地产后周期赛道挖掘系列1：建筑涂料

投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。李兴彪朱子悦从业资格号：F3048193 从业资格号：F03090679 投资咨询号：Z0015543 投资咨询号：Z0016871研究所工业与周期组2023年9月4日地产后周期赛道挖掘系列1——建筑涂料 1重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。行业策略：优质赛道长期坚定看好，短期关注2个催化因素：政策加码&地产销售加速修复◼长期看，建筑涂料属地产下行时期较为稀有的需求具有韧性的优质赛道。优质在“大市场”，建涂市场规模达千亿级，尤其在重涂需求不断提升背景下，市场规模仍将稳步扩张。且优质在“龙头成长”。现阶段“大行业&小公司”竞争格局明显，双龙头市场份额参照海外仍有3-4倍提升空间，营收有较高的弹性。业绩弹性或为更高，得益于盈利能力的提升。参照空调发展历史，行业初期龙头市占率提升过程不仅是量的增长，还能凭借抢占消费者心智建立品牌优势，实现“量-品牌-价-利-量提升的正循环”。短期看，下半年“低基数+C端零售发力+原材料价格下行毛利率上修”使得龙头业绩修复较为确定。回归压制涂料板块许久的行业β来看，我们认为地产最差时期已经度过，下半年金九银十基本面改善叠加政策催化下预期修复，以及地产销售加速恢复，将共振催化涂料板块整体回暖。行业观点：行业优质，市占率提升下龙头价值凸显◼涂料：强消费属性、高毛利。建筑涂料多应用于建筑内外墙，兼具功能性与美观性，相较其他建材品种，建涂消费属性最强、毛利率更高（与消费品较为接近）因此我们参考消费研究方法即以行业空间&竞争格局来研究涂料行业长期基本面。◼市场空间：千亿级市场且重涂需求支撑2022-2025市场规模保持5%增速。根据测算2022年建涂行业市场规模（不包含辅材施工）为938亿，其中新房涂漆、旧房重涂占比约为7:3。市场担忧未来地产下行建材需求会大幅下降，我们认为重涂比例提升将短期填补并后来引领整体需求扩容。此趋势可在美日地产新开工大幅下滑、但建涂需求保持个位数增长得以验证。我国房地产起步较晚，未来存量房老化将带动重涂需求提升。我们预测2025年市场规模达1089亿，复合增长5%。核心观点 rQuNoMsNrQqQmPrNtPwOtO6MdN7NmOnNnPmPjMqQvMiNpPqNbRmNsMNZnRwONZpMyQ2重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。◼竞争格局：CR220%不及海外1/3，未来龙头市占率扩张将带来量利双升。目前涂料行业分散且多为小公司，参照美国、日本，我们预测CR2未来将提升至60%以上，其中龙一、龙二或分别占40%、20%，对应现在或有3-4倍提升。市占率提升将使龙头价值凸显，实现从份额（量）—品牌影响力—溢价（价）—规模化降本降费—业绩提升—进一步抢占份额的正循环。2006-2015年空调行业龙头格力美的的蜕变则可验证此发展趋势。下半年展望：看好龙头业绩增长，行业β有望拐头向上。◼下半年业绩增长具有确定性。营收端：低基数叠加疫情累积的C端需求持续释放，下半年营收具备高弹性。利润端：原材料价格延续下行叠加费用降低空间较大，利润弹性或高于营收端。◼β最差的时期已经过去。我们认为地产最差时期已经过去，参照美日地产下行周期，国内2022年新开工下跌40%已经是最高跌速，且整体降至53%腰部分位已经接近日本底部（44%）。◼下半年期待政策加码&销售加速上修：7月金融、地产数据超预期走弱，下半年政策密度力度加大较为确定，且根据复盘建材板块上涨多分为2个阶段，第一阶段是政策预期的直接催化（但基本面左侧到右侧过渡期间或有回调），第二则为基本面好转即销售拐头向上。目前处于政策加码阶段，且地产销售初显加速修复趋势。两大催化因素共振板块或加速回暖。风险提示：地产销售回暖不及预期、政策效果不及预期、地方工程项目开工不及预期 3重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。