贵金属期货：关注内盘溢价 金银等待上行

关注内盘溢价金银等待上行 研究结论 10月金银价格依旧受货币政策预期和经济预期影响，10月无美联储会议，11月会议在月初，因此10月经济数据影响非常显著。11月会议依旧为主要争议是否加息结束的时间点，市场已经明显降低11月加息押注，但10月美国政府财政僵局最后时间点避免，拖延至11月中旬。随着经济数据改善，11月加息的可能性仍存，那么将继续打击宽松预期，金银价格或仍有下行的可能。另外，美国经济预期已经明显改善，旺季来临，全球经济信心或将加强，那么风险偏好仍将继续改善，金银价格可能将有所支撑。通胀和就业数据影响显著，金银价格仍将受此显著影响。总的来说，目前核心仍为宽松预期，因此金银上行趋势依旧不变，但降息预期持续被“泼冷水”，即货币政策预期波动范围有限，宽松预期也难以大幅升温，经济预期的影响将加强，金银价格向上推动力将延迟，或有继续向下的可能，等待适合的做多时间点。 总的来说，10月无美联储会议，因此金银价格主要受经济数据影响。但考虑目前经济整体情况，转变可能性依旧有限，因此宽松预期仍将支撑金银价格易涨难跌。另外内盘金银价格溢价水平依旧处于高位，人民币已经稳定，溢价水平终将回归，那么内盘金银价格的下行风险明显强于外盘。 一、行情回顾 9月内外盘金价整体走势差距较大，外盘金价呈震荡下行趋势，沪金持续走高月末迅速回落。受国内限制黄金进口额消息影响，内盘金价溢价迅速走扩，溢价水平最高达30元/克，即使外盘金价下跌，沪金再度刷新历史最高。沪金全月收跌0.64%，COMEX金收跌5.15%，内盘金价意外强劲，内外盘走势差距非常大。9月初人民币持续走弱冲击2022年最高，即使国际金持续走弱的情况下，内盘现货金价持续走高，沪金受此拉动持续走高。内盘金价溢价快速扩大，至月中沪金刷新历史最高至480.26元/克，溢价水平最高达26元/克，历史极度罕见，同时COMEX金达到阶段底部最低 1921.7美元/盎司。极度高涨的溢价水平在日内迅速被抑制，溢价水平大幅波动，沪金因此高位震荡。至下旬，美联储鹰派点阵图和前瞻指引影响，美元和美债收益率走强，外盘金价开始回落。同时季末叠加双节影响下内盘黄金被抛售，现货金价大幅下跌，沪金跟随下跌最低达455元/克，现货金价最低达438元/克，溢价水平依旧处于历史高位，内盘金价依旧十分强劲。在9月的最后时刻，美国避免政府关门，国际金大跌，下破1900美元后直接逼近1860美元/盎司。 9月内外盘白银价格走势也有明显差距，国际银价与金价走势基本一致，沪银 走势更为独立呈N型走势，也主要与内盘高溢价相关。与沪金不同，沪银主要波动方向依旧与国际银相关，但内盘溢价支撑沪银易涨难跌，因此高位震荡。沪银收跌2.96%，COMEX银收跌9.73%，至月末内盘溢价477元/克，远高于历史均值。沪银月初跟随国际金回落，但人民币走弱，回落幅度有限，此后内盘溢价加速扩大，至月中达到最高6030元/克，溢价水平达631元/千克。至9月末，内盘外套利愈发明显，内外盘银价都开始大幅下跌，内盘银价溢价已经收敛至400元/克左右，并未受到明显影响，全月震荡，沪银收于5775元/千克。 二、金融市场 经济衰退担忧继续降温，美元和美债收益率强劲，金融市场依旧有压力。随着国内异常强劲的看涨情绪，走势与美元资产的相关性明显减弱，国际金银价格依旧受美元和美债收益率走强压制。9月美元继续走强，股市下跌，商品价格冲高回落，债券收益率持续刷新十几年最高，压制风险偏好，金银价格整体下行。美元和金银价格的负相关依旧显著，美元指数持续走强的支撑依旧有限，但下行可能性在降低，金银受到压力会增大，但整体有限。债券收益率的相关度继续下降，风险偏好与金银价格趋势相关性也有所下降，金银的独特投资属性有所显现。9月美联储议息会议较为重要，或将有新的前瞻指引出现，宽松预期整体易升温，风险偏好易升温，金银价格也将获得高位支撑。 美国经济优势愈发明显，美元下行趋势恐已结束，金银压制仍存。