二季度归母净利同比增长110%，品牌势能不断释放

公司业绩继续高速增长，超出前次业绩预告上限。公司上半年实现营收36.27亿元/yoy+38.12%；归母净利润4.99亿元/yoy+68.21%。单Q2营业收入同比+46.22%；归母净利润同比+110.41%，剔除去年Q2同期存在防晒霜退货及减值约5500万左右的基数影响，预计单Q2归母净利同比增长51%。同时公司首次进行中期分红，合计派发现金红利1.51亿元，提振市场信心。 分品牌来看：主品牌珀莱雅上半年实现营收28.92亿元/yoy+35.86%，大单品仍是珀莱雅营收的主要来源，占主品牌营收比例超50%，其中双抗/红宝石/源力系列营收分别同比增加100%/70%/36%。新品牌彩棠/OR/悦芙媞在高速增长下均实现盈利，营收分别同比增长78.65%/94.17%/64.80%。 分渠道来看：上半年公司实现营收33.30亿元/yoy+44.23%，线上持续精细化管理，强化抖音全域运营；线下渠道由于线下消费复苏进程缓慢同比下滑5.81%，但公司加强与集合店、百货专柜合作，不断提升品牌影响力。 分品类来看：单Q2公司护肤类产品实现营收16.71亿元/yoy+42.76%，平均售价同比提升43.54%；彩妆类产品实现营收2.68亿元/yoy+37.35%，平均售价同比+45.94%，公司依托平均售价的提升带动各品类收入均实现快速增长。 毛利率持续上行，费用率有所增加。上半年毛利率为70.51%/yoy+2.39pct，线上直营占比增加和大单品策略成功推行带动毛利率大幅上行；销售/管理/研发费用率分别同比+1.03pct/+0.46pct/+0.19pct，新品牌孵化、以及线下渠道及海外渠道探索带动销售费用率上行，同时股权激励费用摊销4204万元计入管理费用，剔除相关影响，管理费用率同比下降0.7pct。 营运能力和现金流稳中向好。公司上半年存货周转天数105天，同比基本持平；应收账款周转天数5天，同比下降2天，主要由于营收同比增加而应收账款同比下降，运营效率稳中有进。公司上半年经营性现金流量净额为11.81亿元/yoy+64.59%，主要由于营收增加叠加货款支付减少。 风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司上半年依托强劲产品力和精细化运营能力，继续取得远好于行业大盘的增长，不断夯实自身美妆国货龙头地位。未来随着主品牌珀莱雅持续践行大单品策略，同时通过全渠道精细运营深度触达消费者，带动品牌整体量价齐升；新品牌孵化日渐成熟，未来有望加速贡献增量，助力业绩持续高速增长。我们维持公司2023-2025年归母净利润至11.04/13.92/16.94亿元，对应PE分别为36/28/23x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司业绩继续高速增长，超出前次业绩预告上限。公司上半年实现营收36.27亿元/yoy+38.12%；归母净利润4.99亿元/yoy+68.21%；单Q2营业收入20.05亿元/yoy+46.22%；归母净利润2.91亿元/yoy+110.41%。剔除去年Q2同期存在防晒霜退货及减值约5500万左右的基数影响，预计单Q2归母净利同比增长51%。同时公司首次进行中期分红，合计派发现金红利1.51亿元，占归母净利润30.20%，用以提振市场信心。 分品牌来看：主品牌珀莱雅逆势稳增长，新品牌孵化日渐成熟 1）珀莱雅：上半年珀莱雅主品牌继续夯实“大单品”策略，实现营收28.92亿元/yoy+35.86%，营收占比79.87%，保持平稳增长态势。分平台来看，天猫是珀莱雅的主要线上营收渠道，天猫/抖音/京东线上营收占比分别为45%+/20%+/10%+。 天猫/抖音平台复购率分别为38%+/20%左右，客单价分别为320+/280+元（其中抖音1店260+元，2店340+元），退货率分别为23%/25%，ROI均在3%以上。 目前大单品仍是珀莱雅营收的主要来源，营收占比超50%，其中天猫/抖音/京东直营分别占比75%+/60%/55%，总复购率超35%，ROI超3%。大单品中，双抗/红宝石/源力系列同比+100%/+70%+/36%+，分别占天猫比40%/26%/10%。 2）彩棠：上半年实现营收4.14亿元/yoy+78.65%。品牌在天猫/抖音客单价分别为180元+/215元+，复购率为10%/15%+。 3）其他：OR/悦芙媞品牌实现营收0.97/1.32亿元，同比+94.17/+64.80%，品牌均实现盈利，同时今年跨境代理品牌已全部缩减完毕。 分渠道来看：线上营收持续提升，线下营收有所下滑。上半年公司线上营收33.30亿元，同比+44.23%，占比92.03%，公司上半年线上持续进行渠道精细化管理，强化抖音全域运营；公司受线下消费复苏进程缓慢影响，线下渠道实现营收2.89亿元，同比-5.81%，占比7.97%，但线下加强百货商场专柜建设和零售系统的直营合作，拓展与新型商城集合店合作，加强线上线下联动。 分品类来看：2023年H1公司护肤类营收30.56亿元/yoy+38.06%，其中单Q2营收16.71亿元/yoy+42.76%，单价同比+43.54%，主要系单价较高的大单品（精华、面霜类）同比销量增加，收入占比上升；彩妆类营收4.66亿元/yoy+32.30%，其中单Q2营收2.68亿元/yoy+37.35%，单价同比+45.94%，主要系平均售价较高的彩棠品牌较上年同期收入占比上升。 图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利能力方面， 公司上半年毛利率/净利率分别为70.51%/14.56%， 同比+2.39pct/2.81pct，线上直营占比增加和大单品策略成功推行带动毛利率大幅上行。费用率方面，销售费用/管理费用/研发费用率分别为43.56%/5.30%/2.52%，分别同比+1.03pct/+0.46pct/+0.19pct。 上半年公司销售费用为15.80亿元/yoy+41.46%，新品牌孵化、以及线下渠道及海外渠道探索带动销售费用率上行，同时扣除股权激励费用摊销4,204万元，管理费用率下降0.7pct。 图3：公司单季度毛利率及净利率情况 图4：公司单季度费用率情况 营运能力和现金流方面，公司上半年存货周转天数105天，同比基本持平；应收账款周转天数5天，同比下降2天，主要由于营收同比增加而应收账款同比下降，运营效率稳中有进。公司上半年经营性现金流量净额为11.81亿元/yoy+64.59%，主要由于营收增加叠加货款支付减少。 图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数 图6：公司现金流情况 投资建议： 公司上半年依托强劲产品力和精细化运营能力，继续取得远好于行业大盘的增长，不断夯实自身美妆国货龙头地位。未来随着主品牌珀莱雅持续践行大单品策略，同时通过全渠道精细运营深度触达消费者，带动品牌整体量价齐升；新品牌孵化日渐成熟，未来有望加速贡献增量，助力业绩持续高速增长。我们维持公司2023-2025年归母净利润至11.04/13.92/16.94亿元，对应PE分别为36/28/23x，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明