固定收益每日市场更新 （ 2023 年 9 月 13 日 ）

固定收益信贷评论2023 年 9 月 13 日Glenn Ko, CFA高志和(852) 3657 6235Cyrena Ng, CPA吳蒨瑩(852) 3900 0801杰瑞Wang王世超(852) 3761 8919CMBI 固定收益1CMBI 信用评论固定收益每日市场更新固定收益部市场日报今天早上市场平静。新发行的 EIBKOR '25 / 33 进一步收紧 1 - 2bps 。我们看到前端 TMT 的购买兴趣 ， 而银行 T2s 的销售更好。高收益的 LGFV 继续受到追捧。中国保险:NAFR 放宽了保险公司的偿付能力衡量 ， 以促进长期稳定。我们认为中安在线 P & C 可以从放松中受益。见下文。DALWAN:另一个现实检查。我们在 DALWANs 上有购买建议。见下文 交易台评论交易台市场观点昨天，亚洲除 JP IG 的情绪在美国 CPI / PPI 之前仍然保持谨慎。在主要方面，欧洲央行在 T + 45 定价 5 亿美元 2 年期债券，在 T + 75 定价 10 亿美元 5 年期债券，在 T + 95 定价 5 亿美元 1 年期债券。新的 EIBKOR 2y 和 10y 从 RO 收紧了 4 个基点，而其 5y 纸在 RO 附近徘徊。在中国国有企业 / 跨国公司中，HAOHUAs 的前端处于小幅较好的买盘之下，而曲线收盘时基本没有变化。BIDU 24s / 25s 收紧 2 - 3bps 。LENOVO 24 - 25s 等高 beta TMT 的前端出价较好。在金融方面，AMC 与双向流动混合在一起。HRINTH 曲线偏向于更好的买盘，收盘上涨 0.5 - 1pt 。CCAMCL 24 - 25 也有一些销售流。在中国的银行 T2s 中，前端 23s 的论文在有现金停放需求的情况下出价更好，而 24s 的论文卖得更好。香港公司空间表现喜忧参半。NWDEVL Perps 在周二下跌 3 - 6 分后恢复了 1 - 2 分。NWSZF 29 / Perp 上升了 0.25 个百分点。LIFUNG 5.25 Perp 被标记为下降 1.5 pt 。CKINF 罪犯降低了 0.5 磅。中国的财产喜忧参半。LNGFOR / ROADKG 上涨 1 - 1.5 pt 。GEMDAL 24s 交易高 2 点。DALWANs / CHJMAO 上涨 0.75 - 1.25 pts 。COGARDs 高出 0.25 pt 。媒体报道，COGARD 获得债券持有人的批准，将八种在岸债券中的六种进行扩展。然而，FUTLANs / FTLNHD 下跌 0.5 - 1pt 。GRNLGR 25s 下降 1.75 磅。在工业中，FOSUNI / EHICARS 的报价较高 0.5 pt 。诸如 MPEL / WYNMAC 26 - 28 之类的澳门博彩报纸被标记为 0.25 - 0.75 pt 。在印度市场，VEDLN 24 - 26 指数上涨 0.75 - 1.25 点。媒体报道称，VRL 对其 2024s / 2025s 到期的大部分美元债券进行了为期三年的延期。印尼空间被静音。LGFV 领域的会议相当活跃。在新发行方面 ， TJRTGC 按面值定价了 1.4 亿美元的 364d 高级无担保票据。新发行的 TJRTGC 7.5 '24 的交易略弱 ， 主要消化不良。但是 ， 投资者会对该票据 1 年的 7.5 ％ 收益率感到满意 ， 而担保人在岸债券的 3 ％ 处理率较好。3y LGFV 之间存在活跃的双向流动在海上和海上请阅读最后一页的作者认证和重要披露 2023 年 9 月 13 日2由于美元和人民币资助的授权之间的障碍收益率差异。受现金管理需求的驱动，期限较短的 LGFV 24s / 25s 文件也很活跃。与此同时，收益率较高的 LGFV 仍然受到追捧。在 c24s 中，SOE 罪犯有点软。