8月工业企业利润解读：盈利修复有望延续

主要数据 1-8月，全国规模以上工业企业实现利润总额4.66万亿元，同比-11.7%；实现营业收入84.33万亿元，同比-0.3%；发生营业成本71.83万亿元，同比+0.2%；营业收入利润率为5.52%，同比下降0.71pct。 8月份工业企业利润总额同比由降转增，经营情况边际改善，分析原因主要包括内需回暖、出口边际改善、物价回升。向后看，8月环比改善的三大因素仍然存在，预计9月工业企业经营仍将延续改善趋势。整体看，当前工业企业经营修复仍然偏弱，营收利润率为近五年同期最低，四季度内外需恢复的不确定性是主要扰动因素。8月企业产成品库存回升，库存拐点临近。 量价回升推动工业企业利润总额降幅大幅收窄。8月工业企业经营环比改善，营收降幅收窄，利润率回升，利润总额降幅收窄，9月有望延续。拆分工业企业利润，三大因素同步改善，量价提升幅度较大，反映总需求边际回暖。短期看，价格回升仍将是工业企业利润改善的主要动力。营收利润率整体升高，私营企业升幅最大，国企微降。 每百元营业收入成本整体微降，私营企业降幅最大，国企升高。 企业部门杠杆率连续两月走平，调降融资成本是重点。8月全国规模以上工业企业资产负债率为57.6%，连续两个月持平。当前企业资产负债率为近五年同期最高，除融资成本处于低位外，盈利能力下降内部融资不足也是被动推高资产负债率的主要因素。7-8月资产负债率持续走平，映射企业加杠杆动力不强，未来调降企业融资成本、缓解债务压力仍是货币政策的重点之一。 产成品库存回升，库存拐点临近。库存回升主要归因于总需求增长企业主动补库、价格回升导致的存货成本抬升。从历史数据上看，去库存进程中往往会出现阶段性补库行为，8月产成品库存回升是否即库存拐点，仍取决于总需求恢复和价格回升的强度和持续性。 分行业看，8月营收增速改善较大的行业为：黑色金属矿采选业（+2.5 pct）、化学纤维制造业（+2.3 pct）、木材加工和木竹藤棕草制品业（+1.8 pct）。利润总额增速较上月提升幅度较大行业为：黑色金属冶炼和压延加工业（+33.4 pct）、化学纤维制造业（+22 pct）、皮毛羽鞋业（+20.5 p Ct ）。 风险提示： 政策宽松力度不及预期。 1工业企业经营改善，9月有望延续 2023年1-8月，全国规模以上工业企业实现利润总额4.66万亿元，同比下降11.7%，降幅较1-7月收窄3.8 pct；实现营业收入84.33万亿元，同比下降0.3%，降幅较1-7月收窄0.2pct；发生营业成本71.83万亿元，同比增长0.2%，增速与1-7月持平；营业收入利润率同比增长5.52%，较上月提升0.13pct，升至今年最高。此外，8月份，规模以上工业企业利润实现由降转增，同比增长17.2%，上月为-6.7%。8月工业企业经营环比改善，营收降幅收窄，利润率回升，利润总额降幅持续大幅收窄，我们认为主要原因包括：一是8月暑期消费旺季，内需有所回暖；二是出口降幅收窄；三是物价回升，PPI同比降幅连续两个月收窄，8月较7月收窄1.4 pct。 向后看，8月环比改善的三大因素仍然存在，预计9月工业企业经营仍将延续改善趋势。首先，9月工程项目施工旺季、节前和开学季需求增长，内需延续回暖；其次，韩国9月前20日出口金额同比增长9.8%（8月前20日为-16.6%），我国出口9月大概率延续边际改善趋势；第三，9月原油、煤炭价格大幅上涨，金属价格稳中有升，PPI预期延续收窄趋势。整体看，8月工业企业经营修复仍然偏弱，营收利润率为近五年同期最低，9月继续向好的概率较大，但四季度在低基数背景下依然存在较大不确定性。 图表1：利润总额降幅持续收窄 图表2：营收利润率回升，仍处近五年同期最低 量价回升推动工业企业利润总额降幅大幅收窄。拆分工业企业利润，8月工业增加值同比增速（4.5%）较上月升高0.8pct，PPI当月同比增速（-3.0%）较上月提升1.4 pct，营业收入利润率（5.52%）较上月提升0.13 pct。三大因素同步改善，量价提升幅度较大，反映总需求边际回暖。8月PPI同比-3.0%，降幅持续两个月收窄，有数据以来历史分位数由6月的4.9%升至18.3%，价格改善明显。短期看，价格回升仍将是工业企业利润改善的主要动力。 图表3：三因素同步改善，量价回升是关键 营收利润率整体升高，私营企业升幅最大，国企微降。8月全国规模以上工业企业营业收入利润率5.52%，较上月提升0.13 pct。分企业性质看，国有企业营收利润率仍然最高，国有企业（6.70%）>外商及港澳台投资企业（6.43%）>股份制企业（5.31%）>私营企业（4.09%）；从边际变化上看，国有企业营收利润率下降，其他三类企业均不同程度升高，私营企业（+0.23pct）>外商及港澳台投资企业（+0.18pct）>股份制企业（+0.13pct）>国有企业（-0.02pct）。 每百元营业收入成本整体微降，私营企业降幅最大，国企升高。每百元营业收入成本85.17元，较7月微降0.05元，其中私营企业下降幅度最大，国有企业成本上升。降幅：私营企业（-0.13元）>外商及港澳台投资企业（-0.07元）>股份制企业（-0.05元）>国有企业（+0.09元）。从绝对值上看，国有企业每百元营业收入成本最低，为83.02元；私营企业最高，为87.01元。 