上半年业绩承压，多元化业务稳步拓展

归母净利润同降19.4%，销售管理费用率小幅下降。2023上半年公司实现营业总收入2008.9亿元（YoY-2.9%），归母净利润98.7亿元（YoY-19.4%），扣非归母净利润87亿元（YoY-25.9%）。利润下降的主要原因是开发业务结算规模以及结算利润率下降，公司整体税前毛利率18.9%，同比下降1.6pct。此外，公司期间费用率小幅上升，2023上半年销售管理费用同比下降0.7pct至4%，财务费用率同比上升1.1pct至1.2%，主要因为利息支出及汇兑损失增加；投资净收益同比增长188.7%至17.9亿元，少数股东损益同比减少9.9%至53亿元。 销售额同比小幅下滑，全口径金额排名行业第二。公司全年实现销售面积1297万平方米（YoY+0.5%），销售金额2039亿元（YoY-5.3%），销售均价15724元/平（YoY-5.7%），克而瑞行业全口径销售额排名第二，销售金额在15个城市位列第一，在12个城市排名第二，在5个城市排名第三。上海、南方、北京区域依然是主力贡献区域，销售额分别占比34.5%、24%、13.4%。开发业务全年结算收入1708亿元（YoY-4.5%），结算面积1242万方（YoY-5.2%），截止2023年中期，公司已售未结算合同金额4884亿元，覆盖结算收入1.1倍。 拿地聚焦核心城市，在长三角和粤港澳投资占比达88%。公司2023上半年累计获取新项目16个，规划计容建面257万方（YoY-16.5%），权益计容规划建面148万方（YoY-30.7%）。1-8月累计获取项目32个，总建面449万方，权益建面268万方，总地价719亿元。公司2023上半年拿地主要集中在核心城市，根据公司月度公告统计，2023上半年拿地金额主要分布在销售韧性更强的长三角城市群和粤港澳大湾区，投放金额占比分别为54.4%和33.2%。截止2023年中期，公司在建和规划中项目计容建面10774万方（YoY-21.5%），此外公司还参与了一批旧城改造项目，总计容建面383万方。 多元化业务平稳增长。（1）物业服务：万物云上半年营收161亿元（YoY+12.2%），蝶城规模不断扩大，2023上半年蝶城数量达到601个，较年初增加2.9%，截止6月底万物云共推进150个蝶城的供应链改造，提升整体基础住宅物业服务毛利率至16.8%，同比提升3.1pct。（2）物流仓储服务：2023上半年物流业务（含非并表项目 ）营收19.5亿元 （YoY+17%） ， 其中高标库营收11.4亿元（YoY+9.1%），冷链营收8.1亿（不含供应链业务）（YoY+30.3%）。高标库稳定期出租率85%，冷链园区稳定期使用率79%。（3）租赁住宅：2023上半年租赁业务（含非并表项目）营收16.4亿（YoY+10.6%），截止2023年6月底泊寓共运营管理租赁住宅22.5万间，累计开业17.4万间，出租率为95.9%。（4）商业开发运营：截止2023年中期，公司累计开业203个商业项目（不含轻资产），建面1119万方，规划和在建中商业建面381万方，上半年营收（含非并表项目）43亿元（YoY+7.3%），其中印力管理的项目收入27.4亿，整体出租率94.7%。 三道红线维持绿档，融资成本保持低位。截止2023年上半年，公司有息负债3214亿元，较年初增长2.3%。负债结构合理，一年内到期的有息负债457亿元，占比14.2%；银行借款、应付债券和其他借款分别占比为62.4%、23.7%和13.9%。 三道红线维持绿档，截止上半年公司净负债率49.5%，剔除预收账款的资产负债率67.9%，现金短债比2.67倍。公司融资成本保持低位，2023年上半年境内新增融资的综合成本为3.73%。上半年公司分三次完成中期票据发行，累计发行金额60亿元，最低票面利率为3.07%（3年期）；7月份，公司发行了3年期的中期票据和3年期的公司债券，发行利率分别为3.07%和3.1%。 投资建议：公司作为综合实力强劲的龙头房企，基本面稳固，财务稳健、融资成本低，有望在行业出清过程中受益。我们预测公司2023/2024/2025年营业收入分别为5235/4966/4655亿元，归母净利润为214/215/225亿元，对应摊薄EPS为1.8/1.8/1.9元/股，当前股价对应2023年动态PE7.8倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期，毛利率下行超预期，公司持续减值风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）