宏观点评美国经济 – 就业增长强劲，薪资增速放缓3Q经济反弹支撑就业增长强劲，9月新增非农就业数量达到33.6万人，远超市场预期，7、8月新增非农就业数量大幅上修，失业率保持在3.8%的历史低位。平均时薪同比增速延续回落至4.2%，但依然高于3%-3.5%的合宜增速。近期汽车、医疗等行业罢工事件是近两年来高通胀和劳工供应短缺共同作用的结果。随着去通胀进入最后一公里，通胀进一步下降的难度增加，而在利率升至2007年以来高位后，银行体系压力和经济不确定性上升，美联储不得不做出艰难平衡。预计美联储11月可能继续暂停加息，但将维持鹰派基调。美国信贷条件可能进一步收紧，经济将逐步下行，预计GDP增速从2023年的2%降至2024年的0.6%。行业点评中国汽车行业 – 9月终端折扣继续扩大9月，大部分品牌（尤其是合资品牌）的终端折扣（基于8月单车零售的加权平均）环比有所扩大，可见随着越来越多新车型的推出以及原材料成本的下降，价格战仍在持续。另一方面，在历史级的优惠刺激下，“金九银十”的九月终端销量略超我们预期。新一轮的新车密集投放及四季度的销量冲刺或更受投资者关注。长城、吉利、比亚迪：长城9月终端折扣基本环比持平，3季度整体折扣水平和2季度基本相当，经销商返点对其3季度业绩的影响或有限。虽然蓝山的月销降到2,000台左右，但仍然没有折扣；随着6座SUV市场的竞争加剧，我们预计蓝山未来几个月或出现折扣。坦克品牌的月度批发销量创历史新高至1.8万台，但折扣仍然极低。好猫和闪电猫的折扣有所扩大。吉利9月折扣有所回收，主要得益于星越和星瑞折扣小幅收窄，以及几款新能源车年度款焕新上市。银河L7的折扣有所扩大，银河L6一上市即有小幅折扣。我们预计未来几个月吉利的折扣会稳定在7-9%。比亚迪9月折扣有所扩大，主要因为海豚、秦PLUS和元PLUS等车型的折扣有所提升。比亚迪的终端折扣仍然处于主要车企的最低水平。我们预计3季度比亚迪的单车净利润或继续环比小幅改善。 广汽、宝马、奔驰：传祺9月折扣有所扩大，埃安的折扣也继续放大约1个点。埃安9月批发量超5万台，库存继续增加。昊铂GT的上量情况仍然值得关注，因为所有的版本皆已开始交付并且710公里后驱超充版已官宣降价2万。广汽丰田和广汽本田的9月折扣继续放大至历史新高。华晨宝马的9月折扣有所放大至约20%，达到历史新高。虽然厂商下调了下半年的新能源车的销量目标，但是i3和iX3的折扣继续扩大，全新iX1也开始有15%的折扣。在不考虑上半年的特殊返利的基础上，我们估计宝马经销商3季度的新车毛利率相比2季度仍有恶化。北京奔驰的9月折扣基本环比持平，因为EQE、EQE SUV和GLC的折扣扩大基本被A级、E级和GLB的折扣收窄所抵消。中国汽车行业 -电动车先行指标：9月特斯拉单店新订单环比下滑线索数量：9月六大品牌店均线索数量均环比增长，其中特斯拉的单店线索环比增长最高（+18%），主要因为在9月1日上市了改款Model 3，而蔚来的单店线索环比增长最小（+3%）。蔚来的主要指标在8月份显著下滑，这起初令我们感到惊讶，因为难以量化新车型、降价和换电权益等多重变化会导致多少购车需求在5-7月提前透支；但这与蔚来9月交付量环比下滑是一致的。进店客流：9月，除埃安外的五大品牌平均单店客流均环比增长，变化情况与线索量的变化基本一致。其中特斯拉的增长最高（环比+15%），但其进店至订单的转化率有所下降，可能因为改款Model 3的上市带来热度提升但涨价对成交有所抑制。理想、小鹏和比亚迪的进店客流环比增长4-6%，蔚来增长2%，埃安基本持平。小鹏的单店客流连续2个月为六大品牌最低，而蔚来的客流至订单转化率仅为4%，为六大品牌最低。新订单：9月特斯拉的单店新增订单环比有所下滑，为近6个月以来的首次。理想的9月订单环比增长最多（+12%），得益于单车1万元的保险补贴。蔚来的单店订单量自8月份滑落至六大品牌的最低水平，可见其新车和降价对销售的促进作用正在减弱。蔚来近期致力于增加门店和销售人员数量，未来几个月其单店的新订单增长可能有限。小鹏改款G9于9月19日上市，从9月的数据来看，新G9对其主要指标的促进作用相对温和。