图表4：营收利润率整体改善，私营企业幅度较大 图表5：国企每百元营业收入成本增加 2企业部门杠杆率连续两月走平 企业杠杆率整体与上月持平。8月全国规模以上工业企业资产负债率为57.6%，连续两个月持平。分企业类型看，私营企业资产负债率较年初提升最大。 8月国有及控股企业、股份制企业、外商及港澳台投资企业、私营企业资产负债率分别为57.7%、58.4%、53.7%和60.3%，分别较去年12月提升0.4pct、1pct、0.8pct和1.9pct。 资产负债率近五年最高，调降融资成本仍是货币政策重点。8月20日，1年期LPR下降10个基点，企业短期融资成本进一步下降；9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，缓解银行流动性压力，进一步扩宽政策空间。当前企业资产负债率为近五年同期最高，除融资成本处于低位外，盈利能力下降内部融资不足也是被动推高资产负债率的主要因素。7-8月资产负债率持续走平，映射企业加杠杆动力不强，未来调降企业融资成本、缓解债务压力仍是货币政策的重点之一。 图表6：资产负债率持续走平，企业加杠杆意愿不足 图表7：今年以来民营企业资产负债率涨幅最大 3产成品库存回升，库存拐点临近 产成品库存回升，库存拐点临近。8月全国规模以上工业企业产成品存货同比增长2.4%，增速较上月提升0.8pct，库存回升主要归因于总需求增长企业主动补库、价格回升导致的存货成本抬升。从历史库存周期数据上看，去库存进程中往往会出现阶段性补库行为，8月产成品库存回升是否即库存拐点，仍取决于总需求恢复和价格回升的强度和持续性。 从PPI数据上看，库存拐点临近。PPI增速与库存增速走势高度正相关，2000年以来的六轮完整库存周期，PPI同比增速几乎全部领先库存增速触顶或触底，领先月数范围0-10个月，均值4.2个月。今年6月PPI触底以来，连续两个月回升，9月高频数据显示PPI大概率延续改善趋势，物价回升有望推动库存拐点临近。 图表8：去库存趋势放缓，年底或迎拐点 4分行业：部分下游行业改善，中游制造业维持较高增速 分行业看，8月改善较为明显的行业主要集中于采矿业、上游原材料制造业以及部分下游消费品业，同比增速较快的行业主要集中于中游设备制造业、汽车以及居民必需品消费行业。采矿业、上游原材料和下游部分消费品制造业利润持续承压，相关行业固投后续企稳动力偏弱。 营业收入：中游设备制造业、生活必需品消费、汽车、公用事业营业收入维持较快增速。8月营业收入增速较高的行业为：金属制品、机械和设备修理业（+13.7%）、开采专业及辅助活动（+12.7%）、电气机械和器材制造业（+11.8%）、汽车制造业（+10.9%）、酒、饮料和精茶制造业（+5.1%）。营收降幅较大的为：煤炭开采和洗选业（-13.9%）、石油天然气开采业（-9.6%）、纺织服饰业（-8.9%）、家具制造业（-8.5%）、皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业（-7.6%）。采矿业、上游原材料制造业营收增速较上月改善幅度较大。营收增速改善较大的行业为：黑色金属矿采选业（+2.5pct）、化学纤维制造业（+2.3 pct）、木材加工和木竹藤棕草制品业（+1.8 pct）、黑色金属冶炼和压延加工业（+1.7 pct）、有色金属冶炼压延加工业（+1.4 pct）。营收增速较上月下行幅度较大的为：酒、饮料和精茶制作（-1.4pct）、电气机械和器材制造（-0.9 pct）、汽车制造（-0.9 pct）、医药制造（-0.7 pct）。 利润总额：中游设备制造业、电力热力生产和供应业、皮毛羽鞋业、橡胶塑料制造业实现较高利润总额增长率。利润总额增速较快的行业为：电力、热力生产和供应业（53.4%）、电气机械和器材制造业（+33%）、交运设备制造业（+32.5%）、皮毛羽鞋业（+16%）、橡胶塑料制造业（15%）。利润总额降幅较大的行业为：开采专业及辅助性活动（-77%）、石油、煤炭及其他燃料加工业（-68.97%）、黑色金属冶炼和压延加工业（-57.1%）、化学原料和化学制品制造业（-51.1%）、造纸和纸制品业（-39.8%）。上游原材料制造业、采矿业、部分消费品制造业利润总额改善幅度较大。利润总额增速较上月提升幅度较大行业为：黑色金属冶炼和压延加工业（+33.4 pct）、化学纤维制造业（+22pct）、皮毛羽鞋业（+20.5 pct）、石油煤炭和其他燃料加工业（+18.1 pct）、开采专业及辅助性活动（+17 pct）。利润总额增速较上月下降幅度较大的行业为：非金属矿采选业（-2.1 pct）、医药制造业（-1.7 pct）、通用设备制造业（-1.6 pct）。 8月份工业企业利润总额同比由降转增，经营情况呈现较大幅度改善，分析原因主要包括内需回暖、出口边际改善、物价回升。向后看，8月环比改善的三大因素仍然存在，预计9月工业企业经营仍将延续改善趋势。整体看，8月工业企业经营修复仍然偏弱，营收利润率为近五年同期最低，四季度内外需恢复的不确定性是主要扰动因素。8月企业产成品库存回升，库存拐点临近。 图表9：各行业经营情况整体改善，中游设备制造业增速较快 5风险提示 政策宽松力度不及预期。