权益及期权策略周报（金融期权）：节后首周关注要点

2023-10-07 节后首周关注要点 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 报告要点 基于历史节后复盘与节前交易信息，展望节后首周期权市场。 摘要： 240中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数权益及期权策略团队 ➢策略推荐:仍然推荐反比例价差 研究员：姜沁021-60812986从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 股指方面，国庆之后股市偏暖居多，2011年之后，Wind全A指数节后5日持有胜高达92%，股市在国庆之后存在反弹的契机。但我们认为股市的约束项仍在。而目前边际增量来自于政策端的干预，9月IPO规模及定增规模显著萎缩，一级及二级市场资金分流效应减弱，边际减少股市压力。故操作层面，短期增持中证1000及科创50，但后续整体思路暂定为高位减仓。 康遵禹010-58135952kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 期权方面，上周日均成交额偏低，持仓量在节前最后一个交易日缩减明显。波动率方面上周持续稳健，周中变动幅度较小。基于节前最后一个交易周的情况以及对历史国庆前后的回溯，我们对节后首周情况进行展望： 成交量和持仓量回暖，长线策略将在本周陆续建仓。 波动率走低概率偏强。因此对于对冲资金来讲，可以考虑节后周初直接将对冲合约的期限选择到次月合约。尽管波动率大概率偏低，但是当前买权方胜率或不高，仍然不建议双买策略。 关注期限结构的变化。我们判断，节后不同期限的波动率价差或进一步收窄。 反比例价差仍然是十月较为推荐的策略。但是本周建议在构建反比例价差时，可以考虑买卖时间节点分散在不同交易日以及不同的日内时刻。 风险因子：1）期权流动性不及预期；2）汇率贬值 ➢策略回顾：卖权方节前部分平仓 节前最后一个交易周市场整体震荡偏弱，上证50和沪深300指数周度下跌超1%，而中证1000和科创50指数表现更为稳健。节前最后一周期权市场整体成交额偏低，最后一个交易日持仓量变动较大，卖权方部分选择节前空仓处理。上周周度策略建议反比例价差，同时也考虑周内双卖为主，把握波动率回落的盈利空间，周度策略收益率0.41%；日度策略周初备兑为主，周中转向牛市价差，日度策略收益率为4.28%。 一、策略回顾与推荐：投机资金的尾盘启示 ➢上周策略跟踪：适度进攻 节前最后一个交易周市场整体震荡偏弱，上证50和沪深300指数周度下跌超1%，而中证1000和科创50指数表现更为稳健。节前最后一周期权市场整体成交额偏低，最后一个交易日持仓量变动较大，卖权方部分选择节前空仓处理。上周周度策略建议反比例价差，同时也考虑周内双卖为主，把握波动率回落的盈利空间，周度策略收益率0.41%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略周初备兑为主，周中转向牛市价差，日度策略收益率为4.28%。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 ➢股指观点：有反弹契机，约束项仍在 国庆之后股市偏暖居多，2011年之后，Wind全A指数节后5日持有胜率高达92%，造成上述现象原因如下，一是居民节前取现消费，节后回流股市，二是节前流动性收紧会利空出尽，三是9月PMI及信贷占比均高于7月及8月，易炒作金九银十预期，故股市在国庆之后存在反弹的契机。 我们认为股市的约束项仍在。第一层约束在于油价冲高之后诱发10年美债利率上行以及强美元，而在节日期间，由于EIA汽油库存上行，油价阶段回调，但大宗普遍性的低库存仍未证伪，意味着大宗很难持续回调，此时10年美债利率预计高位徘徊，汇率压力仍在。第二层约束在于增量资金，若有大量资金流入，需证实金九银十消费旺季的预期。而目前边际增量来自于政策端的干预，9月IPO规模及定增规模显著萎缩，一级及二级市场资金分流效应减弱，边际减少股市压力。故操作层面，短期增持中证1000及科创50，但后续整体思路暂定为高位减仓。 ➢期权观点：持续推荐反比例价差 期权方面，上周日均成交额偏低，持仓量在节前最后一个交易日缩减明显。波动率方面上周持续稳健，周中变动幅度较小。基于节前最后一个交易周的情况以及对历史国庆前后的回溯，我们对节后首周情况进行展望： 成交量和持仓量回暖，长线策略将在本周陆续建仓。基于历史数据的回溯，在节后首个交易日期权端仍然偏谨慎，但是节后首周整体流动性逐渐改善。 波动率走低概率偏强。从历史回溯的角度来看，节后首周前两个交易日波动率均走低。基于存在反弹的契机但是由于节前制约项并未完全消化的判断我们认为节后震荡偏强的概率更高，而波动率走低的概率偏强。