碳酸锂四季报：旺季备库时点已过 反弹仍是做空良机

旺季备库时点已过反弹仍是做空良机 研究员：陈婧期货从业证号：F03107034投资咨询从业证号：Z0018401:010-68569793chenjing_qh1@chinastock.com.cn 第一部分回顾与展望 碳酸锂 碳酸锂期货上市以来空头趋势较为流畅。截至9月25日收盘，2401合约收于158750元/吨，跌幅达到26.2%，远月2407合约跌至137050元/吨，与2401价差拉开2万元/吨以上。当前现货实际成交价和2401合约相隔3个多月却几乎平水，适合买现货抛期货的保值操作入场。 碳酸锂价格走势受供需过剩预期主导，宏观影响比较小。需求端，金九银十旺季预期落空，国内新能源汽车尚可的表现没有传导至电池厂，海外对国内电池订单有额外减少，电池厂减产、去库、不采购，拖累上游各环节需求下滑，竞相降价出货。供应端，已有外采原料冶炼厂减产，并有冶炼厂联合减产的传闻，但除电池厂外，产业各环节集中度不高，很难维持价格联盟。供需双方虽然都有减量，且供应下滑甚于需求，导致9月平衡表达到下半年最紧，碳酸锂总库存下降；但由于产能过剩预期较为一致，下游集中度高，拥有定价权，因此需求走弱决定价格持续下跌。 三季度大跌之后，市场关注锂价何时能企稳反弹。从长期角度来看，产业链各个环节都有过剩问题，价格虽然跌幅超市场预期，但减产检修并不等于产能退出，只是企业应对终端需求放缓的经营策略，因此价格远未见底。下游企业原料库存或许已经偏低，但产成品库存还没有消化完。四季度通常是国内新能源汽车的销售旺季，而旺季备库却没有发生，反映车企对未来的谨慎态度，而电池厂减少订单也印证了需求不够旺盛。行业习惯大多是以销定产，需求不济意味着供应需要削减，但四季度锂辉石精矿将陆续到港，矿价可能进一步下跌，缓解国内冶炼厂成本倒挂的压力，供应减量可能不及预期。预计需求保持低速增长，供应逐步宽松，到年底供需重返过剩，价格仍将继续下探矿山成本支撑。 单边策略：中长期空头趋势仍在，价格尚未见底，现货至少下跌到15万元/吨以 下，并停留足够长的时间才能动摇供应的根基，建议保持顺势思路。若中间出现阶段性反弹，更适合做空。 套利策略：2401-2402价差超过5000做空，3000以下平仓。 风险提示：市场对于过剩看空预期较为一致，特别是对电池厂订单较为悲观，下游超预期补库或冶炼厂大规模减产将带动价格超跌反弹。 第二部分市场跟踪 1.碳酸锂价格及价差变化 碳酸锂期货7月21日上市以来空头趋势较为流畅。截至9月25日收盘，2401合约收于158750元/吨，跌幅达到26.2%，远月2407合约跌至137050元/吨，与2401价差拉开2万元/吨以上。现货实际成交价在16万出头，和2401合约相隔3个多月却几乎平水，适合买现货抛期货的保值操作入场。市场苦苦等待的下游补库始终未见，反而传来电池厂9-10月计划减产的消息，旺季预期落空；而供应却正值盐湖生产旺季放量出货，现货压力较大。产业链各环节如一季度般去库为主，伴随看空后市的心态，下游不仅缺乏采购意愿，还尽力向上游压价；上游企业订单难以盈利，抑制生产意愿，外采原料的冶炼厂和小矿山不断传出减产消息，但因盐湖低价货源流通，难以挺住价格，各环节成交萎缩。蓝科9月出货均价测算在16.8万元/吨左右，总量据称有7000吨，拿货套保的贸易商有利润，会迅速转手出货兑现盈利，增加现货流通，电碳-工碳价差扩大。 数据来源：SMM、银河期货 2.上游锂矿价格及进口盈亏走势 锂矿价格相对碳酸锂价格比较滞后。下跌趋势中，外采矿的冶炼厂即期生产利润往往是亏损的，但可以通过先销售-再采购原料的方式进行主动的库存管理来降低生产成本，或通过增加采购频率，降低单次采购量来平滑成本。 8月碳酸锂价格加速下跌，因盐厂亏损降低买矿意愿，澳大利亚锂辉石进口量锐减至7月的一半左右。据了解，矿山虽然不情愿低价卖，但是即便是三季度锂矿均价在3000多美元/吨，对矿山依然有一倍以上的盈利空间。