增长才刚开始，维持“买入”

EquityResearch CompanyReport:YuexiuServices(06626HK)中文版 ChunliZhan詹春立 (852)25097745 公司报告：越秀服务(06626HK)Chineseversionjames.zhan@gtjas.com.hk24August2023 增长才刚开始，维持“买入” CompanyReport 我们重申“买入”评级，维持4.20港元的目标价。我们预计公司增值服务业务的快速增长和潜在的收并购将带来更大的增长空间。我们维 持公司2023-2025年每股盈利预测分别为人民币0.324元、0.380元 和0.433元，对应16.5%的2022-2025年年复合增长率。通过采用12.0 Rating:Buy Maintained 评级：买入(维持) 倍的2023市盈率估值，我们的目标价维持在4.20港元。我们重申公 司“买入”评级。 EquityResearchReport 2023年上半年业绩稳健，增长才刚刚开始。不同与大多数物业公司中期业绩较为疲弱的表现，越秀服务的2023年上半年业绩整体稳健（盈利同比增长17.5%）。我们认为，越秀服务的增长才刚刚开始，更多的上升潜力来自于：1）增值服务业务的快速发展；2）产业园和公共物业在管面积的增长；以及3）潜在的收并购加速。更大的惊喜来自公司首次派发中期股息。公司宣布派发2023年上半年股息0.089港元/股，派息率为50%。我们预计未来几年派息率将稳定在50%或以上。 通过发展增值业务实现可持续的高质量增长。我们欣喜地看到公司正通过更好的增值业务发展，实现对其优质客户群的价值变现。2023年 上半年，公司的增值服务业务收入（包括非业主增值业务和社区增值业务）同比大幅上升81.1%。若我们测算越秀服务社区增值业务的变现率，即等于社区增值服务业务收入与基本管理服务收入之比，2023年上半年的变现率为0.87倍，处于行业领先水平。我们认为公司在优质客户群方面的优势将更加显著，其快速发展的增值服务业务也将验证这一点。 催化剂：1）母公司的支持带来的强劲的在管面积增长；2）增值服务业务的快速发展；3）潜在的收并购以扩大规模。 6-18mTP目标价:HK$4.20 HK$4.20 Shareprice股价：HK$3.040 Stockperformance 股价表现 %ofreturn 70.0 50.0 30.0 10.0 (10.0) (30.0) (50.0) Aug-22Nov-22Feb-23May-23Aug-23 HSIIndexYuexiuServices 风险提示：1）来自母公司的合约销售低于预期；2）来自第三方的面 积扩张速度低于预期；3）应收账款的减值风险。 ChangeinSharePrice 股价变动 1M 1个月 3M1Y 3个月1年 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 房 地产行 业 越 秀服 务 PropertySector Abs.%绝对变动% (1.3) (4.0) Rel.%toHSIndex16.0相对恒指变动% 4.2 2.2 Avg.shareprice（HK$）3.0平均股价（港元） 3.0 3.3 12.7 Source:Bloomberg,GuotaiJunanInternational. YearEnd年结 Turnover 收入 NetProfit 股东净利 EPS 每股净利 EPS 每股净利变动 PER 市盈率 BPS 每股净资产 PBR 市净率 DPS 每股股息 Yield 股息率 ROE 净资产收益率 12/31 (RMBm) (RMBm) (RMB) (△%) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 2021A 1,918 360 0.275 41.0 9.0 2.241 1.1 0.083 3.3 20.3 2022A 2,486 416 0.273 (0.7) 9.8 2.117 1.3 0.096 3.6 13.5 2023F 2,968 492 0.324 18.7 8.7 2.345 1.2 0.113 4.0 14.7 2024F 3,477 578 0.380 17.3 7.4 2.612 1.1 0.133 4.7 16.0 2025F 4,012 658 0.433 13.9 6.5 2.911 1.0 0.151 5.4 16.6 Sharesinissue(m)总股数(m) 1,522.0 Majorshareholder大股东 YuexiuProperty66.9% Marketcap.(HK$m)市值(HK$m) 4,626.9 Freefloat(%)自由流通比率(%) 27.1 3monthaveragevol.3个月平均成交股数(‘000) 1,590.4 FY23Netgearing(%)FY23净负债/股东资金(%) Netcash 52Weekshigh/low(HK$)52周高/低(HK$) 5.120/2.250 FY23Est.NAV(HK$)FY23每股估值（港元） 6.0 YuexiuServices(06626HK) Source:theCompany,GuotaiJunanInternational. SeethelastpagefordisclaimerPage1of7 我们重申“买入”评级，维持4.20港元的目标价。我们预计越秀服务（“公司”）将会一跃成为物管行业龙头。首先，背靠国企，我们认为越秀地产（00123HK）出色的销售数据和独有的资源应为公司的增长前景带来更高的确定性。此外，我们预计其增值服务业务的快速增长和潜在收并购将带来更大的增长空间。我们维持公司2023-2025年每股盈利预测分别为人民币0.324元、0.380元和0.433元，对应16.5%的2022-2025年年复合增长率。