2022年信用债市场风险回顾与总结报告

2022年信用债市场风险回顾与总结 DeloitteIntelligent Bond德勤智慧债券 目录 前言 2022年尽管新冠疫情反复、俄乌冲突超预期升级、国际金融市场大幅震荡等风险因素不断聚集，但国内经济承压前行，有序恢复。本报告将基于德勤智慧债券数据及模型结果对2022年资本市场各行业的风险水平进行回顾与总结分析。 总体而言，国内债券市场本年度运行较为平稳，信用债共计发行19384只，同比增长33.29%，总发行量达到23.91万亿元。从发行人行业分布来看，建筑装饰、金融服务和综合行业发行人数量远超其他行业；从发行人主体外部评级结果统计来看，AAA级主体发行总额11.56万亿元，AA+级主体发行总额为2.92万亿元，AA级主体发行总额为1.44万亿元，AAA级主体发行人集中度较高。从风险暴露角度分析，2022年房地产行业集中违约，共涉及42家民营企业，境内债券展期数量及规模达到历年新高。 基于风险暴露主体的行业分布、外评分布、信用利差以及德勤智慧债券预警占比的排序情况，医药生物、纺织服装、房地产、汽车、通讯行业2022年信用风险显著上升。 2022年全年，信用债市场共57家企业的195只境内外债券发生实质违约。其中境内信用债市场共计11家企业首次发生违约，德勤智慧债券对全部的11家企业提前进行预警，提前识别率高达100%。当中5家企业提前两年以上对其进行预警，占比45.45%。对于违约企业，平均提前786天发出预警提示。 1.信用债相关政策梳理 2022年，国内疫情多发反复，国际形势复杂严峻，经济下行压力逐步加大，其中，房地产投资、消费和服务业等多项宏观指标均较同比有所下降。据国家统计局数字，累计2022年全年，全国房地产开发投资132895亿元，同比下降10.0%；其中，住宅投资100646亿元，下降9.5%。 宏观信用环境方面，2022年依靠积极的财政政策和稳健的货币政策靠前发力，推动社融总量仍旧保持扩张态势，但信贷结构欠佳的情况下，受国内疫情反复、财政支撑力度减弱以及地产销售和消费需求疲弱等因素影响，实体经济融资需求总体较弱。央行通过灵活开展公开市场操作保持了市场流动性的合理充裕，同时下调准备金率、向中央财政上缴结存利润及财政部加快增值税留抵退税进度等多种调控方式，将市场整体流动性保持在相对宽松的层面的情况下，央行进一步完善市场化利率形成和传导机制，推动企业综合融资成本显著下降。 债券市场方面，2022年1-10月，债券市场整体呈现资金与资产的不匹配，在宏观流动性充裕的支撑下，机构对于配置需求的渴望加剧了资产荒，信用债在债券市场中的地位愈发凸显，信用债多数品种利差收窄，结构性资产荒显现。而在2022年最后两个月中，债市负反馈影响下，机构主动或被动抛售信用债的行为一定程度上缓解了“资产荒”的加剧。 行业方面，2022年中，房地产行业风险持续释放，境内外债券违约、展期事件频发，销售复苏缓慢，资金面压力仍然较大。同时，房企的信用风险暴露正有逐步向建筑、城投以及银行等行业的传导的趋势。城投企业逐步出现部分地区的城投平台高频率发生票据逾期、欠发薪资、非标违约和私募债技术性违约等事件。 政策环境方面，2022年以来，中央多监管机构持续落实好稳经济一揽子政策和接续措施，加大对民间投资和房地产市场的支持力度，聚焦制造业高质量发展促进外资扩增量稳存量提质量，同时进一步优化调整疫情防控政策，力图完成保交楼稳民生、扩大房企信贷融资和化解地方城投债务风险的多个目标。 2022年，信用债市场新出台的部分重要政策如下： （1）1月26日，国务院发布《国务院关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》（国发〔2022〕2号） 《意见》指出，严格政府投资项目管理，依法从严遏制新增隐性债务。加大财政资源统筹力度，积极盘活各类资金资产，稳妥化解存量隐性债务。按照市场化、法治化原则，在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转。