虽然 c25s 国有企业罪犯的出价仍然很高，但有一些来自中国 RM 的购买兴趣。HUADIA 3.375 Perp 标记为高 0.125 pt 。FRESHK '26 / ZHONAN' 25 报价高 0.1 - 0.2 pt 。 最后一个交易日的热门人物顶级表演者PriceChange表现不佳PriceChangeGEMDAL 4.95 08 / 12 / 2451.62.0GRNLGR 6 1 / 8 04 / 22 / 2512.2-1.8NWDEVL 4 1 / 8 PERP51.31.9FTLNHD 4 5 / 8 10 / 15 / 2535.7-0.9NWDEVL 5 1 / 4 PERP61.51.6LIFUNG 5 1 / 4 PERP37.3-0.9ROADKG 6 09 / 04 / 2551.61.5CSCHCN 9 12 / 11 / 2444.7-0.9LNGFOR 3.85 01 / 13 / 3251.81.4ROADKG 5 1 / 8 07 / 26 / 2639.3-0.8 马可新闻回顾宏观新闻回顾宏- 标普 （ - 0.57 ％ ） ， 道指 （ - 0.05 ％ ） 和纳斯达克 （ - 1.04% ） 周二受到科技板块的拖累。原油价格继续上涨 ， WTI / Brent 油价达到每桶 88.9 / 92.1 美元 ， 为 11 月 22 日以来的最高水平。美国国债收益率在今晚的 CPI 数据之前窄幅波动 ， 2 / 5 / 10 / 30 收益率分别达到 4.98 ％ / 4.41 ％ / 4.27 ％ / 35 ％ ， 服务台分析师评论分析员市场观点 中国保险 ： NAFR 放宽了保险公司偿付能力衡量以促进长期稳定中国金融监管机构国家金融监管总局 （ NAFR ） 于 9 月 10 日发布了《优化保险公司偿付能力标准》的通知。(i) 根据总资产的规模区分保险公司的最低资本要求 ；(ii) 对于剩余期限在 10 年以内的保单 ， 将未来盈余中计入核心资本增加的比例从 35% 提高到不低于 40% ；(iii) 将中证 300 指数成分股的风险权重从 0.35 降至 0.3 ； 在上海以科技为重点的 STAR 市场上市的股票从 0.45 降至 0.4 ； REITs 从 0.6 降至 0.5 ； 中国战略和新兴行业的未上市股权定为 0.4(iv) 在偿付能力季报中披露 3 年平均投资收益率和综合投资收益率总资产低于 500 亿元人民币的寿险公司的最低资本将计算为先前水平的 90% ； 而超过 500 亿元人民币但低于 5000 亿元人民币的比例为 95% 。对于 P & C 和再保险公司，总资产低于 100 亿元人民币的将计算为 90% ； 而总资产超过 100 亿元人民币但低于 2000 亿元人民币的将计算为 95% 。根据修订后的差别待遇，中小型保险公司将受到较低的最低资本要求，释放的资本可以用于投资。在该行业内，我们认为中安在线财险可能会从放松中受益，因为截至 23 年 6 月，其总资产为 493 亿元人民币，综合偿付能力比率可能会从 23 年 6 月的 263% 有所改善。修订后的框架降低了资本要求 ， 降低了风险权重 ， 有助于保险公司提高偿付能力比率 ， 3 年平均收益披露要求也有助于增强稳 2023 年 9 月 13 日3我们认为 ， 降低风险权重是为了鼓励保险公司投资于股票 ， 引导保险公司的资金刺激股票市场的活动 ， 并增强投资者的信心。然而 ， 这些政策可能不会促使保险公司在市场沉积乏力的情况下增加股票敞口。在 2022 - 23 年期间 ， 由于 CROSS - II 更加严格 （ 自 22 年 1 月 1 日起生效 ） 以及投资收益下降 ， 该行业的偿付能力比率显着下降。根据 NAFR 的数据 ， 被评估保险公司的平均综合偿付能力比率 / 核心偿付能力比率在 23 季度为 188.0 ％ / 122.7 ％ ， 低于 22 季度的 220.8 ％ / 148.1 ％ 。 