上半年收入同比增长1%，持续布局红人经济

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年08月30日增持天下秀（600556.SH）上半年收入同比增长1%，持续布局红人经济核心观点公司研究·财报点评传媒·广告营销证券分析师：张衡021-60875160zhangheng2@guosen.com.cnS0980517060002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价6.55元总市值/流通市值11841/11841百万元52周最高价/最低价10.38/5.65元近3个月日均成交额360.20百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天下秀（600556.SH）-三季度利润下滑19.5%，关注双十一大促》——2022-11-02《天下秀（600556.SH）-短期业绩承压，创新业务保持高增》——2022-09-04《天下秀（600556.SH）-平台效率提升，加大投入创新业务布局Web3.0》——2022-04-21上半年收入增长1%，第二季度业绩较好。1）2023年上半年，公司收入21.1亿元，同比提升1.0%，主要由于客户结构调整；扣非后归母净利润0.5亿元，同比下降58.3%。2）单看第二季度，公司收入11.5亿元，同比提升24.2%，增速环比提升41.9个百分点；扣非后归母净利润0.3亿元，同比增长61.5%。3）第二季度，公司毛利率/扣非归母净利率分别为18.5%/2.8%，分别同比-3.1/+0.7个百分点，毛利率的下滑主要是由于媒体采购成本的增加。费用率整体有所下降，销售/管理/财务/研发费用率分别为5.4%/5.0%/0.0%/2.4%,分别同比-3.4/+1.0/+0.4/-3.7个百分点。主业稳健，积极布局红人经济产业链。1）主业红人营销平台方面，活跃客户与红人数均有较大提升；客户方面，截至2023年6月末，累计注册商家客户数达19.6万个，较2022年底增长4438个；活跃客户数3561个，为2022全年客户数的54.7%，活跃度有所恢复；从红人方面看，红人账户累计数量达260.7万，其中专职红人账户数/MCN机构数分别为126.2/1.56万,较2022年底增长21.6%/4.9%。2）新业务方面，公司拓展了WEIQ-SAAS、热浪数据等数据化产品，还布局了IMSOCIAL加速器（为红人和MCN机构提供加速成长服务）、TOPKLOUT克劳锐（国内领先的权威自媒体价值排行及版权经纪管理第三方数据检测机构）等红人商业服务，以及红人职业教育（红人职业教育品牌“天下秀教育”）、潮流内容街区西五街（针对Z世代人群的潮流内容App）等。公司在红人经济行业具备大量资源积累，率先占据优势卡位。主业方面，公司是国内第一批进入红人经济行业的企业之一，目前已积累大量数据、客户、媒体资源，在分析及监测等方面占据优势，2023上半年公司的主业发展健康，客户活跃度和红人资源均有提升。新业务方面，公司基于红人营销平台上下游布局各项创新业务，通过“热浪数据”、“WEIQ-SAAS”、“定制化需求分析系统”等创新数据产品形态赋能，既提升商家的营销效率，又帮助了红人账号的价值变现，率先实现了产业资源的梳理和业务模式探索。风险提示：创新业务回收周期长；客户压低毛利率；新媒体营销竞争激烈。投资建议：由于主业受外部大环境影响，广告主需求恢复不及预期，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为1.9/2.7/3.2亿元（原2023-24年为4.1/4.8亿元），同比增速4.2%/43.2%/17.7%；摊薄EPS=0.1/0.15/0.17元，当前股价对应PE=61x/42.6x/36.2x。公司率先布局红人经济，在客户和红人资源方面积累深厚，具备稀缺性，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)4,5124,1294,3355,2896,188(+/-%)47.4%-8.5%5.0%22.0%17.0%净利润(百万元)354180188269316(+/-%)19.9%-49.2%4.2%43.2%17.7%每股收益（元）0.200.100.100.150.17EBITMargin9.2%4.0%5.6%5.9%5.7%净资产收益率（ROE）9.8%4.8%4.8%6.4%7.1%市盈率（PE）32.363.661.042.636.2EV/EBITDA30.375.547.137.634.3市净率（PB）3.163.042.912.742.56资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年收入增长1%，第二季度业绩较好。1）2023年上半年，公司收入21.1亿元，同比提升1.0%，主要由于客户结构有所调整；扣非后归母净利润0.5亿元，同比下降58.3%。2）单看第二季度，公司收入11.5亿元，同比提升24.2%，增速环比提升41.9个百分点；扣非后归母净利润0.3亿元，同比增长61.5%。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司扣非后归母净利润及增速（单位：亿元、%）图6：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理媒体采购成本增加导致毛利率下滑，费用率有所下降。第二季度，公司毛利率/扣非归母净利率分别为18.5%/2.8%，分别同比-3.1/+0.7个百分点，毛利率的下滑主要是由于媒体采购成本的增加。费用率整体有所下降，销售/管理/财务/研发费用率分别为5.4%/5.0%/0.0%/2.4%,分别同比-3.4/+1.0/+0.4/-3.7个百分点。