完善地方政府债务风险应急处置机制。在确保债务风险可控的前提下，对贵州适度分配新增地方政府债务限额，支持符合条件的政府投资项目建设。研究支持在部分高风险地区开展降低债务风险等级试点。 国发2号文是继2018年10月国发101号文后，中央监管层面首次针对单一省份债务提及展期和重组。根据贵州人大披露的数据，2021年上半年贵州共偿还政府债务本息1126.5亿元，化解隐性债务336.74亿元，债务风险等级实现“红转橙”。 在国发2号文的指导下，2022年12月30日，遵义道桥建设（集团）有限公司（以下简称“遵义道桥”）提出债务重组方案。遵义道桥表示，经与各银行类金融机构友好平等协商，基本明确相关重组安排，并在近期完成签署相关补充协议。本次银行贷款重组涉及债务规模155.94亿元，以债权保全为前提，经各方友好平等协商，近期完成签署相关补充协议。根据重组协议，重组后银行贷款期限调整为20年，利率调整为3.00%/年至4.50%/年，前10年仅付息不还本，后10年分期还本。 （2）5月18日，财政部发文《关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》 该文着重通报8起地方政府隐性债务及化债不实问责典型案例。其中，财政部重申党中央明确要求有效管控重点风险，守住不发生系统性风险的底线。各地方、各单位要坚决落实党中央、国务院决策部署，把防范化解隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩，坚持底线思维，落实工作责任，层层传导压力，强化日常监管，坚决 遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量。此后，在7月29日，财政部再度通报八起隐债问责案例。 财政部2022年两轮通报的情况，共计19人次行政处分，其中较严厉处分占比11%。上述两轮问责中，相较于此前2017年的问责通报，新增3项虚假化债案例。其中，通报中提到，化债不实包括两种类型，一是未征得金融机构同意的情况下调减政府购买合同金额作为化债处理，另一种为通过融资偿还隐债作为化债处理。 此外，由于流动资金贷款性质的融资易成为城投隐债高发的重灾区，本轮问责的10个新增隐债案例中有2项案例是城投利用流贷或者债券募集的补流资金来开展公益性项目建设；2个化债不实案例中有1个案例是借助流贷和债券募集的补流资金；此外，还有1项案例是通过借助债权融资计划和银行贷款获取补流资金形成隐债。2022年各地方针对坚决遏制新增地方政府隐性债务的细化政策落实情况如表3所示。 （3）7月28日，中共中央政治局召开会议审议《关于十九届中央第九轮巡视情况的综合报告》时，首次提及“保交楼、稳民生” 会议指出，要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 自政治局会议着重强调“保交楼”以来，中央和地方陆续推出各项“保交楼”配套政策，包括不限于成立房地产专项纾困基金、成立工作组或专班组、返还未动工项目土地款、规范化预售资金监管及发展保障性租赁住房，来保证项目按期交付。2022年各地方针对“保交楼、稳民生”的配套政策落实情况如表4所示。 （4）10月14日，财政部印发《关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》（财预〔2022〕126号） 通知中明确提及，严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口。进一步规范地方事业单位债务管控，建立严格的举债审批制度，禁止新增各类隐性债务，切实防范事业单位债务风险。 2022年以来，受房地产市场持续低迷以及部分房企出险的负面影响，地方土地出让收入大幅下滑。据12月20日，财政部公布数据显示，2022年1月至11月期间累计，地方政府性基金中的国有土地使用权出让收入51174亿元，比上年同期下降24.4%。 