生猪期货对产业发展的影响与意义

2023年9月28日 研究员：刘雪婷 邮箱：lxt@swfutures.com 期货从业证书号：F03089171 投资咨询证书号：Z0019611 一、生猪期货上市后对产业产生的变革性影响 （一）生猪产业端发展现状及期货上市背景 生猪期货于2021年1月8日在大连商品交易所挂牌上市，至此，畜牧期货版图在鸡蛋期货之后再填重要一域。猪肉消费在国内肉类消费中占据大半壁江山，其价格的波动不仅与产业生产发展息息相关，更是关乎民生大计，将生猪期货纳入大宗商品进行市场化交易的意义不言而喻。 生猪期货上市首年（2021年），正逢产业从“非瘟+新冠”的双重打击中砥砺恢复，产业供给侧的格局也伴随这轮艰难产能恢复之战悄然转变。原本农村散养、点状分布、地域分化的行业格局，开始快步走向规模化、集中化、智能化、和区域平衡化。供给侧“一超多强”局面逐渐清晰，以牧原股份为龙头，其后盘踞温氏股份、新希望、正大、双胞胎、正邦等全国性头部集团，2022年上述6家巨头集团年出栏量皆达到800万头以上，当年合计出栏12250万头，较2019年增长180.96%；2022年6家巨头集团市占份额高达17.41%，较2019年末增加9.4%。各地方性养殖龙头亦实现不同程度的养殖布局扩张，如福建傲农、四川德康、广西杨翔、北京大北农、宁波天邦等，其年出栏量皆突破400万头，稳扎行业肩部。截止2022年，生猪养殖企业CR20占比为24.17%，其合计出栏量高达16918万头，年出栏量皆超100万头。而2019年生猪养殖企业CR20占比仅为11.41%，2018年CR20占比约为9.87%。产能快速集聚，原养殖“金字塔”结构已然演变成“类倒金字塔”结构。 数据来源：涌益咨询 扩张地域方面，北方出栏大省河南、山东、安徽、吉林等地继续发挥地域规模优势，加速扩张；南方消费大省湖北、广东、广西、江西等地亦依托行业政策、资本资金等支持加速提升各自省内自给率。从2020-2022年期间国内各省出栏量变动来看，恢复期间，湖北省以62.9%的出栏增长率居全国首位；海南、广西、江西、广东等南方省份出栏增长率皆超过30%，产能布局逐步南移。四川深处西南腹地，非瘟期间产能受损较小，故而上述期间全省出栏增长率以 16.64%垫底。供给侧恢复期间，国内主要养殖省份出栏情况及出栏规模增长率情况如表2所示： 除此以外，产业链的纵向扩张也在同步推进。养殖企业向上游发展饲料加工、种猪繁育，向下游开拓屠宰工厂、肉食加工等，生猪产业链企业的商业版图逐步走向日渐清晰的现实。将视角从企业战略调整切换至行业规划发展，产业链的纵向延伸与完善是整个行业的不断优化整合和行业效率提升、资源优化配置的呈现。 以头部企业为代表的产业集体发力，助力生猪产业的快速恢复。但伴随生猪出栏增量进度快速推进，供给高速恢复，不可避免的生猪价格开始演绎下行周期。产业企业陷入“保规模”还是“保利润”的两难困境，亟待可行且有效的价格风险转移途径与机制，以实现价格下行背景下的稳产保供。也迫切需要透明有效的行业变化信息予以指引，从而更合理的控制扩张速度，维持企业的长足发展。而此时生猪期货的上市，不仅让养殖企业面临的两难困境有了解题答案（风险管理），也将产业相关的更多宏观、中观、微观信息流通变得更加便利透明（价格发现、资源优化配置），基于价格发现与风险管理功能的有效发挥，产业物流、资金流、信息流的流转效率快速增强，企业优胜劣汰，淘沙留金，期货的资源优化配置功能最终显现。 （二）上市近三年，生猪期货发挥“价格发现”功能，期货价格成为“生产指导旗帜” 生猪期货的合约分布，由1月至11月，隔月而立，覆盖一年周期，行业企业可于当下了解未来一年的生猪价格预期走势，而预期的价格是市场对于未来生猪供给、需求等信息的集合反映，这为行业企业的短期出栏（采购）规划、中期生产安排等提供了极其重要的价格先行指导，影响生猪行业定价模式的转变，进而促进行业的高质量发展。 