而后市如果继续看跌，并且新增矿山项目不断投产抢占市场份额，最好的策略其实是趁高价多出售，或者套保。然而国内锂盐价格下跌过快，澳洲矿山调整售价又较慢，因此定价过高不被国内锂盐厂接受，才减少了进口量。非洲中资矿山的发运增加，8月津巴布韦的锂辉石精矿进口量有明显增长。四季度据称有进口矿集中到港，特别是年底，缓解国内冶炼厂的成本倒挂压力。 国内云母矿本次下跌比澳矿晚，不过幅度更大，更贴近国内现货市场，但也因此更快打到矿山成本线。现货15万以下，宜春矿山可能会出现更大规模的减产挺价。但是作为全球最高成本的产能，减产只能让出自己的市场份额给低成本矿山，何况云母成本两极分化，低成本矿山都有对应的冶炼厂，不少是上市公司，恐怕也不会轻易减产。因此减产只能是短期自救行为，长期仍将向价格战演变，预计矿价会有加速下跌的阶段。 数据来源：海关总署、SMM、银河期货 3.下游正极材料价格走势 正极材料环节集中度低、产能过剩，是价格的被动接受者，库存周期也唯电池厂马首是瞻。电池厂减产，正极材料厂做好被砍单的准备，需求前景不乐观，旺季备库没有发生，取而代之是正极材料厂减产去库，价格跟随碳酸锂一路向南，已经跌破上半年低点。四季度海外需求可能偏弱，国内新能源汽车和储能年末冲量，但紧接着一季度就是淡季，经历过今年一季度的惨状，市场心有余悸，四季度除非头部电池厂超预期补库，否则恐难扭转当前颓势，可能会呈现终端旺、下游弱的局面。 数据来源：SMM、银河期货 第三部分供需基本面 一、新增项目规划较多，但产量不及预期 1.锂辉石投产进度有推迟 二季度财报显示，澳洲除了Wodgina第三条线因缺矿无法复产以外，Mt.Cattlin品位恢复提高产量、Altura满产运营、Mt.Marion产能扩建完毕、Wodgina前两条产线满产运行、Finiss矿山投产且已经发运第一批精矿、Pilgangoora和Greenbushes保持较高开工率，澳矿产量同比增长超过25%。下半年没有新增项目，Mt. Marion二季度扩产的产量要爬坡，Finiss还将有更多精矿运往国内，产量会有小幅增长，但产能年内不再变 化，预计全年产量同比增长27.5%至39.6万吨LCE。 除澳洲外，非洲地区进展较快，但很多项目增量释放进度仍不及预期。Goulamina于2023年6月实现首次爆破，之前计划2023年四季度实现DSO销售，但目前收到矿业部指示暂停。Zulu项目原计划2023年6月出矿，到现在依然没有投产。Arcadia于今年3月份投产，但锂辉石品位不及预期，碳酸锂产量也不及预期。非洲地区其他项目如SabiStar和Bikita项目，虽然分别于4月和7月产出，但考虑到爬坡、海运时间及加工为锂盐产品所需时间，预计2023年年底才能流入市场。非洲矿今年几乎是从零开始，预计全年产量5.5万吨LCE。 巴西和加拿大项目进度符合预期，但销售至市场仍需时日，考虑到海运及加工为锂盐产品的时间，预计将在10月左右释放至市场，不过定价偏高，特别是加拿大的矿，可能缺乏采购减少发运量。预计美洲今年产量有3.7万吨LCE，相比去年增2.7万吨。 南美盐湖四季度是生产旺季，接力国内盐湖释放产量。Atacama和Olaroz盐湖今年扩建和新增的产能下半年将处于爬产阶段，企业对四季度产销量保持乐观。预计今年全球盐湖增产8.6万吨至40.6万吨。 中国锂辉石产量有李家沟的少量新增，锂云母产量受枧下窝投产慢于预期、碳酸锂价格大跌以及江西环保整顿影响不增反减。回收受政策支持，增量也较为显著。 综合来看，全球锂矿资源预计今年同比增长37%至107.8万吨。 2.碳酸锂新增产能受限于资源供给 据统计，今年全球规划新增锂盐产能57.45万吨LCE，同比增长50%。其中碳酸锂新增产能26.45万吨，包括中外各盐湖新增产能10.2万吨，其余新增产能均在中国，志存已投产的一期6万吨产能是最大的项目。 中国锂盐产能开工率自2019年以来绝大多数时间不足70%，主要是因为锂盐产能扩张太快，而锂矿资源保障不足。