中报点评：新品上线及收入结构变化影响短期利润，三季度预计将大幅改善

分析师：乔琪登记编码：S0730520090001qiaoqi@ccnew.com 021-50586985 ——三七互娱(002555)中报点评 证券研究报告-中报点评 买入(维持) 发布日期：2023年09月04日 公司发布2023年半年度报告。2023H1实现营业收入77.61亿元（yoy-4.10%），归母净利润12.26亿元（yoy-27.67%）。Q2单季度实现营业收入39.96亿元（yoy-0.18%,qoq+6.14%），归母净利润4.52亿元（yoy-51.72%,qoq-41.71%）。同时公布分红预案，拟每10股派发现金红利4.5元。 投资要点： 上线新游戏销售费用增加以及投资收益减少拖累净利润。公司存量游戏《斗罗大陆：魂师对决》、《绝世仙王》、《叫我大掌柜》、《小小蚁国》、《Puzzles&Survival》等产品继续保持长线运营，为公司提供稳定业绩，但仍受生命周期影响出现收入下滑。2023H1公司上线《凡人修仙传：人界篇》、《最后的原始人》、《霸业》等新产品，提供增量流水，但由于新产品上线初期需要进行推广宣传，推高销售费用，2023Q2销售费用率为59.10%（yoy+8.31pct，qoq+8.16pct）。 产品收入结构变化影响毛利率表现。2023H1公司毛利率为78.55%（yoy-5.88pct）,其中Q1毛利率78.24%(yoy-8.05pct)、Q2毛利率78.85%（yoy-3.67pct）。上半年公司营业成本同比增长32.10%，主要是上半年游戏产品收入结构变化，代理类游戏收入增加，需要对外进行分成，导致游戏分成成本（占营业成本比重约90%）同比增加30.98%至14.96亿元。 出海竞争力不断提升。2023H1公司来自于海外地区的营业收入30.27亿元，同比减少0.17%，好于国内市场6.45%的收入降幅，海外收入占比达到39.01%（yoy+1.54pct），同样受海外代理产品分成增加所致，境外营业成本同比增长56.14%，毛利率下滑9.80pct至72.81%。根据Sensor Tower数据，公司长期稳定在中国手游发行商全球收入排行榜前五，全球化发行能力优异，在全球市场形成以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品矩阵，11964 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《三七互娱(002555)年报点评：海外市场收入增长强劲，长线运营增厚业绩》2023-05-04《三七互娱(002555)季报点评：产品周期拖累第三季度业绩，关注储备产品上线进度》2022-11-02 《三七互娱(002555)中报点评：海外市场再创佳绩，关注近期新游上线》2022-09-01 《Puzzles&Survival》、《云上城之歌》、《叫我大掌柜》、《绝世仙王》、《Ant Legion》等标杆出海产品在境外市场的表现稳健，在海外市场竞争力不断提升。新品储备中亦有多个自研或代理产品定位海外与全球市场。 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 Q3利润大幅改善，或创2022年以来单季度利润峰值。据公司发布的前三季度业绩预告，预计2023Q1-Q3归母净利润22亿元-23亿元（yoy-2.51%—1.92%），扣非后归母净利润20亿元-21亿元（yoy-9.53%—-5.01%）。Q3单季度归母净利润9.5亿元-10.5亿元（yoy69.17%-86.98%），扣非后归母净利润8.5亿元-9.5亿元（yoy49.83%-67.46%），有望成为2022年以来单季度利润最高的 季度。Q2上线的《凡人修仙传：人界篇》、《最后的原始人》等产品预计将在Q3继续带来增量营收，同时随着新产品陆续进入稳定增长期，产品利润率预计将提升。 产品储备较多，涵盖多种题材品类，覆盖海内外。根据公司公告显示，目前公司储备产品较多，包括13款自研产品以及21款代理游戏，囊括多种题材和类型，范围覆盖境内和海外。《扶摇一梦》、《龙与爱丽丝》、《空之勇者》等产品预计将在未来陆续发行。 投资建议与盈利预测：公司持续推进“精品化、多元化、全球化”战略，在国内和海外打造了多个标杆性产品，核心竞争力提升。考虑到公司游戏产品收入结构变化带来的毛利率变动、新上线产品对销售费用的影响，我们略微下调对公司的盈利预测，预计2023-2025年公司EPS为1.44元、1.69元和1.94元，按照9月1日收盘价23.96元，对应PE为16.62倍、14.19倍和12.36倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：宏观经济波动影响文娱消费需求；行业监管政策变化；买量成本上升；市场竞争加剧；游戏产品市场表现不及预期 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅-10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅5％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。