期货各合约定价与价格走势与现货类似，存在大周期（3-4年的猪周期）与小周期（年内季节性周期）的双重循环。 自生猪期货上市以后，预期的远月公开市场价格随之产生。如图2所示，生猪期货上市后，经历了几个阶段。第一阶段：生猪期货上市（2021年1月8日）起至2022年3月，上一轮完整的“猪周期”画上句点，该阶段期货合约整体完成“价格下行-反复探底-触底确认”的过程，产业链2021年二、三季度开始快速去产能，以应对周期供应过剩局面。第二阶段：2022年4月，新一轮猪周期开启，远月合约以高升水引领现货上涨，现货上涨则持续为期货远月合约定价提供新的基础。新的周期上行阶段持续至2022年10月，期间生猪期货价格不断上涨向产业释放供给短缺的信号，养殖企业于7-9月期间增加外购、 保留母猪，以提升自身中短期供应能力。第三阶段：2022年11月至2023年9月，则处于新周期的下行震荡阶段，产能增加叠加集中出栏致使现货承压，预期亦更加悲观，期货价格带领现货价格实现快速的下行；期货大周期的下行指引，虽然让产业端已开始2023年上半年调减产能过程，但由于远期合约仍给出养殖利润，故而行业整体对于减产的力度及速度均有所放缓。期货远期价格的发现作用，使得养殖端提前布局周期规划及产能调整。 大周期轮动下，期货远期价格多呈升水状态，仅在现货价格达到上行期高点时，期货合约呈现贴水结构。该期货结构蕴含期货对于现货价格波动稳定器的功效，下跌周期中“提拉”现货，上涨高峰时“拖拽”现货，从而平抑市场的过度情绪。其使得产业链快速调整产能，但又不至于过度调整产能。 季节性周期来看，期货高价合约一般分布在1、11月等季节性旺季月份，低价合约则产生于3、5月等季节性淡季月份。这样的远期价格排列与结构，指引着养殖企业在年内将出栏量尽量多分配至消费需求旺季，而适当减少需求淡季的出栏水平，实现季节性小周期内的供需结构均衡，其是企业期货“价格发现”功能运用的结果，亦是期货“资源配置”功能的微观体现。 生猪期货上市以后，养殖企业积极利用期货的价格发现功能。如新希望六和利用远期价格帮助企业调整一段时间内外购仔猪的数量，以此来帮助企业获得更丰厚的利润。期货价格已成为养殖企业日常经营关注的关键指标。 （三）“风险管理”爆发式体现，产业“风险自担”向“风险分散”转变 生猪期货这项工具吸引各类参与者来交易预期，形成一致性的预期价格，企业再利用期货价格对未来一段时间的生产安排做提前规划，使得期货的“价格发现”功能得以体现。但是受限于自身发展战略及实际情况等，产业客户还 必须要有切实有效的避险行为，来规避超出可调控范围的超额风险。 2021年，生猪期货套保和生猪“保险+期货”模式并行而生，多种基于生猪期货的创新模式亦纷纷推行。头部企业在信息、资金等优势加持下，通过组建自有套保团队、外聘专业团队等方式寻机参与期货套保，并带动上下游合作方参与创新模式交易。而中小规模企业及散养户则在中央一号文件部署、大连商品交易所指引及各地方财政支持下，找到了适合的价格风险管理模式--“保险+期货”模式。 1、企业利用套保情况及效果分析 截止目前，发布公布参与生猪期货套保的上市养殖企业共计14家，占上市猪企约60.87%。大商所数据显示，截至目前，全国共有400余家生猪产业链相关企业申请了生猪期货套期保值资格，3000多家单位客户参与生猪期货交易和交割。中粮家佳康、牧原股份、新希望六和、德康农牧、唐人神集团、巨星农牧等龙头企业均已参与生猪期货套保，且依托大商所的产融培育基地，带动了更多产业链企业参与期货市场。 最先参与生猪期货卖出套保的企业，是中粮家佳康食品有限公司，其在国内生猪期货上市后便开始参与。企业通过公司设立专业的期货交易团队、搭建研究框架体系、建立完善的套保制度和流程，并按事先确认的制度和流程，结合现货生产部门的各批次养殖成本等，针对生猪期货各合约制定套保策略，确定不同成本线可以套保的数量，待期货价格触发策略并执行策略。