因此碳酸锂产量首先受限于锂矿供给，然后才是生产利润。需求旺盛时还需要直接进口碳酸锂补充国内缺口。 2022年四季度国内碳酸锂生产利润高达15-20万元/吨，冶炼厂开工率维持高位，个别月份开工率超过75%，四季度碳酸锂产量达到10.5万吨。2023年前三个季度，纵然经历两轮价格大跌，碳酸锂产量依然累计同比增长36.2%，分原料碳酸锂产量均有不同程度增长：其中回收得益于政策导向和未来碳足迹的要求，增速达到104%；锂云母虽然3-5月受江西环保整顿影响，但产量依然远超去年同期，增速达到37.7%；盐湖因6-9月旺季产量释放，拉高增速至33.9%；锂辉石也有14.6%的增长。 9月末国内已有四家主要冶炼厂减产，其中两家减产一个月，两家暂无复产计划，合计影响9-10月产量7800吨。同时据了解其他中小型冶炼厂也有减产或不出货挺价的操作，现货市场对冶炼厂抱团自救有一定期待。然而冶炼厂减产意味着矿的需求下滑，矿山后续产量有较大的增长预期，因此矿价需要下调来平衡供需，矿价下跌之后冶炼厂若真能挺住价格，则会给出更高的冶炼利润，价格联盟恐将从内部瓦解，因此即使短期 挺价能奏效，也难以长期维持。更遑论部分国内低成本原料生产的冶炼厂并未参与减产，等待价格抬起来之后以更好价位出货，从而限制价格的反弹高度。 四季度进口矿和锂盐预计均会回暖。8月份价格大跌速度超预期，矿价跌的慢，锂盐厂亏损，对外矿采购意愿下滑，澳洲锂辉石精矿进口量惨遭折半。矿山仍有利润的情况下，预计会让利出货，叠加澳洲扩产和中资非洲矿石发运回国，四季度矿价可能加速下跌，进口量回升，缓解国内冶炼厂亏损的压力。矿石进口以外，碳酸锂进口量预计保持平稳，1-8月进口量8.89万吨，累计同比仅增加5%。四季度暂无迹象显示来自南美的进口量会有明显增加，进口增长的预期还是要放在矿端。 数据来源：海关总署、SMM、Mysteel、银河期货 二、下游需求有回暖预期，但仍尚未体现出来 供应端减产挺价的消息9月底放出来，但盘面价格却没有像样的反弹，与4-5月连续大涨回30万元/吨的氛围完全不同，冶炼厂甚至没有价格重返20万元的野心。减产效果大打折扣的主要原因并不在于矿山产量增加，下游需求旺季缺失才是主导碳酸锂价格下跌的根源。9月正极材料厂被砍单，需求同比虽然增长但反季节下滑，10月预计订单进一步走弱，现货市场没有体现出金九银十备货的热度，因此进入9月后碳酸锂价格几乎没有挣扎，直奔上半年低点和矿山成本而去。 四季度终端需求都有年底冲量的预期，新能源汽车四季度销售旺季，9月已经有所表现，储能12月也有抢装计划。然而动力电池产成品库存较难消化，储能电池利润也收缩较快，电池厂缺乏囤货意愿，对正极材料需求下降，自然正极材料对碳酸锂的需求也随之减少。我们对四季度更倾向于谨慎乐观。 1.新能源汽车市场表现好于预期，但动力电池仍有产成品库存缓冲 9月电动车销量表现好于上游。部分品牌降价促销，价格战实际并未结束。国家政策仍然大力支持电动车市场，更多地方政府发放消费补贴，同时天气转凉，适合门店销售。新能源汽车1-8月累计销量537.1万辆，同比增长39.5%，后四个月每月平均90万辆的销量即可满足工信部提出的900万辆的销量目标，实现同比增长31%。然而从结构上分析，纯电动汽车的销量增速仅有30.8%，而插混增速达到85.7%，今年的纯电动汽车销量占比从去年的76.6%下降到71.8%，意味着单车带电量也有轻微下滑。 数据来源：乘联会、SMM、同花顺iFindD、Marklines、银河期货 欧美新能源汽车整体销售表现不差。欧洲有《净零工业法案》和2035年禁售燃油车的时间表，各国政府也根据本国渗透率情况有不同程度的补贴，欧洲十国1-8月累计同比增速达到34.3%，其中纯电动汽车销量累计同比增速达到58.9%，单月渗透率达到30%，累计渗透率22.8%。美国《通胀削减法案》给予消费者税收抵扣，极大刺激了本土新能