用占比19 图表46：醋酸乙酯的需求量稳中略有提升（万吨）19 图表47：醋酸乙酯行业供给充足（万吨）20 图表48：醋酸乙烯月度消费量正在逐步提升（万吨）20 图表49：醋酸丁酯下游应用占比20 图表50：醋酸丁酯供给充裕，部分产能退出（万吨）20 图表51：醋酸链关联上市公司情况21 一、醋酸，充分自给的煤化工产品，供给端变化易形成盈利弹性 1.1、醋酸产品发展逐步成熟，满足国内供给并出口海外 醋酸下游应用较为广泛，是常用的化工原料之一，具有一定的大宗化工品属性。醋酸，也称冰醋酸，可溶于水、乙醇、乙醚、四氯化碳和甘油等有机溶剂，因而在下游应用中不仅可以作为原料还可以用作溶剂，主要用于生产PTA环节、醋酸乙烯、醋酸乙酯、醋酸酐以及氯乙酸等化合物，可用作农药、医药和染料等工业溶剂和原料，在织物印染、照相药品制造和橡胶工业中都有广泛应用。 我国醋酸行业早期经历产能快速扩充阶段，较早实现产能自给。我国醋酸行业发展起步于上世纪中期，2009年以前行业处于缓慢发展阶段，国内醋酸装置较小，行业需求大于供给，需要依赖于进口；2009-2015年，行业进入快速发展阶段，国内醋酸行业产能迅猛增长，伴随醋酸工艺不断优化和成熟，醋酸的新建单套装置规模快速提升，一方面带动了国内醋酸产能快速增长，同时也促进了行业装置的更换，一批规模较小、竞争力较差的装置相继退出，大幅提升了国内醋酸行业的规模和集中度，我国开始由醋酸进口国转向醋酸出口国；而2016年后，供给侧改革对煤化工行业进行了较好的优化，醋酸行业参与者较集中，规模均衡度较好，行业发展相对平稳。 国内醋酸供给能力持续提升，醋酸行业由净进口转向净出口。近年来，国内醋酸规模提升，海外醋酸供给频繁出现扰动因素，导致我国醋酸出口出现震荡式上行。醋酸具有腐蚀性和挥发性，对于运输有要求，因而我国醋酸出口也主要以印度、韩国、日本等亚洲国家为主，还有部分土耳其、比利时等临港国家。 图表1：我国醋酸产品出口持续提升（万吨）图表2：2022年我国醋酸出口地区分布 醋酸进口（万吨）醋酸出口（万吨） 西班美国中国巴基斯坦 120 出口占比 18% 牙2%台湾1% 3%1%其他 100 16% 巴西6% 14% 8012% 6010% 8% 406% 4% 202% 00% 3%日本 5% 韩国 8% 土耳其 8% 比利时 11% 印度 52% 来源：海关总署，国金证券研究所来源：海关总署，国金证券研究所 国内醋酸产业链逐步完善，醋酸下游出口比例也相对较高。伴随我国加工制造产业链逐步完善，醋酸下游产业链不断丰富、产能持续扩充，也逐步形成较高的出口占比。考虑醋酸酯类等下游产品的出口，醋酸直接和间接的出口占比有望接近2成，因而虽然在常规状态下，我国醋酸具有相对独立的定价权，但海外出现相对大周期波动时，会进一步影响醋酸及下游产品的出口需求，从而影响国内的醋酸市场运行。 图表3：醋酸产品部分通过下游产品进行出口（万吨） 醋酸乙酯净出口醋酐净出口醋酸丁酯净出口氯乙酸净出口醋酸乙酯出口占比醋酐出口占比 醋酸丁酯出口占比氯乙酸出口占比 70 60 50 40 30 20 10 0 20182019202020212022 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 来源：海关总署，卓创资讯，国金证券研究所 1.2、国内外醋酸产业链差异明显，醋酸有时能脱离甲醇走出相对独立行情 我国已经成为全球醋酸产能主要供给国。自1964年德国BASF成功研发了甲醇高压羰基合成醋酸技术并实现工业化，全球醋酸产能开始实现快速增长，1980-1990年，甲醇低压羰基合成醋酸工艺不断发展壮大、日趋完善，已成为合成醋酸的主要工艺，各国新建的醋酸装置基本都采用低压甲醇羰基合成法，而目前还有乙烷直接氧化法、乙烯直接氧化法生产醋酸工艺正处研究中。截止2022年，全球醋酸产能超过2200万吨，有约7成的产能集中在亚洲地区，而中国醋酸产能占世界总产能的一半左右，是全球第一大醋酸生产国。 图表4：全球醋酸产能变化（万吨）图表5：2021年全球醋酸产能区域分布情况 2400 2200 2000 1800 1600 1400 全球醋酸产能（万吨）YOY（%） 15% 12% 9% 6% 3% 欧洲,5.70% 美洲, 17.30% 亚洲, 中东及其他,3.40% 1200 1000 0% -3% 73.60% 来源：《国内外醋酸供需现状及发展前景分析》，公开资料，国金证券研究所来源：智研咨询，国金证券研究所 图表6：国内外醋酸主要采用甲醇低压羰基合成工艺 生产路线 优点 缺点 国内使用情况 国外使用情况 乙炔乙醛法 生产成本低 存在严重的汞污染 已淘汰 已淘汰 乙醇乙醛法 经过国内企业几十年的生产实践和技术改造，在节能降耗、“三废”治理等方面均有较大改进 乙醇消耗量大，原料受到限制，一般2吨粮食才能 生产1吨醋酸，生产成本 高 少量生产 已淘汰 乙烯乙醛法 工艺简单，产率高 乙烯消耗量大（500kg/t醋酸），价格高，生产成 本高 接近淘汰 已淘汰 丁烷/石脑油氧化法 副产物多，部分也有经济价值，可以调整 反应条件使生成更多的副产物 转化率、选择性差，分离 复杂，对设备要求较高 - 少量生产 低压甲醇羰基合成法 原料路线多元化，煤焦、重油和天然气易获得，原料成本低，转化率和选择性高，副产物少且易处理，催化剂活性高，寿