中国旭阳集团2023年中期业绩公告点评：业绩虽有回落，主业逆势扩张

维持增持评级，下调盈利预测和目标价。公司2023H1实现营收208亿元(-8%)，股东应占盈利7亿(-59%)，受焦炭焦煤价差收窄影响，业绩下降，符合预期，上半年每股分红0.049元，分红率30%。鉴于焦炭成本端承压，下调2023~2025年净利润至14.6、22.5、27.3(原28.3、33.7、38.9)亿元，考虑到公司优异的成本管控能力及成长性显著，给予公司高于行业平均的2023年15xPE，对应5.33(原5.83)港元目标价和增持评级。 焦炭价差收窄主业回落，己内酰胺投产化工盈利提升，上半年业绩同比向下，环比大增。1）焦炭板块，公司23H1焦炭业务实现营收76亿元(-18%)，量增价减，上半年销售均价为2369(-849)元/吨，测算同期焦炭销量321(+37)万吨。焦煤售价也有所下降，测算吨焦成本2176(-303)元，吨焦毛利193(-547)元，焦炭行业盈利位于底部，而以焦化为主业的陕西、山西企业同期均处亏损状态，公司成本优势明显。2）化工板块，报告期内己内酰胺量价齐升带动化工收入增长，己内酰胺业务量由19.5万吨增至33.5万吨，同期售价10302元/吨(+290元)，上半年化工业务实现营收86亿元(+19%)，毛利6.7亿元(+42%)。3）运营管理板块，公司23H1运营管理业务营收4.7亿元同比增加4.2亿元，报告期内公司运营管理拓展至山东及山西省，分别为10万吨的苯加氢化工厂以及100万吨的焦化厂，截至2023年6月底运营管理业务的分部资产仅有6.3亿元，是行业低迷期轻资产扩张的范本。 海内外焦化产能均有投产，成长兑现，未来仍有增量。1）旭阳中燃300万吨焦化项目已于6月全面投产，下半年将爬坡放量；2）印尼苏拉威西园区480万吨焦化项目的160万吨产能已于7月顺利点火投产。3）公司计划2023下半年启动萍乡园区180万吨焦炭项目建设，预计2024年底或2025年初竣工；4）公司积极参与河北、内蒙地区的氢气工业化计划，并将在湖南萍乡园区建设氢能产品项目。 催化剂：在建项目投产，煤焦价差走阔。 风险提示。下游需求不足；国际油价下跌；并购整合不确定性。