9月美国经济独特优势性，叠加美联储鹰派态度，美国政府停摆担忧，美元持续走强，月末达最高106.8424，刷新年内最高，国际金银价格受压整体回落，人民币虽企稳，但内盘金银价格持续走高。美元指数全月收涨2.47%，上破今年以来震荡区间，美国独特的经济和政策优势另美元持续走强。9月国内全面下调存量放贷利率，叠加依旧较弱的经济数据，人民币月初继续走软最高达7.3682，不过随着外汇局再度汇率调控，人民币企稳。但人民币贬值预期依旧高涨，内盘金银价格明显走强，与美元相关性非常有限。随着国内经济数据开始有改善趋势，也极度接近高位，人民币虽难 以明显走强，但走弱空间也有限。但内盘价格溢价持续处于高位，且依旧未有明显收敛趋势，内盘金银价格仍将主要受到溢价推动。 美债收益率持续走高，美债抛售仍在继续。美国10年期基准国债收益率上涨至4.8%上方，持续刷新16年以来最高。债券市场无惧美国政府停摆担忧，避险需求推高美债价格的情况并未出现，临近月末债券抛售略有减轻，但债券收益率持续走高。由于民主党和共和党在预算案和债务上限问题上存在严重分歧，导致美国政府面临关门和违约的风险。虽然目前两党已经达成了一项临时拨款协议，避免了10月1日政府关门，但是债务上限问题仍然悬而未决。全球债券收益率走高非同于此前通胀高涨、加息预期高涨时期，债券市场的抛售已经为另债券走势有一定的独立性，高涨的债券收益率的确继续压制风险资产。金银价格波动也部分受到债券收益率的影响，但并无明显密切关系。 美元和美债收益率的走强，叠加美国政府停摆担忧，明显压制风险偏好。标普500指数本月下滑4.9%，本季跌幅为3.7%，纳指9月下挫5.8%，本季跌幅达4.1%，两股指均创年内最差单月表现，道指9月累跌3.5%，三季度跌幅为2.6%。欧股方面，欧洲STOXX600指数本月累跌2.1%，三季度跌幅为2.9%，创一年以来最差季度表现。金银价格与风险资产的对冲性仍未体现，银价仍受风险偏好压制。 内盘金银价格非常规走势，另内外盘金银比差距扩大，虽然整体波动依旧有限。外盘金银价格与加息预期、美元和美债收益率相关度依旧较强，整体依旧震荡，9月波动幅度继续缩小，银价主要跟随金价，并未有明显趋势。内盘金银比也依旧小幅震荡，波动幅度也收敛，但与外盘金银走势、其他推动因素都呈现不敏感性，特别对压制因素呈现不想关性，因沪金处于历史高位，涨幅有限，因此内盘金银价格呈现小幅回落趋势。金银价格已经有从高位回落趋势，这将为四季度或者明显提供上行空间，金银价格位置都呈现了一定稳定下，相对来说银价的波动幅度将更为明显。 数据来源:WIND 数据来源：WIND 数据来源：WIND 数据来源：WIND 数据来源：wind 数据来源：WIND 数据来源：WIND 据来源：WIND 三、宏观经济面 10月金银价格依旧受货币政策预期和经济预期影响，10月无美联储会议，11月会议在月初，因此10月经济数据影响非常显著。11月会议依旧为主要争议是否加息结束的时间点，市场已经明显降低11月加息押注，但10月美国政府财政僵局最后时间点避免，拖延至11月中旬。随着经济数据改善，11月加息的可能性仍存，那么将继续打击宽松预期，金银价格或仍有下行的可能。另外，美国经济预期已经明显改善，旺季来临，全球经济信心或将加强，那么风险偏好仍将继续改善，金银价格可能将有所支撑。通胀和就业数据影响显著，金银价格仍将受此显著影响。总的来说，目前核心仍为宽松预期，因此金银上行趋势依旧不变，但降息预期持续被“泼冷水”，即货币政策预期波动范围有限，宽松预期也难以大幅升温，经济预期的影响将加强，金银价格向上推动力将延迟，或有继续向下的可能，等待适合的做多时间点。 1、加息预期波动，金银仍有压力 11月欧美央行都面临加息周期是否结束的时间点，虽然重要性已经明显减轻， 但金银价格依旧将主要围绕预期波动。月前市场主要押注美联储11月为最后加息时间点，因此10月经济数据影响明显加强。但随着11月加息预期降温，12月加息预期小幅升温，但依旧维持在30%左右，市场依旧主要押注年内不再加息，所以可能整体宽松预期下，金银价格易涨难跌。