行业轮动系列专题：行业扩散指数因子作用机理解析及改进方法

——行业轮动系列专题 核心观点: 扩散指数是一种基于指数成分股上行状态合成的动量指标，其相较于传统动量因子更能反映指数涨跌背后的贡献来源。单因子回测结果表明扩散指数因子分层效果及稳定性优于传统动量因子，但扩散指数其本身的动量属性也决定着其存在着动量因子的动量坍塌问题。跟踪发现，随着近年来市场波动加大，扩散指数因子亦存在有效性下降问题。 ⚫纳入波动率的低波扩散因子稳定性相较于原扩散指数有明显提升 相关研究 由于扩散指数的动量特点，我们纳入波动率对扩散指数因子进行改进，构造了低波扩散行业因子。回测显示，低波扩散因子具有较好的分层效果，且相较于原扩散指数因子在因子稳定性方面有较大提升。因子RankIC均值为0.08，rank_t值达3.05。多头组行业年化收益率13.8%，相较于全行业等权，多头组年化超额为5.6%，超额最大回撤-11.7%。此外，在低波扩散因子的构造及测试中，我们发现对波动率采用相对长周期的回望期比相对短周期具有更好的表现。 ⚫沪深300内行业轮动选股超额收益稳健 我们将低波扩散因子应用在沪深300进行行业轮动选股。回测结果显示，采用低波扩散因子构建的行业轮动策略在沪深300内选股表现出色，策略明显跑赢基准，并可以获得较为稳健的超额收益。行业轮动策略可实现年化收益率10.6%，相对沪深300年化超额为6.3%。 ⚫风险因素： 历史数据不能外推，本文仅提供数据统计和以历史数据测算提供的判断依据，不代表投资建议。 目录 一、行业扩散指数因子介绍..................................................................................................................................2马丁普林格扩散指数......................................................................................................................................2行业扩散指数因子定义..................................................................................................................................2二、扩散指数单因子行业轮动策略........................................................................................................................2策略设计..................................................................................................................................................2回测结果..................................................................................................................................................3三、行业扩散指数因子有效性的机理解析.............................................................................................................5扩散指数的动量属性......................................................................................................................................5扩散指数因子表现优于动量因子的机理分析...................................................................................................6四、扩散指数因子改进——低波扩散因子.............................................................................................................9低波扩散因子构建.........................................................................................................................................9因子回测.............................................................................................................................10五、低波扩散因子沪深300内行业轮动选股.......................................................................................................12总结与展望........................................................................................................................................................14风险因素............................................................................................................................................................14参考文献............................................................................................................................................................14 一、行业扩散指数因子介绍 马丁普林格扩散指数 马丁普林格扩散指数（Martin Pring'sDiffusion Indicator）是由马丁·普林格（Martin Pring，2002）提出的一种动量指标，该指标通常用于对大盘指数的低频择时。其核心原理是描述指数中有多少成分股处于上行趋势（positivetrend），并通过加权（流通市值加权或等权）合成得出指数的整体上行趋势，为交易者提供了一个更全面的市场动量视角。 行业扩散指数因子定义 基于马丁普林格扩散指数，我们针对行业指数构建了行业扩散指数因子，其具体构建方法如下： 1.判断行业指数成分股是否处于上行状态。判断个股的上涨状态我们可以采用移动平均线法（MovingAverage）或者ROC法(Rate of Change)。移动平均线法认为若个股在某个时间截面上位于其移动平均线以上，则表示该个股处于正向趋势。ROC法则通过比较个股在一定的时间跨度（回望期）内指标变化与0的大小关系给出趋势判断，如果大于0则表示股票处于正向趋势。 2.计算行业扩散指数：基于对行业指数成分股个股的判断，我们可以加权计算行业指数的扩散指数。加权方式的选择可分为平均加权和流通市值加权两种方式。具体公式如下所示： 其中,𝐷𝑡为时间截面𝑡时刻的扩散指数,𝑁为指数成分股数量,𝐼𝑖(𝑡−𝑀𝐴,𝑡)表示第𝑖只成分股在时间截面𝑡是否为上行状态（上行状态记为1，非上行状态记为0）,𝑀𝐴为回望时间，𝑤𝑖𝑡表示第𝑖只股票在时间截面𝑡对应的权重。 二、扩散指数单因子行业轮动策略 我们首先测试扩散指数单因子在中信一级行业上的轮动效果，并观察其近年表现情况。 策略设计 1)计算行业扩散指数（全行业均采用收盘价计算，统一回望期为220日，进行20日移动平滑处理），并正向排序； 2)根据计算的行业扩散指数值将行业分为5组，扩散指数值高的为多头组，排名低的为空头组； 因子回测框架如下： 1)回测时间为2012年1月4日~2023年8月31日；2)计算全行业扩散指数值，对中信一级29个行业（剔除综合金融）进行分组；3)按固定频率（每月末）调仓；4)每组内行业等权配置，不考虑交易费率。 回测结果 2012年1月4日至2023年8月31日数据回测数据显示，扩散指数行业轮动模型多头组年化收益率为14.6%，年化超额收益为6.5%，最大回撤为-53.5%，超额最大回撤为-17.3%，sharpe比率为0.57，平均RankIC为0.06，rank_t值为2.18，说明因子在回测区间内具有一定的行业轮动效果，因子通过显著性检验。 从分组单调性来看，整体具有明显的分组区分度。排名最高组（组5）平均收益率显著高于最低组（组1），多空效果明显。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 进一步我们观察历年的RankIC分布情况，我们发现大部分时间RankIC大于0，部分时间出现为负的情况。说明扩散指数也存在着一定的反转效应，即在大部分情况下扩散指数值越高的行业预期收益率越好，但某些情况下，扩散指数值越高的行业出现回撤的可能性越大。 具体分年度来看，回测期间大部分年份策略表现出正超额，在2015年、2016年和2018年表现为负超额，分别为-5.9%、-4.2%和-5.9%，2023年截止到8月31日超额收益率亦为负，且月度胜率较低，可以看出从2022年下半年以来因子表现有弱化趋势。 三、行业扩散指数因子有效性的机理解析 扩散指数的动量属性 从扩散指数的定义可以看出，其与行业指数动量因子较为相似，行业指数动量因子可表示为： 其中,𝑀𝑡为时间截面𝑡时刻的行业动量,𝑁为指数成分股数量,𝑟𝑖(𝑡−𝑀𝐴,𝑡)表示第𝑖只成分股在时间截面𝑡上对应的历史涨跌幅，𝑀𝐴为动量回望时间，𝑤𝑖𝑡表示第𝑖只股票在时间截面𝑡对应的权重。 从行业扩散指数因子和行业动量因子的相似之处是均以行业指数的成分股的区间涨跌来合成对应的行业因子，而区别是扩散指数仅考虑成分股是否处于上涨状态（0、1变量），并不考虑个股的涨跌幅的大小。 我们以220天为回望期，计算行业扩散指数因子和动量因子，并计算其相关系数。我们发现二者在大部分时间里相关系数较高，在2015年和2019年的极端市场行情期间二者的相关系数降低非常明显 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 扩散指数因子表现优于动量因子的机理分析 为了体现扩散指数因子相比于行业动量因子的优势，我们测试行业动量因子的行业轮动效果（为了便于比较，行业动量回望期同样设置为220日）。 通过对比回测结果可以发现，扩散指数因子相比于动量因子多头组表现更佳突出，且RankIC稳定性优于动量因子。在部分时间如2015、2016和2018年的极端牛市/熊市行情中二者相关性较低，在此