图7：公司毛利率、净利率变化情况图8：公司三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理主业稳健，积极布局红人经济产业链。1）主业红人营销平台方面，活跃客户与红人数均有较大提升；客户方面，截至2023年6月末，累计注册商家客户数达19.6万个，较2022年底增长4438个；活跃客户数3561个，为2022全年客户数的54.7%，活跃度有所恢复；从红人方面看，红人账户累计数量达260.7万，其中专职红人账户数/MCN机构数分别为126.2/1.56万,较2022年底增长21.6%/4.9%。2）新业务方面，公司拓展了WEIQ-SAAS、热浪数据等数据化产品，还布局了IMSOCIAL加速器（为红人和MCN机构提供加速成长服务）、TOPKLOUT克劳锐（国内领先的权威自媒体价值排行及版权经纪管理第三方数据检测机构）等红人商业服务，以及红人职业教育（红人职业教育品牌“天下秀教育”）、潮流内容街区西五街（针对Z世代人群的潮流内容App）等。公司在红人经济行业具备大量资源积累，率先占据优势卡位。主业方面，公司是国内第一批进入红人经济行业的企业之一，目前已积累大量数据、客户、媒体资源，在分析及监测等方面占据优势，2023上半年公司的主业发展健康，客户活跃度和红人资源均有提升。新业务方面，公司基于红人营销平台上下游布局各项创新业务，通过“热浪数据”、“WEIQ-SAAS”、“定制化需求分析系统”等创新数 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4据产品形态赋能，既提升商家的营销效率，又帮助了红人账号的价值变现，率先实现了产业资源的梳理和业务模式探索。盈利预测及相关假设条件2023年上半年，广告营销行业整体受到经济环境的影响，广告主需求恢复不及预期，我们下调盈利预测，预计2023-2025年收入为43.4/52.9/61.9亿元（原2023-2024年为60.8/81.9亿元）；归母净利润为1.9/2.7/3.2亿元（原2023-2024年为4.1/4.8亿元）。具体看：1、收入：公司的主要收入来源为红人营销平台业务，2023年由于经济复苏较为疲弱，广告主需求恢复缓慢，我们下调2023年收入增速至4.8%；2024年经济持续复苏、终端消费能力提升，广告主信心将有恢复，预计红人营销平台的收入增速将恢复至20%左右的水平，预计2024-2025年主业收入增速分别为21.6%/16.4%。创新业务方面，西五街、虹宇宙等基数较小，也具备一定的内容和用户积累，预计收入增速将略快于主业，预计2023-2025年创新业务收入增速分别为10%/30%/30%。整体看，我们将公司2023-2025年收入下调至43.4/52.9/61.9亿元，同比增长5%/22%/17%。（原2023-2024年为60.8/81.9亿元，同比增长30%/35%）。2、毛利率：2023年由于广告主需求复苏缓慢，有一定的压低毛利率的风险，预计毛利率将略有下降，预计2023-2025年红人营销平台的毛利率分别为20.8%/21.4%/20.9%；预计创新业务的毛利率维持在23%左右的水平。整体来看，我们预计公司2023-2025年的毛利率为20.9%/21.5%/21%（原为20.9%/21.9%/21.1%）。3、费用率：1）销售费用率：公司的销售费用主要为职工薪酬、宣传推广费，今年随着收入的稳健提升和人员招聘的控制，销售费用率预计下降至7%的水平；2024年及以后，随着行业景气度提升，预计公司将适度扩充人员并进行宣传推广，预计2024-2025年销售费用率维持7%。2）管理费用率：公司的管理费用主要包括职工薪酬和咨询服务费等，随着公司的降本增效以及规模效应，预计未来3年管理费用率将下降至3.7%~3.8%左右的水平。3）财务费用率：公司的财务费用主要为利息费用和利息收入，占比较低、波动较小，预计未来将维持0.4%~0.5%左右的水平。4）研发费用率：公司的研发费用主要为研发人员薪酬，公司的红人营销平台接入大模型，有多款AI辅助内容生成、分析工具，未来也将持续进行研发投入，预计未来3年研发费用率将维持在4%左右的水平。综上所述，预计2023-2025年归母净利润为1.9/2.7/3.2亿元，同比增长4.2%/43.2%/17.7%。（原2023-2024年预测为4.1/4.8亿元，同比增长64%/17.8%）。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5表1：盈利预测主要假设（单位：亿元、%）202120222023E2024E2025E收入红人营销平台42.939.641.450.458.7YoY44.9%-7.8%4.8%21.6%16.4%创新业务2.21.71.92.53.2YoY123.6%-21.9%10.0%30.0%30.0%总收入45.141.343.452.961.9YoY47.4%-8.5%5.0%22.0%17.0%毛利率(%)红人营销平台22.3%21.7%20.8%21.4%20.9%创新业务22.9%23.0%23.0%23.0%23.0%整体毛利率22.3%21.7%20.9%21.5%21.0%费用率(%)销售费用率6.4%7.7%7.0%7.0%7.0%管理费用率3.4%4.9%3.7%3.8%3.8%财务费用率0.5%0.4%0.4%0.5%0.5%研发费用率2.9%4.0%4.0%4.0%3.9%净利润归母净利润3.51.81.92.73.2YoY19.9%-49.2%4.2%43.2%17.7%归母净利率7.9%4.4%4.3%5.1%5.1%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：由于主业受外部大