中泰化工周度观点23W38：HFCs配额征求稿出台，看好氟化工长周期景气

请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 1 - 、 中泰化工周度观点23W38：HFCs配额征求稿出台，看好氟化工长周期景气 化工 证券研究报告/行业周报 2023年9月24日 评级：增持（维持） 分析师：孙颖 执业证书编号： S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 454 行业总市值(亿元) 68666 行业流通市值(亿元) 55014 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 《中泰化工周度观点23W34：纯碱价格大幅上涨，长丝景气或将开启》 《中泰化工周度观点23W33：磷矿价格上调，关注磷化工景气持续上行》 《中泰化工周度观点23W32：三代配额落地在即，或开启制冷剂景气周期》 《中泰化工周度观点23W31：钛白粉企业集体涨价，金九银十值得期待》 《中泰化工周度观点23W30：氮磷钾价格底部反弹，关注肥市积极信号》 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PB 评级 2022 2023EE 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 万华化学 93.2 5.2 6.5 7.7 9.1 17.9 14.3 12.1 10.3 3.8 买入 华鲁恒升 32.2 3.0 2.1 3.2 3.8 11.2 15.2 9.9 8.6 2.5 买入 扬农化工 68.0 5.8 5.8 6.5 8.0 17.9 11.6 10.5 8.5 3.2 买入 新凤鸣 13.2 -0.1 0.7 1.1 1.6 -81.2 18.8 12.0 8.2 1.3 买入 荣盛石化 12.1 0.3 0.4 0.9 1.3 37.3 28.3 13.4 9.5 2.6 - 桐昆股份 14.9 0.1 0.8 1.6 2.2 267.6 19.8 9.4 6.7 1.0 - 备注：股价取自2023年9月22日，荣盛石化、桐昆股份数据取自Wind一致预期 [Table_Summary] 投资要点  年初以来，板块落后于大盘：本周化工（申万）行业指数上涨 -0.74%，创业板指数上涨0.53%，沪深300指数上涨 0.81%，上证综指上涨0.47%，化工（申万）板块落后大盘-1.21个百分点。2023年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-11.51%，创业板指数上涨幅度为-14.56% ，沪深300指数上涨幅度为-3.83%，上证综指上涨幅度为0.51%，化工（申万）板块落后大盘12.02个百分点。  事件：9月21日，生态环境部办公厅发布《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》，对于三代制冷剂配额总量设定、配额分配、配额调整等原则进行详细说明。  点评：  HFCs配额征求稿落地，HCFCs配额暂不完全分配。根据《征求意见稿》，按《基加利修正案》规定，我国HFCs生产基线值和使用基线值分别为18.52和9.04亿吨CO2。在分配方法上，对于配额总量中HCFCs生产和使用基线值65%的部分，2024年暂不全部分配到生产和使用单位。生产配额方面，对于HFCs（除HFC-23）以生态环境部组织的基线年HFCs生产核查核定的生产量为基准确定各生产单位2024年度生产配额，按品种发放，为2020-2022年（配额基线年）各HFCs品种的平均生产量。内用生产配额方面，按各生产单位某品种HFCs基线年年均产量占国家该品种年均总产量比例和我国基线年该品种HFCs年均出口量确定该品种HFCs年均出口量，按“内用生产配额=生产配额-出口量”计算各单位2024年度内用生产配额。HFC-23生产（含副产）根据实际需求申请。调整原则方面，HFCs生产单位在获得2024年配额后，生态环境部根据需求本年度内安排两次同品种HFCs配额调整，生产单位提交申请时间分别在2024年4月30日前和8月31日前。此外，配额调整分为年度配额调整和永久性配额调整，用于调整的配额须为确定的配额或获得配额后当年未使用的配额；同一品种HFCs配额可在生产单位间进行等量调整。同时，生产单位仅可在申请2024年配额时进行不同品种HFCs调整且须遵循：1）不得增加总CO2当量；2）任一品种HFCs的配额调整量不得超过该生产单位根据本方案核定的配额量的10%；3）HFC-23不参与调整。  成本端提供偏强支撑，供需改善看好长周期景气。进入9月，HFCs主要生产原料萤石、氢氟酸、二氯甲烷、三氯甲烷、三氯乙烯、四氯乙烯价格迎来普涨，截至9月22日，各原料市场价环比上月分别+7.2%、+11.2%、+8.7%、+10.3%、+19.8%、+0.2%。成本端强支撑下，带动产品价格持续性上涨，截至9月22日，HFCs主流产品R32、R134a、R125的市场价分别为1.5、2.6、2.45万元/吨，较9月初分别+5.3%、+13.0%、+11.4%。需求端方面，根据产业在线，今年9月国内家用空调和冰箱冷柜的排产量分别为1039.5和1020万台，同比+6.4%和+15.3%。供给端方面，当前国内三代制冷剂行业格局基本确定，随着2024年国内三代制冷剂配额政策的实施，各生产企业将明确0100020003000400050006000700010/0511/0512/0513/0514/0515/0516/0517/0518/0519/0520/0521/0522/0523/05上证综合指数创业板指数申万行业指数:基础化工申万行业指数:石油石化 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 按照配额执行生产经营，供给端缩量叠加需求端回暖，氟化工有望开启长周期景气。  投资观点：  化工当下在何位臵？根据Wind数据测算，截至9月22日，当前国内化工品价格、价差指数分别处于自2014年来的47.44%、26.33%历史分位，环比6月底分别+12.3pct、+9.6pct，较今年年初分别+4.7pct、+9.1pct，相比2021年11月价差最高点分别-45.6pct、-66.3pct。