逻辑一览：长期坚定看好，短期关注业绩弹性及2个催化长期：坚定看好规模大：千亿级市场未来稳定：持续扩容若考虑辅材施工、防水新规扩容，市场空间能够翻倍存量房翻新带来重涂需求稳增，预计市场规模22-25E CAGR为5%市场格局：分散、小龙头崛起，量利双升市场集中度低。参照海外，双龙头份额还有3-4倍提升空间正循环：份额↑-品牌↑成本↓-溢价带来价格↑-业绩↑-继续扩产业绩高弹性优质成长低基数+C端零售增长拉动营收↑ +上游成本↓拉动毛利率修复↑行业β底部已显，建议关注政策&销售催化地产压制行业增长的最差时期已经度过。且从中报表现看，建材基本面底部已显，金九银十支撑基本面修复。当下政策加码提振信心，地产销售加速修复趋势初显，多因素共振或催化板块回暖。确定催化短期：关注催化风险提示地产销售回暖不及预期、政策效果不及预期、地方工程项目开工不及预期 4重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。第一章建筑涂料介绍：涂料主要品种，强消费属性赋予较高毛利率5第二章优质赛道：重涂需求平滑地产下行，千亿级市场仍将稳步扩容10第三章竞争格局：大行业小公司，龙头对标海外市占率有大幅提升空间20第四章下半年展望：成本驱动毛利率修复，期待政策加码&地产销售加速修复24目录 5重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。◼涂料应用领域广泛，其中建筑涂料是最主要的涂料品种。涂料涉及建筑、家具、汽车船舶等等领域，其中建筑领域应用最为广泛，我国2020年建筑涂料产量占涂料总产量47%，独占鳌头。国际涂料品种占比亦呈现此分布特征，建筑涂料占全球整体涂料53%，属最大领域。◼建筑涂料多应用于建筑内外墙。建筑涂料中以墙面涂料为主，占比七成左右。主要应用场景并不局限于居民住宅，还包含学校、医院等公共建筑等。分品种用途看：最主要的涂料品种，多用于建筑内外墙建筑涂料简介资料来源：涂界三棵树、立邦官网中信期货研究所建筑涂料, 47%防腐涂料, 27%汽车涂料, 4%粉末涂料, 7%木漆涂料, 5%船舶涂料, 3%集装箱涂料, 2%其他涂料, 5%35%12%墙面涂料防水涂料外墙内墙住宅外墙学校外墙建筑涂料多应用于建筑内外墙，以下为应用场景示例住宅内墙医院内墙2020年建筑涂料占涂料总产量47% 6重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。◼分客群渠道看，建筑涂料可分为工程端（大B、小b）和零售C端。大B客群为地产开发商，涂料应用场景多为新房精装修。小b客群多为工程经销商或政府，应用场景为学校医院等公共建筑。C端则为终端消费者，应用场景多为家庭住宅的内外墙涂漆。未来涂料市场发展趋势向小b和C端扩展。大B市场规模受地产下行影响预计22-25年下降2%。而小b和C端受益于小区旧改、城中村改造和普通住宅重涂需求日益提升的影响，空间增长动力强，分别能够保持7%、10%的增长。分渠道客群看，小b、C端市场空间增长动力更强劲建筑涂料特点简介建筑涂料大B小bC客群地产开发商工程经销商/政府家庭消费者应用场景精装修公共建筑住宅价格较高中高回款快较慢慢核心诉求品牌、性价比、品质（带来消费溢价）品牌背书、美观（外墙门面重要）品质（健康+功能）、美观市场规模（亿元）025050020222025E025050020222025E025050020222025ECAGR=-2%CAGR=10%CAGR=7%资料来源：中信期货研究所 7重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。◼涂料兼具功能&美观诉求，具有强消费属性。从美观角度出发，涂料在家庭内墙覆盖范围大、视觉冲击强，好的颜色、质地的涂料给予更舒适的生活环境体验，同时也能直接对外彰显家庭装修档次，满足一定程度的社交属性诉求。从功能角度出发，比起其他建材品种，消费者更关注涂料的品质以确保健康的基本诉求，以及实现防霉、抗菌、防蚊等功能诉求。因此，功能&美观诉求赋予涂料强消费属性，丰富的价格带满足不同群体需