食品饮料板块2023年中报总结：分化加剧，白酒靓丽

投资建议：1）白酒：首选低估值及确定性标的，建议增持高端龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖；地产酒首选低估值：迎驾贡酒、今世缘、金徽酒、古井贡酒、洋河股份等；逐步布局次高端标的，建议增持：山西汾酒、水井坊、舍得酒业、老白干酒、酒鬼酒等。2）啤酒及大众品：首选啤酒及低估值大众品，建议增持：青岛啤酒、燕京啤酒、百润股份，港股：华润啤酒；低估值标的建议增持：绝味食品、洽洽食品、承德露露、李子园、伊利股份等，受益标的：天润乳业、新乳业等；中期重点布局成长性子行业餐饮供应链，建议增持：千禾味业、宝立食品、千味央厨、安井食品、味知香等。 食品饮料子版块分化加剧，白酒表现亮眼。2023Q2食品饮料板块收入2681亿元、同比+7%，净利润430亿元、同比+8%，板块内部进一步分化，高端品板块白酒收入和利润增速明显高于大众品。 白酒：分化加剧，高端韧性、区域酒高增。2023H1白酒板块收入+16%、利润+19%，整体表现延续韧性；23Q2板块收入826亿、净利润301亿，分别同比+18%、+20%，低基数下增速大个位数提升。Q2一线白酒收入+19%、利润+20%，业绩韧性较强；二三线白酒收入+14%、利润+17%，其中区域酒表现亮眼。利润率方面，Q2一线、二三线酒企净利率分别同比+0.5pct/+0.4pct。 大众品：1）啤酒：结构升级加速，成本压力持续下行。23Q2 A股啤酒收入+8%、归母净利+17%、扣非净利+19%，青啤/燕啤/重啤/珠啤总销量+3.3%，吨价3991元、同比+5.2%，结构持续升级。2）速冻：收入稳增利润降速，龙头势强。23Q2速冻板块收入+18%、增速平稳，利润+8%、龙头安井食品/千味央厨强势领衔。3）乳制品：需求放缓，盈利改善。23Q2A股乳品板块收入+1%、净利润+21%，需求复苏放缓影响终端动销，原奶价格回落减轻成本压力。4）调味品：消费力疲软下阶段性承压，复调持续亮眼。22Q2板块收入+1%、净利润-7.4%，盈利能力恶化主因结构降级以及成本改善幅度低于预期。5）卤味：集中度加速提升，成本压力逐渐减弱。23Q2A股卤味板块收入+9.2%、利润+181.7%，行业集中化推动龙头业绩改善。 风险提示：消费复苏不及预期、市场竞争加剧、成本进一步上涨等。 1.食品饮料：白酒亮眼，大众品分化 2023Q2食品饮料板块持续复苏，子版块分化加剧，白酒表现亮眼。 2023Q2食品饮料板块收入2681亿元，同比增长7%，增速同比降0.1pct、环比降2.1pct；净利润430亿元，同比增长8%，增速同比降0.3pct、环比降8.8pct。细分来看，高端品板块白酒收入和利润增速明显高于大众品，其中一线白酒（茅五泸汾）延续稳健增长，2023Q2收入同比+19%、利润同比+20%，二三线白酒业绩增长环比提速，23Q2收入同比+14%、利润同比+17%。2023Q2大众品收入同比+3%、利润同比-13%，其中：A股啤酒板块23Q2收入同比+8%、利润同比+17%，尽管增速相较Q1回落，利润端仍保持快于收入端增长；速冻食品板块受益于需求改善以及疫后餐饮供应链复苏，23Q2景气度，收入同比+18%、利润同比+8%； 乳品受需求恢复较慢影响收入同比+1%，受益于成本下降等因素利润同比+21%，但板块内部扣非利润表现分化；黄酒板块收入恢复较为明显，黄酒上市公司盈利止跌或进一步回升，收入同比+36%，利润端同比扭亏。 表1：2023Q2食品饮料整体收入增长平稳 表2：2023Q2高端品中白酒利润增长稳健，大众品利润下滑 表3：2023H1重点公司相关指标 2.子板块：分化持续，龙头稳健 2.1.白酒：分化加剧，高端韧性、区域酒高增 2023中报分化加剧，一线韧性稳健，地产酒表现亮眼，次高端下滑拖累。 2023H1白酒收入+16%、利润+19%，整体表现延续韧性。