以创新研发为核心，推进产品到品牌的升级

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 恒林股份（603661） 证券研究报告 2023年09月07日 投资评级 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 35.7元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 139.07 流通A股股本(百万股) 139.07 A股总市值(百万元) 4,964.69 流通A股市值(百万元) 4,964.69 每股净资产(元) 25.25 资产负债率(%) 61.00 一年内最高/最低(元) 39.50/27.35 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 尉鹏洁 分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《恒林股份-首次覆盖报告:丰富产品完善渠道，持续赛道扩容》 2023-05-31 股价走势 以创新研发为核心，推进产品到品牌的升级 23Q2收入19.5亿同增25.7%，归母净利1.8亿同增32% 公司发布半年报，23Q2收入19.5亿同增25.7%，增长主要系永裕家居并表（22年11月并表，公司持股95%），归母净利1.8亿同增32%；23H1收入36.4亿同增23.4%，归母净利2.6亿同增23.6%。 23H1永裕家居收入7亿，净利润0.99亿，剔除其并表部分后，23H1公司收入约29.5亿同减0.2%，净利约1.7亿同减20%；全资控股子公司厨博士收入2.6亿，净利0.11亿。 分业务模式，OEM/ODM收入22.2亿同增26.4%，OBM收入13.7亿同增17.9%； 分品类，办公家具收入16.3亿同增3.1%，软体家具收入5.6亿同减19.2%，板式家具收入5亿同减5.6%，新材料地板收入6.9亿，其他收入2.1亿同增74.7%。 23Q2毛利率22.7%同增4.3pct，归母净利率9.4%同增0.5pct 23Q2公司毛利率22.7%同增4.3pct，23H1毛利率23.7%同增4pct。分业务，23H1代工业务毛利率20%同增5.1pct，OBM业务毛利率30.2%同增3.1pct； 分品类，23H1办公家具毛利率26.4%同增7.5pct，软体家具毛利率24%同增4.4pct，板式家具毛利率18.3%同减7.4pct，新材料地板毛利率21.7%，其他业务毛利率25.3%同增19pct。 23Q2归母净利率9.4%同增0.5pct，23H1归母净利率7.2%同增0.1pct。期间费率略有提升，23H1销售费率8.2%同增2.6pct，主要系销售推广费及平台费大幅增长；管理费率5.3%同增0.3pct，主要系职工薪酬、折旧摊销等费用增长；研发费率2.9%同减0.4pct，研发费用金额由于研发支出及相关人员薪酬增加而有所增长；财务费率-1.5%同减1.2pct，主要系汇兑收益增长。 跨境电商品牌化、专业化，配送升级提升购物体验 公司持续升级跨境电商团队建设，围绕品牌化、专业化发展，以客户需求为导向，调整产品结构，多元化布局产品矩阵，提供差异化产品及服务，提升线上渠道覆盖率及市占率。23H1公司聚焦提升消费者购物体验，凭借自建海外仓储物流基地、货代公司及自主开发的跨境电商数字化系统，提升终端配送时效。 坚守研发创新驱动，重塑制造业价值链 坚持以技术创新推动主业升级，公司致力于新产品、新技术、新工艺的开发研制及应用，并强化科技管理工作；紧密结合市场需求进行产品研发设计，23H1先后上市多款中高端人体工学椅、休闲按摩椅、智能升降桌等，以及一系列创新办公家居配件，丰富用户舒适、高效的产品选择。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司坚持大家居战略，从“制造型”企业向“制造+服务型”企业转型，持续丰富产品品类，在办公椅传统优势品类稳步发展之上，板式家具、跨境电商等业务增量可期。我们预计公司23-25年EPS分别为3.3、4.0、4.7元/股，对应PE分别为11、9、8X。 风险提示：宏观政策及环境变化风险；房地产行业增速不及预期风险；商誉减值风险等。 -14%-9%-4%1%6%11%16%21%2022-092023-012023-05恒林股份沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,777.80 6,514.93 8,248.47 9,504.54 10,955.66 增长率(%) 21.81 12.76 26.61 15.23 15.27 EBITDA(百万元) 901.38 852.25 834.94 974.56 1,067.29 归属母公司净利润(百万元) 337.66 352.86 462.80 551.18 646.30 增长率(%) (7.05) 4.50 31.16 19.10 17.26 EPS(元/股) 2.43 2.54 3.33 3.96 4.65 市盈率(P/E) 14.70 14.07 10.73 9.01 7.68 市净率(P/B) 1.64 1.51 1.35 1.20 1.06 市销率(P/S) 0.86 0.76 0.60 0.52 0.45 EV/EBITDA 4.83 5.18 6.18 5.01 3.99 资料来源：wind，天风证券研究所 mOnOmOsPnOqMnQmPrNsPpMqM6M8Q8OpNpPtRsRiNpPzQlOqQoRbRrQmRNZnPsPNZqMtR 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 