通过采用12.0倍的2023市盈率估值，我们的目标价维持在4.20港元。我们重申公司“买入”评级。2023年上半年业绩稳健，增长才刚刚开始。不同与大多数物业公司中期业绩较为疲弱的表现，越秀服务的2023年上半年业绩整体稳健。我们认为，公司的增长只是处于起步阶段，更大的增长潜力将来自于：）增值服务业务的快速发展；2）产业园和公共物业在管面积的增长；3）潜在的收并购加速。2023年上半年，公司的总收入为人民币15.12亿元，同比增长38.7%，主要由非商业物业管理业务所驱动（同比增长49.4%）。根据管理层，增值服务业务贡献了较大部分的增长，尤其是来自智能化服务、新零售等新业务。另一方面，由于上半年新加入至在管面积组合的商业项目较少，商业物业管理业务收入在2023年上半年仅同比增长7.7%。然而，管理层认为，由于越秀地产（00123HK）在未来数年将有更多综合物业项目交付，因此商业管理项目储备充足。2023年上半年毛利率同比下降3.6个百分点至28.1%，但仍处于行业领先水平。由于收入增长强劲，且毛利率表现富有韧性，2023年上半年公司股东净利润同比稳健增长17.5%，达到人民币2.48亿元。更大的惊喜来自公司首次派发中期股息。公司宣布派发2023年上半年股息0.089港元/股，派息率为50%。管理层在2023年上半年业绩会中指出，未来几年的派息率应稳定在50%或以上。 图1：非商业物业管理业务在2023年上半年实现了更为强劲的图2：2023年上半年整体毛利率下降至28.1%增长 24August2023 YuexiuServices越秀服务(06626HK) RMBmnRevenuebreakdownOverallGPM 1,6001,51240% 35.8%31.7%28.1% 1,40030135%1,2001,09030%36.2% 34.7%33.7%31.5% 1,00095827925%31.0% 80028020%27.3%600121115%40067881110%2005% 00% 1H20211H20221H20231H20211H20221H2023 Non-commercialpropertymanagement CommercialmanagementNon-commercialpropertymanagementCommunitypropertymanagement 资料来源：公司、国泰君安国际。资料来源：公司、国泰君安国际。 通过发展增值服务业务实现可持续的高质量增长。我们欣喜地看到公司正通过更好的增值业务发展，实现对其优质客户群的价值变现。2023年上半年，公司的增值服务业务收入（包括非业主增值服务业务和社区增值服务业务）同比大幅增长81.1%。在持续优化服务产品的支撑下，2023年上半年社区增值服务业务收入同比上升64.2%，达到人民币4.005亿元。例如，在新零售领域，2023年上半年户均产值大幅提升至人民币98元，同比增长58%。若我们测算越秀服务社区增值业务的变现率，即等于社区增值服务业务收入与基本管理服务收入之比，则2023年上半年的变现率为0.87倍，高于2022年的0.80倍。与其他物业公司相比，越秀服务的社区增值服务业务的变现率处于行业领先水平。我们认为，基于越秀地产（00123HK）在2023年上半年不断在北京等高线城市持续获取优质地块，公司将继续维持优质的物业服务客户群。我们相信公司在优质客户群方面的优势将更加凸显，其快速发展的增值服务业务也将进一步验证这一点。 CompanyReport 图3：家居生活服务是公司社区增值服务业务增长的最大贡献者 24August2023 RMBmnCommunityVASrevenuebreakdown 450 401 400350300 244 250290 184 200150163 104 10031 50263180 5450 0 1H20211H20221H2023 Home-livingservicesSpaceoperationservicesHomedecorationservices YuexiuServices越秀服务(06626HK) 资料来源：公司、国泰君安国际。 充裕的现金为潜在收并购机会做好了准备。自上市以来，投资者一直关注公司的现金管理情况。2023年上半年，公司通过理财投资产品获得利息收入人民币5,200万元，同比增长64.8%，现金管理效率有所提高。截至2023年上半年末，公司的现金及现金等价物总额为人民币46.2亿元，同比上升5.9%。我们预计未来将有更多的现金分红和潜在收并购交易。对于后者，管理层表示，他们仍将以审慎的态度对待收并购机会。为避免风险和潜在的商誉减值，越秀服务希望以合理的价格收购优质公司。这也是为什么过去几年最终只完成了几宗小型收并购交易的原因。展望未来，随着房地产下行周期的到来，我们认为市场上会出现更多合适的收并购标的。 催化剂：1）母公司的支持带来的强劲的在管面积增长；2）增值服务业务的快速发展；3）潜在的收并购以扩大规模。风险提示：1）来自母公司的合约销售低于预期；2）来自第三方的面积扩张速度低于预期；3）应收账款的减值风险。 CompanyReport CompanyReport YuexiuServices越秀服务(06626HK) 24August2023 表1：越秀服务2023年上半年业绩要点 损益表数据（人民币百万元） 1H2022 1H2023 变动 收入 1,090 1,512 38.7% -非商业物业管理 811 1,211 49.4% -商业物业管理 279 301 7.7% 毛利 345 425 23.1% 其他收入、收益及亏损 10 9 (11.3%) 销售及营销成本 0 0 n.a. 行政开支 (101) (127) 26.1% 金融资产减值亏损净额 (2) (3) 72.6% 其他亏损净额 11 (2) (122.1%) 财务费用净额 30 49