因此对于对冲资金来讲，可以考虑节后周初直接将对冲合约的期限选择到次月合约。尽管波动率大概率偏低，但是当前买权方胜率或不高，仍然不建议双买策略。 关注期限结构的变化。截止节前最后一个交易日，当月合约和次月合约的波动率差值在1%左右，但是考虑到节后首个交易日距离股指期权合约仅有10个交易日，推测市场可能将注意力直接转向次月合约，尤其是对于对冲型资金而言。因此我们判断，节后不同期限的波动率价差或进一步收窄。 反比例价差仍然是十月较为推荐的策略。反比例价差是在买入1份平值认购期权同时卖入两份浅虚认购，在节约成本的同时保留部分方向性敞口，温和看多的同时能够在大幅度下跌时仍然有正向的收益。但是本周建议在构建反比例价差时，可以考虑买卖时间节点分散在不同交易日以及不同的日内时刻。在无特殊事件的情况下，建议前两个交易日午盘开盘买权，最后两个交易日早盘开盘卖权。 风险因子：1）期权流动性不及预期；2）汇率贬值； 二、主要策略跟踪：本周可关注跨品种套利机会 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 节前最后一个交易周市场整体震荡偏弱，上证50和沪深300指数周度下跌超1%，而中证1000和科创50指数表现更为稳健。节前最后一周期权市场整体成交额偏低，最后一个交易日持仓量变动较大，卖权方部分选择节前空仓处理。成长风格端在上周周初反映出温和看涨的意愿，预判节前仍有小幅回弹。上证50ETF期权和沪深300ETF期权上周最后两个交易日多波动率策略和熊市价差组合收益较高，而创业板ETF期权和MO多波动率策略表现相对较差，不同风格衍生品间在上周差异显著，本周也可考虑不同风格间的跨品种套利。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 三、流动性分析：节前交易驱动力量分析 上周期权品种日均成交额26.77亿元，近期周度日均成交额偏低水平。节前趋势性机会不明朗，叠加长假休市时间过长，时间价值损耗较高，故此次节前成交量偏低。而结合持仓量分析，节前最后一个交易日持仓量缩减明显，市场整体持仓量降低近30%，上证50ETF期权、创业板ETF期权持仓量缩减超过30%。节前的成交力量主要是两个方向驱动：长期买权对冲方和卖权方都选择部分平仓以及仍有小部分交易型资金入场。平仓逻辑一方面是规避假日期间风险事件带来的升波影响卖权收益，另一方面是即使是对冲型资金也认为此轮时间价值损耗过大，对冲比例或小幅降低，节后入场切换2311合约或更节约对冲成本。 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 四、市场情绪分析：少部分交易型资金仍博弈节日效应 上周市场整体交易规模降低，流动性缩减，市场主要交易逻辑倾向于防御而非进攻。但是仍然有证据表明少量交易型资金仍然对节日效应有所期待：一是节前最后一个交易日成交价位相对分散，反映交易逻辑更多是套利而非套保；二是极端点位的成交量并未降低，部分情绪指标在节前有回落至平稳区间，但是并未显示转向悲观预期；三是尽管标的指数在最后一个交易日涨跌互现，但全品种成交量PCR较上一个交易日均有下降。因此我们认为，仍有少量资金在博弈节日效应，且整体预期偏乐观。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 五、波动率分析：周内稳健，中期观点偏中性 上周波动率整体稳健，尽管波动率开始走低趋势，但是整体变动的幅度较小。之前较为领先的双创期权波动率，均出现约3%的周内降幅，但在市场中仍处在较高水平。成长和价值风格轮动速度过快，短期以风格判断为主的跨品种套利机会或增加。从波动率曲面的情况来看，当前多数品种浅虚认购仍然处在较高水平，方向市场仍有乐观预期，但是期权端也可以适当结合备兑策略，做空浅虚认购合约。同时也从双创期权波动率曲面看到，市场中期观点乐观程度有限。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 六、节后首周期权市场展望 本小节，基于对历史国庆节前后交易日的回溯以及节前最后一周的市场情况，对节后首周的期权市场进行展望。下图中灰色条状图标记长假前后。 成交量和持仓量回暖，长线策略将在本周陆续建仓。基于历史数据的回溯，在节后首个交易日期权端仍然偏谨慎，但是节后首周整体流动性逐渐改善。 波动率走低概率偏强。从历史回溯的角度来看，节后首周前两个交易日波动率均走低。而本轮假期期间，政策出台相对较少，9月宏观数据如期修复，而假期海外市场除日经225和纳斯达克指数波动较大外，其余权益市场变动较小，对国内权益基本面影响较低，故节后首个交易日存在反弹的契机但是由于节前制约项并未完全消化，基于上述的判断我们认为节后震荡偏强的概率更高，而波动率走低的概率偏强。因此对于对冲资金来讲，可以考虑节后周初直接将对冲合约的 期限选择到次月合约。尽管波动率偏