分价格带看，一线白酒（茅五泸汾，下同）2023H1收入+18%、利润+21%，增速好于行业整体，收入、净利润分别占白酒板块70%、80%，茅台、五粮液、老窖、汾酒在2023H1收入、利润端均实现双位数增长。二三线白酒2023H1收入+13%、利润+14%，增速弱于行业整体，其中次高端酒鬼、水井高双位数下滑拖累显著，但古井、迎驾等区域酒表现亮眼。 2023Q2一线彰显韧性，区域酒增长积极，次高端分化显著。2023Q2白酒板块收入826亿、净利润301亿，分别同比增长18%、20%，低基数下增速同比提升7.9pct、提升6.8pct。其中，一线白酒收入585亿，净利润250亿，分别同比增长19%、20%，增速同比提升5.6pct、提升4.8pct，业绩韧性较强。其中Q2茅台收入、利润双20%增长超预期，五粮液放下压力、主动调整，业绩低于预期但预收高位奠定后续基数，老窖、汾酒延续强劲业绩。二三线白酒收入241亿，净利润51亿，分别同比增长14%、17%，慢于行业整体，其中次高端酒鬼压力凸显、水井坊利润转正、舍得符合预期，区域酒表现亮眼，古井Q2收入、利润分别同比+27%、+48%，迎驾Q2收入、利润分别同比+29%、+61%，均超市场预期。 图1：2023Q2白酒板块收入+18%环比继续提速 图2：2023Q2白酒板块净利润同比+20% 图3：23Q2一线白酒收入同比+19%环比提速 图4：23Q2一线白酒净利润增速平稳 图5：23Q2二三线白酒收入同比+14%环比提速 图6：23Q2二三线白酒利润同比+17% 2023Q2板块盈利能力整体向好，毛利率稳健，净利率抬升。2023Q2一线及二三线白酒毛利率分别同比持平，同比+4.1pct，毛利率提升主要受产品结构抬升驱动。其中泸州老窖期内毛利率同比+3.3pct，今世缘、迎驾贡期内毛利率同比+3.7pct/7.4pct，结构抬升明显；综合多因素下，23Q2一线及二三线白酒净利率分别同比+0.5pct/+0.4pct。其中汾酒、古井贡酒期间净利率分别同比+3.7pct/+3.6pct，驱动利润弹性释放。 2023Q2酒企费用率分化，一线稳健，二三线加大投入。2023Q2一线、二三线酒企期间费用率分别同比-1.3pct/+1.6pct，其中一线酒企期间销售、管理、财务费用率分别同比-1pct/-0.1pct/-0.2pct，费用投放下降主要系汾酒、五粮液销售费用投入力度降低；其中，二三线酒企期间销售、管理、财务费用率分别同比+2.3pct/-0.5pct/-0.3pct，其中洋河、今世缘期间销售费用投入力度加大。 图7：23Q2一线酒企盈利能力稳定 图8：23Q2二三线酒企期间盈利能力仍处高位 图9：23Q2一线酒企期间费用率趋势下行 图10：23Q2二三线期间费用率抬升 贵州茅台：提速发展，龙头风范。1）超预告交卷，延续茅台风范。2023H1营业总收入709.87亿元（含利息收入14.11亿元），营收695.76亿元、同比+20.76%，归母净利359.80亿元、同比+20.76%。Q2单季度营收308.20亿元、同比+21.72%；归母净利151.86亿元、同比+21.01%，高于前期预告、延续茅台风范。2）产品呈现结构引擎，渠道改革未来可期。 分产品看，Q2茅台酒255.57亿元、同比+21%，增速为近年来新高，预计产品结构持续向飞天茅台之上抬升；系列酒50.60亿元、同比+21%，茅台1935大单品效应凸显且未来有望进一步引领系列酒发力。分渠道看，Q2直销136.13亿元、占比达44.5%。i茅台Q2收入44.35亿元、占比提升至14.4%，i茅台作为渠道生态重要构成部分目前累计注册用户已突破4200万，未来有望在营销体系中持续发挥改革红利。Q2单季度毛利率90.8%、同比-0.98pct，预计主要系单季度波动，费用率整体平稳、预收表现稳健。3）彰显茅台姿态，延续高质发展。