原料偏紧几成定局，观察成材空间能否打开

铁矿石：震荡2023年09月25日 8月份以来市场关注点重回供需基本面。随着港口铁矿石库存持续降库，高铁水下原料供应偏紧已成定局。随着Vale等主要矿山供应恢复，宣告了2023年开始铁矿整体供应端进入扩产周期。与此同时，年中开始内矿持续安监导致国内铁精粉产量收缩。全年铁矿增量预计维持在4000万吨左右。铁水持续高位导致原料端缺口愈发显性化。7-8-9月以来，我们明显感受到产业端由集体悲观、转向分化、到一致性偏强预期。 ★国内铁水或有下行压力，但幅度预计并不激烈 铁矿供应恢复并未导致矿价趋势性下行，主要支撑依然来自国内持续超预期的高铁水。1-7月，国内统计局口径铁水累计提升3.7%（钢联增9%）。考虑内需和出口需求季节性和钢厂利润问题，Q4铁水下降是大概率事件。但从原料平衡表来看，若要原料端转为过剩，对铁水下滑的激烈程度要求更高。根据当前供应端数据推算，Q3-Q4铁矿供需平衡点对应247家铁水预计在240万吨/天。 ★价格传导阻力：钢价和钢厂利润 原料现实的紧张已经明牌，市场分歧在于原料价格继续上涨的空间。但若成材无法打开，原料上行空间阶段性受限。9月末，随着矿价上行至120美金高估值区间，钢厂无利润，且节前补库尚可，十一前后矿价或面临短暂回调。但长期来看，原料端紧平衡能否打破，仍要看终端铁水是否能突破。 后期终端需求潜在的观察点包括：1）国内成材需求能否延续；2）限产政策11月份后是否执行；3）海外欧美等需求能否回来；4）海外对我们钢材反倾销政策的推进。 ★风险提示 宏观政策，粗钢政策，海外衰退。 1、供应几成定数，短期难有更多增量 产量平控预期褪去后，8月份以来市场关注点重回供需基本面。随着港口铁矿石库存持续降库，高铁水下原料供应偏紧已成定局。产业心态也有所改善，低库存状态下矿山、钢厂、贸易商买盘力量较强。 今年供应整体释放较快。外矿发货表现平稳，澳巴发货量年中以来创近5年高点。Vale等主要矿山供应恢复，也宣告了2023年开始整体供应端进入扩产周期。年度外矿增量由年初的3000万吨调增至4000万吨。但与此同时，年中开始，内矿持续安监导致国内铁精粉产量收缩。内矿增产未能落地，叠加非主流少量减量、全年铁矿增量预计维持在4000万吨左右。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 2、国内铁水或有下行压力，但幅度预计并不激烈 供应恢复增长并未带来矿价趋势性下行，主要支撑依然来自持续超预期的高铁水。全球角度，1-7月份全球粗钢产量累计持平，但铁水产量增长1.8%，即1380万吨，对应铁矿需求增加2300万吨。 其中，海外铁水累计下降2.2%，中国铁水提升3.7%（钢联口径增加9%）。目前，市场已经普遍认可，支撑国内高铁水一个重要因素在于国内粗钢和部分初级制造业高出口。考虑内需和出口需求季节性和钢厂利润问题，Q4铁水下降是概率事件。但从原料平衡表来看，若要原料端转为过剩，对铁水下滑的激烈程度要求更高。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 根据Mysteel统计247家口径检修数据，预计国内钢厂9月中旬铁水已经见顶。但由于部分品种仍有利润，且钢厂端库存压力并不激烈，短期铁水下滑幅度预计较为缓慢。根据当前供应端数据推算，Q3-Q4铁矿供需平衡点对应247家铁水预计在240万吨/天。需求季节性跌价冬季常规环保限产，预计铁水在11月中旬开始季节性下行。实际压力和下行幅度仍要持续跟踪。 3、显性库存持续去化，现货投机情绪回升 铁水持续高位导致原料端缺口愈发显性化。7-8-9月以来，我们明显感受到产业端由集体悲观、转向分化、到一致性偏强预期。 9月上旬，钢厂提前开启十一节前补库，Mysteel统计的247家钢厂铁矿库存连续3周环比持续回升。