国庆假期间，华尔街已经加大11月加息预期，若11月美联储未加息，那么影响有限，美联储仍将鹰派言论为主，若11月美联储意外加息，那么金银价格在10月仍将面临下行趋势，但加息周期结束的乐观情绪将飞快支撑金银价格反弹。但整体来说，再度加息年内货币政策预期波动已经非常有限，高通胀下央行难以表示宽松，因此金银价格上行空间也已经有限。欧央行加息周期也面临结束，因此欧强美弱的趋势已经逐渐改变，美元或难以走弱，金银将受到压力。加息预期仍将主要受通胀和就业数据影响，因此月内仍将受经济数据影响。从另一方面，随着经济预期改善，明年降息的时间点将继续延后，加息周期结束的时间点也将继续存疑，因此宽松预期明显提振金银价格的时间点也或将后移。 美联储9月如期停止加息，但点阵图和前瞻指引鹰派，高利率维持仍为主要基调。美联储如期暂停加息，将基准利率维持在5.25%至5.50%的二十二年来高位。但同时通过上调此后两年的利率预期，释放了高利率将保持更久的信号。点阵图显示，六成以上美联储官员预计今年还有一次加息；美联储官员的明后年利率预期中值各上调50个基点，明年利率高于5%。此外，经济展望显示，美联储官员大幅上调今年的GDP增速预期至2.1%（6月为1%）。由此导致投资者担忧未来货币政策会维持紧缩，联邦基金期货隐含的2024年6月前不降息概率达到50%以上，10年期美债收益率达到2008年以来新高。美联储主席鲍威尔表示，如果合适，准备进一步提高利率，将会逐次会议做出决策。鲍威尔强调，软着陆是FOMC的首要目标，但美联储不会将软着陆视为基本预期；从未打算就任何降息的时间发出信号，在适当的时候会有降息的时机。如下图所示，11月加息的押注持续回落一度达20%以下，即年内宽松预期升温的空间非常有限，主要在于明年降息预期的时间点押注上。三季度核心通胀下行可能性加大，但经济数据改善，政府债务上限压力短时间减轻，因此11月是否加息仍有疑问，宽松预期将继续波动，因此金银价格仍易涨难跌。 欧央行意外加息，但加息周期也面临结束。欧洲央行意外宣布加息，并暗示加息结束。欧洲央行决定，自9月20日起将主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率分别上调25个基点至4.50%、4.75%和4.00%，为连续第10次加息，市场预期按兵不动。欧洲央行在声明中表示，关键利率已达到一定水平，如果维持足够长的时间，将为通胀恢复到目标做出重大贡献。欧洲央行行长拉加德在新闻发布会上强调，预计2025年无法实现整体通胀率回到2%的目标，经济增长将保持低迷。投资者对欧央行加息已结束的预期仍高涨，预计本次是欧央行最后一次加息的概率达80%。欧央行加息周期也将面临结束，那么美元走弱的幅度将降低，金银向上支撑再减弱一份。 日央行继续坚持宽松政策，但市场愈发相信其将开始紧缩。日本央行维持货币政策不变，也没有释放转向的明确信号。日本央行将关键短期利率维持在-0.1%不变，10年期日债目标收益率区间维持在±0.5%不变，符合普遍预期。植田和男表示，日本央行还未处于通胀目标达成的阶段，如果可以看到实现价格与通胀目标的前景，将考虑调整政策。植田和男在专访中表示，如果日本央行对物价和工资将持续上涨有信心，结束负利率是可行的选择之一；央行有可能在年底前获得足够的信息和数据来判断工资是否会继续上涨。国内继续政策支持。日本央行审议委员中川顺子表示，继续实施货币宽松政策是合适的。对于如何逐步取消收益率曲线控制政策（YCC）和负利率，日本央行没有任何预设顺序、时间和间隔，将取决于金融发展情况。 中国央行年内第二次降准重磅落地，预计释放中长期流动性超5000亿元。央行表示，当前我国经济运行持续恢复，内生动力持续增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，决定于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构