个股速评中国中免（601888 CH，买入，目标价：124.4元人民币）- 3季度业绩快报，收入/净利润分别+28%/93%中国中免发布了业绩快报，3季度实现收入同比增28%至150亿元人民币；毛利率恢复至34.3%（1、2季度分别为28.8/32.5%）；净利润同比增93.1%至13亿元。基于我们此前观察到的1-8月海南到访旅客数同比增38.6%（1-6月同比增30.3%），3季度收入持平于2季度的表现并不意外。3季度中，税前利润率由11.9%下降至10.8%，可能是由于机场店的收入贡献变化导致。我们认为，尽管宏观层面的消费复苏不能一蹴而就，公 司盈利不确定性仍受到了良好控制。进入4季度，在节假日旅游和消费活动的带动下，公司收入/净利润有望实现210亿/17亿元人民币。维持公司“买入”评级，目标价124.4元人民币，基于27.5倍 2024E P/E（此前为29倍）。同程旅行（780 HK，买入，目标价：25.1港元）- 十一黄金周市占率提升持续尽管“十一”黄金周行业出行数据喜忧参半，但我们仍然看好同程远高于行业的增速及市占率提升趋势，受益于强劲的酒店增长及长途游复苏。我们预计在“十一”期间，同程酒店间夜量/机票量/火车票量较2019年分别增长100%/30%/单位数，该增速大致延续了暑期出行走势。我们维持3Q23财务预测不变（收入同比增长56%，较2019增长55%）。预计4Q23收入同比增长96%（较2019年增长51%），受益于黄金周酒店收入的确认及考试房需求释放。近期股价回调主要源于喜忧参半的行业数据、部分获利了结及市场对2024/25年行业增长预见性的担忧。我们重申看好同程韧性收入增长和利润提升，期待出境游复苏潜在增量贡献。维持盈利预测不变，目标价为25.1港元，对应2023年25倍市盈率。中兴通讯（000063 CH，买入，目标价：39.5元人民币）：具备增长潜力的防御性选择有关中兴通讯在AI领域的最新消息：在最近的投资者关系活动中，公司透露了其在B2B领域人工智能发展方面的进展。该公司的进展包括一个基础人工智能模型、一个研发模型（AI辅助编程）、一个电信模型（简化电信运营商的操作）以及一个行业特定模型（专注于城市治理），计划在年底至2024年初推出。在ChatGPT在今年上半年推动的AI势头之下，公司计划推出新的计算产品，同时计划推出专门用于强化模型训练的人工智能服务器。我们注意到卫星通信越来越受欢迎：比如华为的Mate60Pro可以支持卫星通话。公司的Axon 50 Ultra可以通过北斗卫星系统实现双向通信（发短信）。近日，中国电信卫星公司携手中兴通讯、紫光展锐、vivo产业合作伙伴共同完成了国内首次5G NTN（non-terrestrial network，非地面网络）手机直连卫星外场验证，成功实现了基于现网环境下的5G NTN手机直连卫星空口双向连接，同时完成了基于卫星网络的两台vivo手机间通信，以及收发短信息等业务验证。我们相信，考虑到越来越多的消费电子产品将配备卫星通信，公司将成为这个市场的重要受益者。5G至6G：随着对卫星通信日益增加的兴趣，市场也在等待6G发展的进程。中国信息通信院（CAICT）预测，6G各类终端连接数相比2022年增长超过30倍，平均每月流量将增加130倍以上，这将极大推动对电信设备的需求。鉴于公司在相关领域的强大存在，有望在6G竞争中保持领先地位。 维持“买入”评级，公司港股目标价不变为29.4港元。我们也更新了公司A股价格。根据16.5倍（3年平均）rollover FY24E市盈率，维持“买入”评级，目标价为39.5元人民币。目前，公司业绩正在稳健增长，市场份额不断增加，毛利率明显提高。重点关注的领域包括：1）公司在服务器市场，尤其是AI服务器方面的进展，2）基础大型模型在其2.0版本中的开发和商业化进展，3）卫星通信的研发工作，以及相关产业链的投资机会，4）及时了解6G领域的最新发展。潜在风险包括中美贸易紧张局势，额外的零部件限制/技术禁令，以及5G部署延迟。免责声明 微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明见招银国际官方网站：https://www.cmbi.com