957.81 1,245.06 2,338.86 1,862.34 1,961.80 营业收入 5,777.80 6,514.93 8,248.47 9,504.54 10,955.66 应收票据及应收账款 678.94 1,039.93 957.60 1,443.02 1,282.51 营业成本 4,477.82 5,096.04 6,409.06 7,356.52 8,435.85 预付账款 48.23 66.87 78.30 90.11 95.62 营业税金及附加 19.75 27.10 32.17 36.37 43.41 存货 1,687.98 1,681.73 1,204.37 2,583.13 2,043.79 销售费用 376.78 510.35 639.26 722.35 872.07 其他 720.90 596.23 540.83 541.81 755.93 管理费用 281.75 324.27 412.42 472.85 543.40 流动资产合计 4,093.86 4,629.83 5,119.96 6,520.40 6,139.65 研发费用 201.74 197.15 251.99 299.39 357.48 长期股权投资 494.48 81.39 81.39 81.39 81.39 财务费用 87.22 (8.70) 0.43 26.13 1.68 固定资产 1,412.32 1,946.85 1,984.00 1,969.06 1,915.58 资产/信用减值损失 (71.89) (75.85) (62.46) (70.07) (69.46) 在建工程 367.08 472.58 353.56 289.93 244.32 公允价值变动收益 5.66 (13.87) (8.20) 0.00 0.00 无形资产 300.72 487.30 464.71 442.11 419.51 投资净收益 83.23 85.18 81.97 83.46 83.54 其他 778.94 1,162.50 917.12 942.29 1,012.81 其他 (62.03) (9.62) 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 3,353.53 4,150.62 3,800.77 3,724.78 3,673.61 营业利润 377.75 382.85 514.44 604.33 715.83 资产总计 7,467.58 8,793.04 8,920.74 10,245.18 9,813.26 营业外收入 0.60 0.77 0.61 0.66 0.68 短期借款 1,157.42 1,359.02 1,646.06 1,399.15 1,119.32 营业外支出 0.49 4.62 1.94 2.35 2.97 应付票据及应付账款 1,402.86 1,614.22 1,552.76 2,506.49 2,182.15 利润总额 377.85 379.00 513.10 602.64 713.54 其他 399.57 979.16 534.23 1,163.86 934.52 所得税 44.14 37.98 51.31 60.26 78.49 流动负债合计 2,959.85 3,952.40 3,733.05 5,069.50 4,235.99 净利润 333.71 341.02 461.79 542.37 635.05 长期借款 619.01 701.69 1,200.00 700.00 500.00 少数股东损益 (3.95) (11.84) (1.00) (8.81) (11.25) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 337.66 352.86 462.80 551.18 646.30 其他 433.95 429.08 261.18 306.10 357.58 每股收益（元） 2.43 2.54 3.33 3.96 4.65 非流动负债合计 1,052.96 1,130.77 1,461.18 1,006.10 857.58 负债合计 4,439.27 5,477.08 5,194.23 6,075.60 5,093.57 少数股东权益 4.08 36.99 36.12 28.83 19.10 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 100.00 139.07 139.07 139.07 139.07 成长能力 资本公积 1,250.36 1,212.55 1,212.55 1,212.55 1,212.55 营业收入 21.81% 12.76% 26.61% 15.23% 15.27% 留存收益 1,695.88 1,951.08 2,353.71 2,809.35 3,368.60 营业利润 -14.31% 1.35% 34.37% 17.47% 18.45% 其他 (22.02) (23.72) (14.93) (20.22) (19.63) 归属于母公司净利润 -7.05% 4.50% 31.16% 19.10% 17.26% 股东权益合计 3,028.31 3,315.96 3,726.50 4,169.58 4,719.69 获利能力 负债和股东权益总计 7,467.58 8,793.04 8,920.74 10,245.18 9,813.26 毛利率 22.50% 21.78% 22.30% 22.60% 23.00% 净利率 5.84% 5.42% 5.61% 5.80% 5.90% ROE 11.17% 10.76% 12.54% 13.31% 13.75%