部分对土地财政依赖程度较高的地方政府或通过城投和地方国企在土地招拍挂阶段拿地用以平衡收支压力；对地方政府而言，在房地产市场尚未全面复苏的背景下，通过城投及地方国企举债拿地，会导致资金回流不确定性高，在未来面临城投的公开债务集中偿债高峰期时，或将导致城投债务风险与地方财政风险的叠加。 126号文出台前，截至2022年10月13日，22个重点城市“两集中”涉宅用地累计推出3881宗，成交2999宗，其中，地方国资企业拿地1384宗，占总成交宗数 比46.15%；国央企拿地844宗，占总成交宗数比28.14%。国央企和地方平台累计拿地占比超过74.29%。 自126号文发布后，越来越多的本土民企与地方国资联合拿地，地方国资企业发挥其资金成本低的优势，而本土民企则发挥其项目操盘能力，双方优势互补；民营房企的拿地金额占比从2022年一批次集中供地的10%上下升至四批次、五批次集中供地的21%。2022年四季度各地方针对126号文的细化政策落实情况如表5所示。 （5）11月11日，央行、银保监会联合发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》（银发〔2022〕254号） 《通知》包含16条对房企提供支持的金融政策，其中涉及开发贷、信托贷款、并购贷、保交楼、房企纾困、贷款展期等诸多领域。 除去此前多项政策提及的对房企加大信贷支持的多项政策外，本次《通知》着重明确，对于房地产企业开发贷款、信托贷款等存量融资，在保证债权安全的前提下，鼓励金融机构与房地产企业基于商业性原则自主协商，积极通过存量贷款展期、调整还款等方式予以支持，促进项目完工交付。自《通知》印发之日起，未来半年内到期的，可以允许超出原规定额外展期1年，不进行贷款分类调整。 此外，《通知》再次细化强调“保交楼”的配套政策。《通知》提到，支持政策性银行提供“保交楼”专项借款，同时鼓励金融机构提供配套融资支持。2022年全国及各地方针对254号文具体细化政策落实情况如表6所示。 2.信用债发行与到期情况 2022年信用债共发行19384只，一级发行规模回落，净融资规模缩减。其中，总发行量为23.91万亿元，较去年减少1.70万亿元，总偿还量为21.92万亿元，较去年增加2.68万亿元。从净融资节奏看，全年净融资额为3.73万亿元，较去年减少2.65万亿元，前三季度净融资规模总体为正，第四季度内净融资规模由正转负。 3.市场利率走势分析 我们以10年期国开债收益率作为市场利率水平的代表，总体来看，2022年债市收益率小幅下降后在年末两个月快速拉升，第三季度内呈现触底反弹，在11月再次触底后震荡上行。 具体来看，2022年一季度，收益率呈现先降后升的走势；在流动性充裕和中期借贷便利操作下调落地的背景下，1月收益率总体呈现下行走势；受多地放松房贷利率引发宽信用预期和境内房企负面舆情频现等多因素影响，利空情绪主导下自2月起收益率开始波动上行；一季度末10年期国开债收益率收于3.04%，较1月末最低点上行约12bp。 2022年二季度，收益率总体呈现短端下行和长端震荡走势，10年期国开债收益率整体下行；4月15日，央行宣布下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，受该公告影响市场资金面呈现宽松态势，推动短端利率下行，但受降准幅度不及预期等因素影响，市场对后续货币宽松的预期下降，长端利率有所上行；5月央行下调全国首套住房贷款利率政策下限及5年期以上LPR，同时国常会部署33条措施稳经济等持续加码，明确政策宽松方向，推动国开债收益率下行；6月起国内疫情好转，一线城市相继解除封控，经济基本面向好，国开债收益率震荡上行；季度末10年期国开债收益率收于3.05%。 2022年三季度，10年期国开债走势呈现大幅下行，最低到达2.77%；季度内宏观经济修复进程依旧缓慢，央行第二次降息操作超预期落地，资金面总体保持宽松，叠加房地产强制停贷的负面舆情影响，推升市场避险情绪；季度末10年期国开债收益率收于2.93%，较二季末下行约11bp。 2022年四季度，收益率先降后升；十一国庆假期后，地产数据并未因前期利好