2023年中报点评：业绩短期承压，N型全产业链布局放量在即

[Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 2023年上半年，受光伏产业链价格波动影响，公司业绩短期承压 （1）经营情况：受光伏产业链价格波动影响，公司2023年上半年营收及净利润规模均出现一定下滑。其中营业收入为71.74亿元，同比-37.38%；归母净利润为10.17亿元，同比-35.45%；硅片出货13.2GW，同比-12%，出货节奏有所放慢。 （2）Q2单季度：营业收入为36.61亿元，同比-36.68%；归母净利润为3.40亿元，同比-63.05%。 （2）盈利能力：公司上半年综合毛利率22%，同比+1.78pct，净利率14.18%，同比+0.42pct，基本维持稳定。 （3）费用管控：受营收规模下滑影响，上半年期间费用率达到18.53%，同比+4.08 pct，销售费用率及管理费用率均出现一定程度增长，主要是因为公司新建产能尚未释放，人员及相关费用支付增长所致，研发费用率为9.58%，同比-1.39 pct，基本保持稳定。 ◆ 硅料、电池、组件产能陆续投放，完成“一体化布局”从0到1突破。公司新建产能均如期投产，其中N型高效TOPCON电池于6月末首片下线，目前正处于产能快速爬坡阶段，预计9月末产能达到19GW满产；16GW光伏组件于8月初首片下线；5万吨高纯晶硅于8月末正式投产。N型全产业链一体化布局完成从0到1突破，随着后续产能陆续释放，有望带动公司业绩迎来二次增长。 [Table_Title] 弘元绿能（603185）2023年中报点评 业绩短期承压，N型全产业链布局放量在即 2023 年 09 月 04 日 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号： S1160521050001 联系人：唐硕 电话：021-23586475 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 24378.00 流通市值（百万元) 24119.61 52周最高/最低（元） 154.00/40.61 52周最高/最低（PE） 23.78/7.74 52周最高/最低（PB） 7.90/1.89 52周涨幅（%） -56.29 52周换手率（%） 237.86 [Table_Report] 相关研究 《16GW组件按期达产，产业链中游布局完成从0到1突破，一体化进程有望加速》 2023.08.03 《弘图元启，合光共生：硅片新贵开启第三次自我突破“元动力”》 2023.07.24 -56.15%-42.69%-29.23%-15.77%-2.31%11.14%9/411/41/43/45/47/49/4弘元绿能沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 机械设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 弘元绿能（603185）2023年中报点评 【投资建议】 公司上半年主要收入来源仍是光伏单晶硅（硅片）业务，硅片厂商短期业绩承压符合此前市场预期，综合几方面因素来看：1）2023年Q3以来硅料及硅片价格已逐步修复，硅片业务盈利能力逐步回升；2）新增产能陆续释放将减小单一环节盈利能力对公司整体业绩层面的影响，同时有望增强公司的抗风险能力；3）“一体化”布局将带来持续稳定的成本优势，提高整体盈利能力。 因此我们维持此前对公司的盈利预测，预计公司2023-2025年实现营业收入269.24/445.51/479.08亿元，同比增速22.89%/65.47%/7.53%；实现归母净利润40.09/57.21/60.55亿元，同比增速32.19%/42.69%/5.83%；EPS分别为6.94/9.90/10.48元，对应的PE分别为7.19/5.04/4.76倍，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 21909.44 26924.53 44551.92 47908.61 增长率（%） 100.72% 22.89% 65.47% 7.53% EBITDA（百万元） 3514.37 4771.31 6765.14 7135.78 归母净利润（百万元） 3033.16 4009.66 5721.27 6054.84 增长率（%） 77.23% 32.19% 42.69% 5.83% EPS（元/股） 7.82 6.94 9.90 10.48 市盈率（P/E） 13.53 5.95 4.17 3.94 市净率（P/B） 3.47 1.54 1.20 0.98 EV/EBITDA 11.15 4.16 2.68 2.00 注：暂不考虑尚未发行定增项目影响 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 光伏下游需求不及预期； ◆ 产能投放不及预期； ◆ 产业链价格大幅波动影响盈利空间。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 弘元绿能（603185）2023年中报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10081.74 11883.02 17332.60 23853.99 经营活动现金流 2955.35 5441.20 6770.53 7333.28 货币资金 4528.83 4453.09 6282.48 10226.47 净利润 3033.16 4009.66 5721.27 6054.84 应收及预付 616.15 859.69 1505.17 1855.83 折旧摊销 408.62 772.22 1027.15 1243.04 存货 1473.83 2093.99 4038.64 5236.32 营运资金变动 -576.12 960.49 497.90 695.30 其他流动资产 3462.93 4476.26 5506.32 6535.37 其它 89.69 -301.17 -475.78 -659.90 非流动资产 10952.35 14239.67 16318.83 16698.77 投资活动现金流 -2797.36 -4752.15 -3618.90 -1948.02 长期股权投资 914.68 814.68 764.68 764.68 资本支出 -956.07 -4158.84 -3155.66 -1622.38 固定资产 4693.43 6598.13 8358.37 9529.23 投资变动 -1993.55 -1000.00 -1000.00 -1000.00 在建工程 2509.13 3856.39 4099.47 3219.63 其他 152.26 406.70 536.76 674.36 无形资产 392.25 530.86 661.85 756.66 筹资活动现金流 1831.97 -764.77 -1321.94 -1440.77 其他长期资产 2442.87 2439.61 2434.46 2428.57 银行借款 2.00 250.00 120.00 88.00 资产总计 21034.08 26122.69 33651.43 40552.76 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 8154.12 10041.63 13129.72 15390.42 股权融资 2519.55 -2.10 0.00 0.00 短期借款 2.00 52.00 22.00 10.00 其他 -689.59 -1012.68 -1441.94 -1528.77 应付及预收 7016.02 8682.37 11146.44 13365.94 现金净增加额 1989.95 -75.73 1829.39 3943.99 其他流动负债 1136.10 1307.25 1961.28 2014.48 期初现金余额 1139.18 3129.12 3053.39 4882.78 非流动负债 344.38 544.38 694.38 794.38 期末现金余额 3129.12 3053.39 4882.78 8826.77 长期借款 90.00 290.00 440.00 540.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 254.38 254.38 254.38 254.38 负债合计 8498.50 10586.00 13824.10 16184.79 实收资本 410.85 575.10 575.10 575.10 资本公积 7036.11 6869.76 6869.76 6869.76 留存收益 5168.18 8171.38 12462.03 17002.66 主要财务比率 归属母公司股东权益 12535.58 15536.68 19827.34 24367.97 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力（%） 负债和股东权益 21034.08 26122.69 33651.43 40552.76 营业收入增长 100.72% 22.89% 65.47% 7.53% 营业利润增长 75.17% 28.05% 43.78% 5.83% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 77.23% 32.19% 42.69% 5.83% 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 获利能力（%） 营业收入 21909.44 26924.53 44551.92 47908.61 毛利率 21.43% 20.49% 17.41% 17.03% 营业成本 17215.30 21406.90 36795.73 39749.80 净利率 13.84% 14.89% 12.84% 12.64% 税金及附加 73.37 88.85 147.02 158.10 ROE 24.20% 25.81% 28.86%