我们汇总了钢厂库存、钢厂库存、和海漂库存等全部数据，铁矿总库存自今年年中以来已经持续处于历史低位（虽然也没有继续降库）。分品种来看，主流货品包括PB、超特等，单品种库存也不高。 库存转移角度，十一节前主动超补后，短期买盘预计阶段性放缓。十一前后铁矿面临铁水下移+钢厂补库放缓等回调风险。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 4、价格传导阻力：钢价和钢厂利润 原料现实的紧张已经明牌，市场分歧在于原料价格继续上涨的空间。复盘来看，8-9月份以来的黑色反弹主要由两个驱动：1）平控政策预期落空后，产业端对极低原料库存错误预判的修正；2）双焦等供应端收缩扰动。8-9月份的上涨更多源自供应端推动，需求端表现较为勉强。 9月份专项债集中投放后，整体粗钢需求环比略有改善，但资金面依然脆弱，成材价格并未随着需求量缓慢抬升而走高。国内外钢材价格均未能打开上涨空间，导致原料持续上涨后钢厂利润大幅压缩。 对于原料（铁水）压力，核心在于观测钢厂成材库存和综合利润两个指标。根据钢协 口径，截止9月份，全国样本钢厂成材厂库库存1580万吨，同比下降1.55%。持续高铁水下，钢厂成材库存不算太低，但距2022.5和2023.3两次集中减产时的库存高位仍有距离。 利润方面，以唐宋测算的唐山钢厂为例，虽然螺纹等品种已经连续两个月亏损80元/吨，但冷轧、热卷等利润尚可，不考虑品种结构的钢厂算术平均利润9月末以来约30元/吨。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 出口需求绝对量上，考虑全球钢材贸易也呈现前高后地的季节性特征。钢材出口需求叠加内需大概率在Q4季节性小幅下滑。但我们始终保持一个观点，2023年以来的中国钢材出口增量，更多源自对日韩、俄乌和土耳其等传统对手的份额挤占。在未看到出口竞争国粗钢，尤其是电炉生产恢复前，国内钢材高出口的现状预计将持续。8-9月份以来，海外对中国钢材出口反倾销的消息再次增多。反倾销持续，或对外来成材出口造成短时间的负面冲击。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 出口价格方面，8月至今，海外热卷报价始终维持在550-560美金，对应国内热卷出口压力位始终保持在3950-4000元/吨。若海外需求/接受能力无法抬升，出口窗口将无法打开。从欧洲、美国、日本等主要经济体制造业PMI来看，8-9月份以来海外制造业有一丝边际改善的迹象，关注海外驱动。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 5、总结及操作建议 三季度末以来，持续粗钢高产量下，铁矿、双焦、废钢等原料端紧张已经明牌。产业链心态也有所转变，钢厂由7月份的极低库存转为8月份偏低，至9月在假期前主动补 原料。铁矿短期节奏或跟随钢厂采购节奏和钢厂利润情况。9月末，随着矿价上行至120美金高估值区间，钢厂无利润，且节前补库尚可，十一前后矿价或面临短暂回调。 但长期来看，原料端紧平衡能否打破，仍要看终端铁水是否能突破。后期终端需求潜在的观察点包括： 1）国内成材需求能否延续；2）限产政策11月份后是否执行；3）海外欧美等需求能否回来；4）海外对我们钢材反倾销政策的推进。 6、风险提示 宏观政策，粗钢调整政策，海外需求。 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 东证衍生品研究院 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼21楼联系人：梁爽电话：8621-63325888-1592传真：8621-33315862网址：www.orientfutures.comEmail：research@orientfutures.com