以中粮在生猪期货刚上市时就参与的LH2109合约为例，上市价格30680元/吨，至交割月下跌至12650元/吨，跌幅58.77%。生猪现货价格也从当时的高点36.10元/公斤下跌至13.74元/公斤，跌幅61.94%。中粮逐步把90%的产能卖出去，到9 月之前做了平仓。按照中粮家佳康公布的2021年生猪累计出栏约343.7万头推算，企业单月套保量约25.78万头（30931.2吨，约折合1933手生猪期货）。结合企业2021年年报来看，企业2021年生物资产公允价值调整前毛利约35.19亿元，调整前净利润23.54亿元。其中已变现及未变现的商品期货合约的公允价值变动损益为14.23亿元，占调整前毛利水平的40.44%，净利润的60.45%。粗略估算，期货套期保值收益约为企业被套保的生猪锁定了1500-1800元/每头的收入。通过生猪期货套保转移价格风险，中粮实现了企业收入与利润的稳定运行。在全行业价格下行周期的大背景下，逆势扩张产能。在原本“顺周期、波动大”的行业，采用期货工具发挥价格管理功能，进行“逆周期”经营，为产业健康、持续发展奠定坚实基础。 中粮仅是生猪养殖行业中运用期货助力实体经营取得良好效果的一枚缩影，牧原股份、新希望六和、德康农牧等也积极参与了衍生品的探索和灵活使用，牧原股份近两年公司生猪期货套保规模逐步上升，新希望六和将现货套保比例提升至目前的5%到20%。 2、关于生猪期货套保应用的进一步探索和创新 整个产业链，包括中下游屠宰、加工环节亦在套期保值应用中积极探索创新模式，多样化、差异化、个性化的贸易模式应运而生，组合套保、期现结合、基差交易、含权贸易等模式快速落地推行。 组合套保：产业链纵向衍生，最上游饲料加工环节，早已开始利用玉米、豆粕等期货进行饲料及其原料的套保，经过近10年的结合发展，也取得了期现深度融合。随着生猪期货上市，这条产业链中下游的期现结合环节得以补齐，全产业链覆盖可对冲工具后，让产业的风险管理活力骤然增强。结合玉米、豆 粕、生猪期货品种，同时锁定饲料价格的上涨风险与生猪价格的下行风险，设计出锁定生猪养殖利润的套保方式亦快速步入实践阶段； 期现结合：期货实物交割的特点决定了交割阶段期货与现货价格总会趋于一致，因此在期货交割成本与现货持有成本出现较大差异时，可进行相应的期货、现货交易获利； 基差交易：是一种将期货定价模式引入现货贸易的方式。企业与上下游合作方签订远期协议，最终合同的成交价由约定的期货合约在一定时期内的价格增减一定的固定成本确定。实现产业企业定价公开、透明的市场化经营环境； 含权贸易：利用生猪场外期权以及与期现公司签订远期合同等方式，帮助上下游合作方锁定利润。新希望六合目前已经与合作客户建立了含权贸易的合作途径，开始探索扩大该合作模式的应用场景。 3、“保险+期货”模式的风险管理效果与意义 保险+期货模式是中央一号文件自2016年起，连续8年提及的利用市场化机制化解农业市场风险的金融支农创新模式。指农业保险与农产品期货结合形成的农产品期货价格保险。农户（企业）向保险公司购买农产品期货价格保险，保险公司再向期货公司风险管理子公司购买对应的期货期权，最终期货公司风险管理子公司在期货市场中复制期货期权以实现反向对冲。该模式下，现货价格风险通过农户（企业）-保险、保险-期货公司风险管理子公司、期货公司风险管理子公司-期货市场的三重转移实现分散。由于场外期货期权的结构设计与保险赔付条款一致，当保险条款约定的与期货价格挂钩的赔付条件触发，与其一致的场外期货期权也将产生相等的期权赔付收益。因此，保险公司行权并从期货公司风险管理子公司处获得场外期货期权收益，并将该收益转赔付给投 保客户，履行保险赔付义务。 该模式中，保险公司和投保农户（企业）利用农险与金融衍生品的优势将二者融合，通过期货市场的套期保值功能来进行自身风险的分散。基于我国生猪中小养殖多而分散、农户为主的特点，缺乏投研法则、不熟悉期货规则、操作风险不可控等因素，皆成为其采用生猪期货直接对冲现货价格风险的阻碍