开立医疗23年中报点评：超声业务稳健增长，平台型布局显著打开成长天花板

1 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 开立医疗(300633.SZ) 2023年09月25日 买入（维持） 所属行业：医疗器械 当前价格(元)：48.93 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 刘闯 资格编号：S0120522100005 邮箱：liuchuang＠tebon.com.cn 研究助理 王艳 邮箱：wangyan5＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 10.70 2.62 -9.56 相对涨幅(%) 10.94 5.00 -5.69 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《——开立医疗23年一季报点评-开立医疗（ 300633.SZ）：23Q1业绩超预期，公司预计进入中高速发展期》，2023.5.11 2.《——开立医疗22年年报点评-开立医疗（ 300633.SZ）：经营持续亮眼，内镜、高端超声增长动能强劲》，2023.4.15 3.《——开立医疗22年三季报点评-开立医疗（300633.SZ）：盈利能力稳中向上，内镜高速增长趋势延续》，2022.10.27 开立医疗（300633.SZ）：超声业务稳健增长，平台型布局显著打开成长天花板 ——开立医疗23年中报点评 投资要点  事件：公司发布2023年中报，23H1收入10.4亿（+24.9%）、归母净利润2.73亿（+56.2%）、扣非净利润2.73亿（+68.0%）；同时，发布针对微创外科业务的股权激励方案。  23H1外科业务收入增速略有放缓，后续有望放量，增长强劲：2023H1内窥镜及耗材收入3.8亿（+38.4%），表现持续亮眼（2022H1内镜同比增长51.5%，基数较高）；2023年上半年，公司整体引进具备多年外科营销经验的外资营销团队，由于前期进行团队搭建、引入经销商等管理整合工作，Q2外科业务收入增速略有放缓，预计下半年将放量，公司对外科业务全年高增长的目标仍保持不变（外科业务股权激励），凸显后续强劲增长潜力。  超声业务稳健增长，高端新品潜力可期：23H1超声收入6.5亿（+19.5%），延续了2021年以来的稳健增长趋势，主要系公司产品可及市场增加，业务发展进入规模效应阶段+新产品上量，多产品线战略落地所致，高端产品血管内超声已于2022年底上市，预计随着公司超声产品的持续丰富、高端化超声业务有望具备较大成长空间。  财务报表持续优化，平台型布局显著打开成长天花板：得益于产品结构的优化以及管理体系的改善，与去年同期相比，公司毛利率、净利率均有较大提升；公司第二增长曲线软镜正快速发展，第三增长曲线外科业务潜力可期（激励目标23-26年中国大陆地区收入不低于1、1.45、2.5、4亿）；我们认为，公司未来将成为超声+软镜+硬镜+耗材的平台型企业，成长天花板显著打开。  盈利预测与估值：开立医疗作为一家研发驱动型医疗器械企业，在超声、消化内镜、血管内超声等多个领域建立比较强的产品技术优势和行业知名度，随着此次发布激励方案，公司外科业务将被市场重新认知，第三增长曲线预期可显著上调。预计公司2023-2025年营业收入分别为22.6/28.8/36.7亿，同比增速为28.0%/27.9%/27.1%；归母净利润为5.3/6.9/8.9亿 ， 同 比 增 速 为43.4%/29.7%/29.9%，对应PE为40/31/24倍。维持“买入”评级。  风险提示：研发及商业化不及预期；市场竞争加剧；海外销售不及预期；营销管理不及预期。 -23%-11%0%11%23%34%46%57%69%2022-092023-012023-05开立医疗沪深300 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 430.65 流通A股(百万股)： 430.65 52周内股价区间(元)： 39.06-60.97 总市值(百万元)： 21,071.84 总资产(百万元)： 3,692.74 每股净资产(元)： 6.97 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,445 1,763 2,256 2,884 3,667 (+/-)YOY(%) 24.2% 22.0% 28.0% 27.9% 27.1% 净利润(百万元) 247 370 530 688 894 (+/-)YOY(%) 634.4% 49.6% 43.4% 29.7% 29.9% 全面摊薄EPS(元) 0.57 0.86 1.23 1.60 2.07 毛利率(%) 67.4% 66.9% 68.5% 69.0% 69.5% 净资产收益率(%) 10.5% 13.5% 16.5% 18.0% 19.