行业指数方面，截至9月23日，申万行业指数位于自2014年来的47.76%历史分位，周环比-0.7pct，环比6月底-2.2pct，较今年年初-10.2pct。我们认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”。  下半年投资最大主线为经济复苏，“强弱”本质上是修饰语，重要在“复苏”本身。本轮复苏周期叠加了化工产能的大幅扩张，市场担忧其将抑制产品价格上涨。我们认为，一是本轮投产周期中或存在结构化的差异，部分化工品在政策驱动下仍存在收缩逻辑，比如制冷剂、电子雷管；部分化工品供需格局仍持续优化，如MDI、涤纶长丝、磷肥，这些化工品在经济复苏背景下带来的业绩弹性将更值得期待。二是考虑在本身化工品产能过剩的格局下，国内龙头化工企业位于全球成本曲线最左端，长期以来通过产能投放穿越周期实现成长。随龙头企业待投产能逐步释放，本轮周期或仍具备“以量补价”甚至“量价齐升”的弹性。因此，我们看好以下四方面：  ①龙头白马：具备穿越周期的韧性。一方面，龙头公司通过精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；另一方面，企业通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。经济底部企稳、制造业投资增长下，随后续需求修复，利好龙头企业。相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源等。  ②涤纶长丝：复苏链中较强弹性品种。近期我们外发了涤纶长丝的行业深度报告《低库存迎复苏弹性，长周期格局已优化》，从库存周期角度与供需格局两个维度对行业进行分析，并认为涤纶长丝在弱预期强现实的环境下，已率先进入被动去库周期，在竞争格局逐步优化的背景下有望在旺季迎来价格弹性。大部分化工品在上半年通过低开工率减产主动去库，涤纶长丝上半年在行业“扩产能、提开工率、稳价格”的背景下仍然快速去库，从这个现象上看实际已经在淡季提前进入到被动去库周期。根据中家纺，2023H1，我国家用纺织品规模以上企业利润总额同比增长3.86%，利润率为3.84%，同比略增0.3pct，低端服饰消费需求向好；外需方面，根据卓创资讯，今年8月国内长丝出口量为37.46万吨，同比+44.8%；1-8月长丝累计出口量约276.49万吨，同比+25.3%。金九传统旺季到来，行业提负去库仍在延续。供给方面，根据CCFEI，受亚运影响，恒逸石化、荣盛石化部分装臵停车，萧山地区合计约有255万吨产能受此不可抗力影响。此外，考虑到行业扩产密集期已过，景气度升温背景下，龙头话语权提高或将在这轮周期中体现。相关标的：桐昆股份、新凤鸣。  ③制冷剂：具备供给收缩长逻辑的稀缺板块。《基加利修正案》要求，我国将于2024年正式冻结三代制冷剂配额至基线水平，企业已在去年年底结束配额抢夺。上半年行业整体呈现“开工下滑、库存消化”的趋势，逐步回归理性。HFCs配额征求稿落地：9月21日，生态环境部办公厅发布《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》，对于三代制冷剂配额总量设定、配额分配、配额调整等原则进行详细说明。随着明年政策方案的落地实施，供给端存较强利好支撑。成本端提供涨价支撑：进入9月，萤石、氢氟酸、甲烷氯化物价格的持续上涨为制冷剂涨价提供动力。根据Wind，截至9月22日，HFCs主流产品R32、R134a、R125的市场价分别为1.5、2.6、2.45万元/吨，较9月初分别+5.3%、+13.0%、+11.4%。供需改善景气将至：今年以来，白电市场的持续升温显著利好制冷剂下游需求改善，随着2024年国内HFCs配额实施方案的正式落地实施，各生产企业严格按配额生产下，供给收缩叠加需求回暖，看好氟化工行业迎长周期景气上行。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等。  ④新材料：产业革新穿越周期。在全球供应链格局重塑的背景下，我国化工新材料自主可控加速推进，“卡脖子”技术逐个突破。长期推荐关注技术壁垒高、市场空间广阔的新材料，如尼龙、气凝胶、POE、电子化学品、新能源材料、生物基材料等；短 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 期重点关注从0到1突破与业绩进入验证阶段的标的。相关标的：东材科技、凯立新材、凯盛新材、万润股份等。  产品价格涨跌互现。价格周度涨幅居前品种：动力煤(8.65%)、甘氨酸(8.00%)、六氟丙烯(浙江巨化)(7.78%)、硫磺(固体硫磺)(元/吨)(7.41%)、醋酸乙烯(7.31%)、二氯甲烷(6.87%)、硫酸(98%)(5.45%)、焦炭(4.98%)、赖氨酸(25公斤/件,98.5%)(4.76%)、R125(4.26%)。产品周度价格跌幅居前品种：正丁醇(-9.05%)、纯苯(华东)(-8.81%)、维生素B5(泛酸钙,98%)(-8.75%)、DMF(-7.46%)、碳酸锂(-7.28%)、苯乙烯(-6.67%)、碳铵(山西)(-6.12%)、三聚氰胺(-5.49%)、电石(-5.33%)、丙烯酸(-5.15%)。  风险提示事件：政策不及预期、需求不及预期、产能投放超预期、信息更新不及时等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 内容目录 1. 投资观点 ........................................................................................................ - 8 - 1.1 投资观点一：经济底部企稳下，持续看好龙头白马 ............................. - 8 - 1.2 投资观点二：长丝供需超预期，低库存环境或迎弹性 ....................... - 10 - 1.3 投资观点三：HFCs配额征求稿落地，看好长周期景气向上 ....