宝丰能源2023年中报点评：Q2业绩承压，项目陆续投产带动长期增长

下调盈利预测以及增持评级：受终端产品价格疲软拖累，我们下调公司23/24/25年EPS0.80/1.25/1.83元（原1.23/1.56/2.09元）。参考可比公司给予公司2024年15XPE，下调目标价为18.75元（原20.67元），维持“增持”评级。 终端需求回暖不及预期，Q2业绩略低预期：公司2023H1实现营收130.90亿元（-YoY9.07%），归母净利22.57亿元（-YoY43.79%），扣非净利24.36亿元（-YoY43.06%）。其中Q2实现营收63.57亿元（-YoY19.33%），归母净利10.72亿元（-YoY52.76%），扣非净利11.56亿元（-YoY51.68%）。H1聚乙烯/聚丙烯/焦炭价格同比-8.1/-10.6%/-33.7%，气化原料煤/炼焦精煤/动力煤价格-3.97%/-25.56%/+2.71%，终端需求回暖不及预期，产品端下滑多于成本端，拖累公司业绩修复。 煤制烯烃龙头成本优势巩固，新项目建设保障成长性：公司投资，运营，财务成本均低于同行。公司20万吨/年苯乙烯已于8月投产，宁东三期烯烃装置陆续建成投产，内蒙一期300万吨/年烯烃项目按计划顺利推进，预计2024年底聚烯烃产能降扩至520万吨/年。 拟定增用于内蒙宝丰项目建设加速实现“碳中和”：公司公告拟定增不超过8亿股募集不超过100亿元用于内蒙宝丰“260万吨/年煤制烯烃和配套40万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目”的建设。定增有望加速公司清洁高效烯烃产能建设，助力公司实现“碳中和”目标。 风险提示：油价、煤价大幅波动；下游需求及项目投产进度不及预期。 1.2023Q2年业绩承压 1.1.2023H1业绩综述 图1公司营收整体增长趋势 图2公司净利润23年H1同比承压 图3公司期间费用率保持低位 图4公司毛利率与净利率处于历史底部 1.2.公司主要产品销量保持稳定 图5聚乙烯季度产销稳定 图6聚丙烯季度产销量稳定 图7焦炭季度产销量环比增长 图8纯苯季度产销量保持稳定 图9改性沥青季度销量环比增长 图10MTBE季度产销量保持稳定 2.公司竞争优势足，成长动能强 2.1.未来两年油价中枢或高于市场预期，煤制烯烃具备竞争优势 当前国内需求确定性复苏为原油价格带来支撑，2020与2021年需求的低基数或已经消化掉经济放缓下对原油需求的拖累。原油供给国富余产能有限，在“碳中和”背景下生产国与原油消费国长期对立不支持油价大幅回落。我们认为未来两年油价中枢或高于市场预期，根据敏感性分析，当原油价格高于100美元/桶时煤制烯烃具备绝对成本优势，在此背景下煤制烯烃成本优势明显。 表1成本敏感性分析：原油价格高于100美元/桶煤制烯烃成本具备绝对成本优势 2.2.公司成本优势继续巩固，新项目建设保障成长性。 公司通过集约建设，高效管理，技术升级持续降低成本，公司项目单位投资额低，单耗低于同行，2022年公司通过技术升级继续降低煤炭，电耗。公司烯烃二厂综合能耗同比下降2.6千克标准煤/吨聚烯烃，甲醇二厂醇烯比进一步下降0.015吨/吨。此外通过控股红墩子煤业40%股权煤矿资源控制力不断提升，成本优势进一步巩固。公司宁东三期、内蒙一期预计分别在2023年，2024年投产。据测算，内蒙项目聚烯烃单吨成本有望比宁东二期低近1000元/吨，成本进一步下行。2024年底公司聚烯烃产能将达520万吨。 2.3.拟定增用于内蒙宝丰项目建设加速实现“碳中和”。 公司公告拟定增不超过8亿股募集不超过100亿元用于内蒙宝丰“260万吨/年煤制烯烃和配套40万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目”的建设。 根据测算，按照本次发行的价格不低于定价基准日前20个交易日的公司股票价格80%测算，发行价格不低于15.63元/股。定增有望加速公司清洁高效烯烃产能建设，助力公司实现成为绿氢耦合制烯烃的标杆的目标，引领行业“碳中和”目标的实现。 3.可比公司估值 选取东方盛虹、荣盛石化、联泓新科作为可比公司进行估值，可比公司对应2023-2025年估值20X/12.5X/9.5X。公司2023-2025年对应PE分别为17X/11X/8X，考虑到公司的煤化工成本优势以及煤制烯烃龙头的稀缺性，给与公司2024年15XPE估值，对应2024年目标价18.75元，维持“增持”评级。 表2可比公司估值表，公司具备估值优势 4.风险提示 4.1.油价、煤价大幅波动： 公司业务的主要原料为煤炭，若煤价、油价大幅波动，可能导致成本端震荡、利润下滑风险。 4.2.下游需求不及预期： 若聚烯烃产品下游需求修复不足，加之行业竞争加剧可能，或导致产品供过于求、价格下跌风险。 4.3.项目投产进度不及预期： 若产生环境条件变化、技术条件不充分、天气变动等因素，可能导致项目投产进度不及预期。