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 1,763 2,256 2,884 3,667 每股收益 0.86 1.23 1.60 2.07 营业成本 584 710 894 1,118 每股净资产 6.40 7.44 8.86 10.67 毛利率% 66.9% 68.5% 69.0% 69.5% 每股经营现金流 1.11 0.49 3.78 0.25 营业税金及附加 15 18 23 29 每股股利 0.18 0.15 0.19 0.26 营业税金率% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 价值评估(倍) 营业费用 423 496 635 792 P/E 63.76 39.75 30.64 23.58 营业费用率% 24.0% 22.0% 22.0% 21.6% P/B 8.56 6.57 5.53 4.58 管理费用 98 111 123 155 P/S 11.88 9.24 7.23 5.68 管理费用率% 5.6% 4.9% 4.3% 4.2% EV/EBITDA 55.10 27.32 21.51 17.03 研发费用 329 411 522 664 股息率% 0.3% 0.3% 0.4% 0.5% 研发费用率% 18.7% 18.2% 18.1% 18.1% 盈利能力指标(%) EBIT 348 614 793 1,020 毛利率 66.9% 68.5% 69.0% 69.5% 财务费用 -30 -13 -10 -5 净利润率 21.0% 23.5% 23.8% 24.4% 财务费用率% -1.7% -0.6% -0.3% -0.1% 净资产收益率 13.5% 16.5% 18.0% 19.4% 资产减值损失 -40 -25 -21 -10 资产回报率 10.4% 12.6% 13.6% 14.5% 投资收益 9 10 10 10 投资回报率 11.4% 15.8% 17.3% 18.6% 营业利润 382 602 782 1,015 盈利增长(%) 营业外收支 -0 0 0 0 营业收入增长率 22.0% 28.0% 27.9% 27.1% 利润总额 382 602 782 1,015 EBIT增长率 40.9% 76.6% 29.0% 28.7% EBITDA 405 727 859 1,094 净利润增长率 49.6% 43.4% 29.7% 29.9% 所得税 12 72 94 122 偿债能力指标 有效所得税率% 3.2% 12.0% 12.0% 12.0% 资产负债率 22.7% 23.7% 24.5% 25.3% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 3.4 3.3 3.2 3.2 归属母公司所有者净利润 370 530 688 894 速动比率 2.6 2.3 3.0 2.4 现金比率 1.8 1.5 2.4 1.8 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 1,337 1,431 2,819 2,655 应收帐款周转天数 41.6 47.0 47.0 47.0 应收账款及应收票据 200 386 360 592 存货周转天数 294.3 365.0 250.0 250.0 存货 514 901 295 1,227 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 其它流动资产 463 381 374 378 固定资产周转率 4.7 7.3 10.0 12.2 流动资产合计 2,514 3,099 3,848 4,852 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 376 308 288 300 在建工程 181 323 449 535 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 169 170 171 172 净利润 370 530 688 894 非流动资产合计 1,030 1,100 1,205 1,302 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 3,544 4,199 5,053 6,154 非现金支出 118 142 92 89 短期借款 181 181 181 181 非经营收益 -20 -10 -10 -10 应付票据及应付账款 231 364 386 552 营运资金变动 6 -451 859 -865 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 473 211 1,629 107 其它流动负债 337 393 618 769 资产 -190 -186 -171 -171 流动负债合计 749 938 1,184 1,502 投资 0 122 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 -244 12 10 10 其它长期负债 55 55 55 55 投资活动现金流 -434 -53 -161 -161 非流动负债合计 55 55 55 55 债权募资 106 -1 0 0 负债总计 804 993 1,239 1,557 股权募资 0 0 0 0 实收资本 428 426 426 426 其他 -102 -64 -80 -110 普通股股东权益 2,740 3,206 3,814 4,597 融资活动现金流 4 -65 -80 -110 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 54 94 1,388 -164 负债和所有者权益合计 3,544 4,199 5,053 6,154 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为9月25日 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 4 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露 分析师与研究助理简介 陈铁林 德邦证券研究所副所长，医药首席分析师。研究方向：国内医药行业发展趋势和覆盖热点子行业。曾任职于康泰生物、西南证券、国海证券。所在团队获得