2023H1茅台酒基酒产量4.46万吨，系列酒基酒产量2.40万吨，中报彰显茅台速度、提振行业情绪，充分体现了近年来公司多方面改革的丰硕成果，产品体系、渠道体系、营销体系等已逐步释放出合力，龙头品牌坚持长期主义行稳致远，价值持续凸显。 五粮液：Q2淡季低于预期，立足长远高质发展。1）环比降速，低于预期，但预收奠定后续发力基础。2023H1营收455.06亿元、同比+10.39%，归母净利170.37亿元、同比+12.83%；Q2单季度营收143.68亿元、同比+5.07%，归母净利44.95亿元、同比+5.11%。截止6月末，公司预收36.5亿元，处于高位水平、蓄力后续发展。2）积极放量，优化质量。收入降速主因吨价下降和渠道优化：1）2023H1分产品看，主品牌五粮液351.79亿元、同比+10%，其中量+16%/价-5%，销量高增彰显普五品牌势能，我们推断吨价主要系2023年加大低度、1618等产品结构影响； 其他酒67.13亿元、同比+3%，其中量+34%/价-23%，五粮浓香公司主动抢抓市场销售，日均开瓶扫码同比保持两位数以上增长。2）分区域来看，南部区域、北部区域经销商分别减少13家、2家，对应H1收入同比-8.69%、-6.73%，2023年公司持续强化精准投放，收缩低质量配额、低质量区域、低质量经销权三大收缩持续推进。3）顺势而谋，蓄力发展。 Q2销售淡季公司主动作为、放缓节奏，以高质量动销为核心优化渠道质量与渠道库存实现轻装上阵，全年稳健增长目标有望顺利完成，浓香龙头改革释放动能下静待价值与价格双回归。 泸州老窖：收入亮眼高增，奔跑加速发展。1）Q2收入超预期高增，利润延续积极增长。2023H1营收145.93亿元、同比+25.11%，归母净利70.90亿元、同比+28.17%；Q2单季度收入69.83亿元、同比+30.46%，归母净利33.78亿元、同比+27.16%。2）国窖拉动下吨价与毛利，低端量价齐升，现金指标亮眼。2023H1中高档酒129.90亿元、同比+25%，量-3%、价+29%，吨价大幅上移，同时2023H1中高档毛利率同比+2.12pct至92.5%，2023年在高档与大众两端表现相对较好的情况下，预计国窖延续稳步放量，同时叠加渠道投入效率持续提升，中档特曲、窖龄后续有望发力。2023H1其他酒15.21亿元、同比+29%，量+21%、价+7%，受益大众消费趋势，同时低端产品近年来收缩SKU、黑盖换代升级等效果开始凸显。Q2毛利率同比+3.3pct至88.6%，销售费用率和税金及附加率同比略有提升，主要系2022Q2基数较低。Q2销售收现95.43亿、同比+25.7%，单季度体量创新高，同时6月末预收环比上行，回款推进积极、品牌势能凸显。3）营销改革强发力，状态积极加速跑。2023年春节旺季后国窖营销端持续亮剑，淡季打响春雷活动取得积极突破后国窖进入停货状态，近期高度国窖提升结算价并全面推进五码产品换代、升级渠道价值链分配，充分体现公司管理灵活度与强执行力，由守转攻下未来品牌成长势能凸显。 洋河股份：符合预期，趋势稳健。23Q2收入符合预期，上半年进展稳健。公司23Q2环比一季度略加速，营收表现符合预期，我们推测期内天之蓝、梦之蓝环比略有提速，23Q2公司净利润增速放缓，受税金等因素拖累而略低于预期。23H1公司中高端白酒营收同增17.6%，中高端表现稳健，估测期内海之蓝、天之蓝、梦之蓝收入分别同增近10%、25%、35%，其中M3+增速或高于M6+；23上半年洋河省外、省内收入分别同增21%、9.9%，推测主要系省外市场产品结构利于放量。23Q2非经营性因素拖累净利率，现金流、预收款良性。整体看，23H1毛利率相对稳定，其中高档及普通白酒毛利率分别同增1.25pct、3.82pct，侧面表明产品结构仍在抬升；就季度看，23Q2毛销差同比提升2.45pct，但期内税金及附加 、 投资净收益及公允价值变动收益项分别波动+4.56pct/-2.11pct/-1.26pct,对净利率有拖累，多因素叠加下，23Q2净利率同比下降1.73pct。公司23Q2末合