DALWAN ： 另一个现实检查与其他开发人员相比 ， DWCM 1H23 的结果如何 ？在 2020 年退出房地产开发之后，大连万达商业管理公司 (DWCM) 更像是一个商业地产投资者，其不断扩大的知识产权投资组合带来的经常性租金收入不断增长。上半年，投资物业租赁和管理的经常性收入占 DWCM 收入的 91% 。因此，它的运行性能比开发人员更具弹性。在上半年，DWCM 报告了基本稳定的中期业绩，收入，毛利润和 EBITDA 增加。其 1H23 年的毛利率和 EBITDA 利润率分别为 65% 和 55%，相比之下，1H22 年分别为 63% 和 53%，FY22 年分别为 62% 和 52% 。对隶属关系风险的担忧 ？存在对大连万达集团带来的关联风险的担忧，以及我们是否应该独立评估 DWCM 的信用状况。关于大连万达集团和 DWCM 关联公司的信用状况，我们没有太多信息，但我们认为，最终控股股东王建林和大连万达集团有强烈的动机将 DWCM 保持为围栏经营，即使珠海万达的 IPO 可能不会很快完成。根据中国证监会在 6 月 23 日对珠海万达 IPO 的反馈，监管机构的主要担忧是珠海万达的 IPO 收益是否将用于 “资助 ” 大连万达集团的房地产开发，珠海万达与大连万达集团之间的关联交易，与 IPO 前投资赎回有关的风险。围栏珠海万达和 DWCM 将是说服中国证监会批准 IPO 以及吸引任何主要投资者进行 IPO 的关键。23 年 9 月 5 日, 有媒体报道称, 大连万达已在香港进行 IPO 定价路演, 两名海外投资者表示, 视估值而定, 可成为基石投资者。我们认为，证监会没有太多的动力来阻止或推迟珠海万达的 IPO 。我们认为，IPO 的不确定性较少取决于监管机构的批准，而更多地取决于股票市场的情绪和上市估值。在首次公开募股不会很快进行的情况下 ， 我们认为 DWCM 和珠海万达的 “围栏 ” 运营有助于说服首次公开募股前投资者放弃或修改首次公开募股前投资 460 亿元人民币 （ 包括有保证的内部收益率 ） 。因此 ， 我们认为关联风险是可控的 ， 我们应该更独立地评估 DWCM 的信用状况。近期债券到期可控 ？年初至今 ， DWCM 偿还了 96 亿美元的离岸美元债券 （ 包括 7 月 23 日的 4 亿美元 ） ， 偿还或赎回了 147 亿元人民币的在岸债券 （ 包括上周 38 亿元人民币的在岸债券 ） 。在 2023 年剩下的时间里 ， 唯一的离岸和在岸债券到期或赎回是在岸债券 DALWAN 6.6 ％ '23 ， 剩余 o / s 2023 年 9 月 13 日4金额 3000 万元人民币。我们估计 2023 年剩余时间的息票支付为 2 亿元人民币。下一次主要债券到期将于 1 月 24 日到期 6 亿美元 （ 43 亿元人民币 ） 。DWCM 的未偿还美元债券总额为 14 亿美元，小于较小的开发商，例如拥有 19 亿美元的 o / s 美元债券和 3 亿美元的 perps 的 Road Kig，以及拥有 19 亿美元的 o / s 美元债券的瑞安土地。它的债券期限概况，特别是离岸债券期限概况，是可控的。IPO 前的投资情况如何 ？我们希望 DWCM 能够放弃或修改 IPO 前的投资。上市前的投资者和 DWCM 在同一条船上。放弃或修改认沽期权符合 IPO 前投资者和 DWCM / 珠海万达的利益，因为 DWCM 不必以牺牲估值为代价急于 IPO 。我们认为，说服 IPO 前投资者放弃或修改看跌期权的关键是 ： 1 ） DWCM 和珠海万达是圈套式经营，继续从物业租赁和管理中产生大量经常性收入 ； 2 ） 两者都是他们仍然具有偿付能力并继续履行付款义务。DWCM 的财务状况如何 ？DWCM 的财务状况基本稳定。虽然其手头现金减少，净债务增加，但我们从 23 年 6 月期间为交易和活期理财产品持有的金融资产增加 150 亿元人民币和 24 亿元人民币